证券研究报告·公司研究·计算机设备 卫士通（002268） [持Tabl续e_M推ain]进业务结构优化，新管理班子的效应将在下半年开始显现 买入（维持） 盈利预测与估值 2018A 2019E 2020E 2021E [Table_Au2th0o1r9]年04月28日 证券分析师郝彪 执业证号：S0600516030001021-60199781 haob@ 营业收入（百万元）同比（%）归母净利润（百万元）同比（%）每股收益（元/股）P/E（倍） 1,931-9.6% 120-28.9% 0.14204 2,88849.6% 369206.7% 0.4467 4,33850.2% 68786.3% 0.8236 6,54650.9%1,20174.9% 1.4320 事件：2018年营收、归母净利润同比分别减少9.64%、28.90%；2019Q1营收1.65亿元，同比增长14.35%，归母净利润-0.79亿元，同比增长7.55%。
同时预告2019H1净利润为-9300万元到-8000万元，去年同期为-9324万。
股[T价a走ble势_PicQuote] 卫士通 23%11%0%-11%-23%-34%-46%-57% 2018-04 2018-08 沪深300 2018-12 投资要点 一季度经营开门红，新管理班子的效应将在下半年开始体现：分业务看，2018年单机和系统产品、安全集成收入分别同比减少15.56%、3.44%，但由于销售回款增加，经营活动现金净额同比增长164.37%。
费用率方面，销售费用率同比增长1.91pct，管理费用（含研发）同比增长1.95pct。
毛利率方面，单机和系统产品毛利率同比增加5.48pct，安全服务与集成毛利率同比减少3.08pct。
根据中国网安公众号
1，一季度网安子集团新签合同13亿元，同比增长30%，实现开门红。
上市平台卫士通营收增长14.35%，预收款同比增长21.78%，随着等保2.0、安全可控等落地，业绩有望继续加速。
由于网络安全行业的业务季节性，上半年业务主要受去年下半年签单影响，因而新管理班子的经营效应将在下半年开始体现。
加密业务在产品升级和行业应用齐发力：公司已形成包括密码芯片、密码模块、密码设备和密码系统在内的全系列密码产品，软件密码模块完成研制，并获软件密码模块最高商密资质。
报告期内完成了X86通用硬件平台、统一固件平台和密码中间件的产品研制，并成功应用于金融数据密码机、VPN等多款密码设备；云计算领域，研制了云密码机、云密钥管理系统、云密码资源池管理平台、安全云终端等产品，云密码机推广初见成效，成功中标多个项目；移动互联网领域，安全移动办公系统成功获取商密资质，通过试点构建了基于云部署模式的安全移动办公解决方案基础框架。
行业应用上，完善金融、电力、政务云、安全移动办公等解决方案，金融领域加强了保险、证券、区域银行、第三方支付公司的市场拓展；电子政务领域，信任服务系统全面满足2018年新标准，目前已有各类用户数十家。
通用网络安全产品，IPSecVPN、SSLVPN、安全隔离交换等产品全面启动IPv6适配改造工作，安全态势感知系统完成多款用户版本的发布，并广泛应用于多个省市。
持续推进业务结构优化，新兴领域快速成长：新动能打造取得初步成果：央企安全运维领域，与招商局集团签订并落地业内首个央企网络安全整体保障服务合同，项目完成阶段性验收；与中国远洋海运、中广核集团等签订整体保障战略合作协议，与南方电网、中国电建、北汽集团等开展整体保障相关项目合作。
物联网安全领域，承担安全保密系统的研制，进行IoT加密模组、4G加密、物联网加密网关等产品的研制。
此外，公司在电子签章、视频监控网络安全等方面完成布局。
市[T场ab数le据_Base] 收盘价(元)一年最低/最高价市净率(倍)流通A股市值(百万元) 29.3016.30/35.55 5.68 23730.13 基础数据 每股净资产(元)资产负债率(%)总股本(百万股)流通A股(百万股) 5.1621.25838.34809.90 [相Ta关b研le_究Report]
1、《卫士通（002268）：三十所核心骨干入驻公司，做大做强上市平台》2019-04-032、《卫士通（002268）：资产减值拖累利润，物联网安全高歌猛进》2019-02-283、《卫士通（002268）：主新董事长上任，公司迎来发展新篇章》2019-01-24 盈利预测与投资评级：预计2019-2021年净利润分别为3.69/6.87/12.01亿元，EPS分别为0.44/0.82/1.43元，对应67/36/20倍PE。
央企网安运维和自主可控的网安飞天云进入落地期，维持“买入”评级。
风险提示：信息安全市场低于预期，安全云平台建设低于预期。
1/s/NFGQV6aQHMc2P5qM8szH1w 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 东吴证券研究所 [T公ab司le点_Y评em报ei告]
F 卫士通三大财务预测表 资产负债表（百万元）2018A 流动资产 4,409 现金 1,946 应收账款 1,723 存货 310 其他流动资产 431 非流动资产 1,811 长期股权投资 31 固定资产 263 在建工程 1,174 无形资产 169 其他非流动资产 173 资产总计 6,220 流动负债 1,689 短期借款 250 应付账款 1,042 其他流动负债 397 非流动负债 76 长期借款
0 其他非流动负债 76 负债合计 1,766 少数股东权益 48 2019E
5,3001,9562,128 4397762,280376811,2111781737,5802,6802501,86556576 0762,75661 2020E5,5761,0872,976 6019133,047421,1821,4631881728,6243,0572502,17363476 0763,13485 2021E6,970 7053,915 8411,5094,374 461,8842,074 19917211,3444,5692503,42789376 0764,646128 归属母公司股东权益负债和股东权益 4,4076,220 4,7637,580 5,4048,624 6,57011,344 现金流量表（百万元）2018A2019E2020E 经营活动现金流投资活动现金流筹资活动现金流现金净增加额折旧和摊销资本开支营运资本变动 33 511 19 -162-531-874 192 31 -15 63 11-870 47 62 107 153 464 762 -206 111-769 数据来源：贝格数据，东吴证券研究所 2021E1,137-1,495 -24-3821671,323-263 利润表（百万元）营业收入减:营业成本营业税金及附加营业费用管理费用财务费用资产减值损失加:投资净收益其他收益营业利润加:营业外净收支利润总额减:所得税费用少数股东损益归属母公司净利润 EBITEBITDA 2018A1,9311,255 14232143-4391 -40105231284412085132 2019E2,8881,804 27318491-4346 10344503941213369350413 2020E4,3382,505 38477759-3069 00675587342324687703810 2021E6,5463,475 576871,244-11105 -001,223601,28339431,2011,2721,439 重要财务与估值指标 每股收益(元)每股净资产(元)发行在外股份(百万股)ROIC(%)ROE(%)毛利率(%)销售净利率(%)资产负债率(%)收入增长率(%)净利润增长率(%)P/EP/BEV/EBITDA 2018A0.145.26 2019E0.445.68 8381.7%2.8%35.0%6.2%28.4%-9.6%-28.9% 2045.57174.11 8386.7%7.9%37.5%12.8%36.4%49.6%206.7% 675.1655.71 2020E0.826.45 2021E1.437.84 83811.9%13.0%42.2%15.8%36.3%50.2%86.3% 364.5429.48 83817.9%18.6%46.9%18.4%41.0%50.9%74.9% 203.7416.90 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 东吴证券研究所 免责及评级说明部分 免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨 询业务资格。
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