数字教育B2B2C之路
掘金“中国式教育”系列报告之
一 2014年04月16日 谢从军单丹方光照杨腾 分析师分析师研究助理研究助理 请阅读最后一页免责声明及信息披露 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 证券研究报告 专题研究——掘金“中国式教育”系列报告之
一 传媒行业/中小市值 传媒行业相对市场表现 160.00%140.00%120.00%100.00% 80.00%60.00%40.00%20.00% 0.00%-20.00%-40.00% 传媒(中信) 沪深300 资料来源：信达证券研发中心 相关研究 《中南传媒（601098）：转型加速，占领数字教育制高点》2014.3.12 单丹分析师执业编号：S01联系电话：+861063081079邮箱：shandan@ 谢从军分析师执业编号：S01联系电话：+861063081271邮箱：xiecongjun@ 方光照研究助理联系电话：+861063081267邮箱：fangguangzhao@ 杨腾研究助理联系电话：+861063081244邮箱：yangteng@ 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼6层研究开发中心 邮编：100031 数字教育B2B2C之路 掘金“中国式教育”系列报告之
一 2014年4月16日 本期内容提要: 基础教育市场空间：从公共财政视角看或达千亿。
同世界上大多数国家类似，我国教育体系支出以公共财政支出为主。
2012年我国教育经费达2.77万亿元，占GDP比重首次超过4%，成为教育发展史上重要里程碑。
我们基于公共财政视角，从教育经费支出的流量角度和信息化资产价值的存量角度进行交叉验证，测算出2014至2016年教育信息化软硬件投入将分别达到412亿元、487亿元和575亿元，年复合增长率18%。
由于数字教育市场还存在占比不低的内容资源价值，因此我们保守测算至2016年K12阶段数字教育市场空间或达千亿级别。
产业链梳理：内容商、平台商、技术服务商多方受益。
数字教育的主要购买方是学校，经费来源则是地方政府财政支出中的教育信息化专项经费，这就是我们所说的B2B模式。
掌握了B2B阶段的用户入口，把用户从线下带至线上，并从后续的服务中继续收费，由家长和学生买单，便实现了B2B2C。
B2B2C数字教育产业链的实现，不仅需要优质的内容提供商，还需要联通教育资源的平台商和技术服务商，由学校（或者学校群）统一购买内容及服务，向下分发至教师、学生、家长，分别实现教务管理、电子书包、家校互通等各种功能。
国际经验借鉴：美国、韩国加速发展B2B2C数字教育，内容商受益大。
由于教育体制与中国不同，美国K12阶段的B2C在线教育已初具规模，而以学校为中心的B2B2C数字教育却相对滞后，但2012年美国提出第一个数字教育5年计划，B2B2C数字教育大有后来居上之势。
韩国政府从1996年开始分阶段的推进教育信息化，发展数字教育，且在2010年对电子书包为代表的数字教育支持力度加大，数字教育进入快速发展期，这对于教育体制与韩国相似的中国有一定借鉴意义。
在数字教育发展过程中培生集团、汉松教育集团等优秀内容商将充分受益。
投资策略及重点推荐公司：基于对数字教育市场空间的判断，以及对国内B2B2C数字教育产业链的梳理，我们认为优秀的内容提供商、平台商及技术服务商将分享未来数年或达千亿的数字教育投资盛宴。
其中内容商我们看好“转型加速，子公司天闻数媒已成为B2B2C模式数字教育典范”的中南传媒（601098）、“从区县云平台、电子双板、家校互通等不同角度切入数字教育，并积极布局数字幼教”的长江传媒（600757）、“利用传统教材出版发行优势，将用户从线下带至线上”的凤凰传媒（601928）；平台商我们看好“数字化校园业务高速增长”的立思辰（300010）；技术服务商我们看好“战略转型领先，从语音测评切入教育信息化”的科大讯飞（002230）。
在美国和韩国数字教育发展历程中，涌现出了培生集团、汉松教育集团等B2B2C模式下的优秀数字教育内容提供商，依据国际对标，我们重点推荐中南传媒（参见我们3月12日报告《中南传媒（601098）：转型加速，占领数字教育制高点》，维持其“买入” 请阅读最后一页免责声明及信息披露 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 的投资评级；另外，建议关注长江传媒、凤凰传媒、立思辰、科大讯飞。
风险因素：国家教育信息化经费投入低于预期；数字教育产品接受度低于预期。
表1：重点看好公司盈利预测及估值 代码 简称 股价（元） 总市值亿元 EPS（元）20122013 2014E 2015E PE（倍）20122013 2014E 2015E 601098.SH中南传媒13.49246 0.520.620.72 0.83 26 22 19 16 600757.SH长江传媒8.9 106 0.270.310.35 0.42 33 29 26 21 601928.SH凤凰传媒9.27 236 0.360.42*0.50 0.56 25 22 19 16 300010.SZ立思辰 22.5561 0.180.240.40 0.54 12795 57 42 002230.SZ科大讯飞47.00225 0.390.590.91 1.35 12179 52 35 数据来源：wind，信达证券研发中心（注：凤凰传媒2013年EPS为预测值，其余为实际值；中南传媒EPS为信达证券预测，其余公司EPS预测值均来自wind一致预期；股价采用2014年4月15日收盘价） 请阅读最后一页免责声明及信息披露 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 目录 投资聚焦........................................................................................................................................3
4 基础教育信息化的市场空间——公共财政视角............................................................................4
数字教育B2B2C模式产业链.....................................................................................9内容商：优质内容稀缺，中南传媒领先....................................................................10技术服务提供商：音视频为主，科大讯飞转型领先...................................................13平台商：尚无优势显著的平台商，立思辰略有优势...................................................14 B2B2C数字教育国际经验借鉴...................................................................................................15
美国：在线教育发达，K12阶段B2B2C数字教育启动.............................................15韩国：B2B2C数字教育加速推进.............................................................................20国外对标公司分析：培生集团、汉松教育集团..........................................................21 投资策略
表3：上市数字教育技术服务提供商................................................................................14表4：上市数字教育平台提供商.......................................................................................15表5：美国B2C在线教育市场规模及产业链.....................................................................16表
2 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 投资聚焦 投资逻辑 2013年BAT等巨头纷纷布局在线教育，催生了A股市场在线教育投资热。
在十八届三中全会提出全面深化改革的背景下，教育这个一直以来的改革洼地再次引起了社会的极大关注。
我们认为，改革推进以及以互联网、移动互联网为代表的信息技术的大发展，构成了线上线下教育融合，即教育产业O2O发展的核心驱动力。
与纯线上的B2C在线教育不同，B2B2C数字教育以学校为中心，其前期主要依托国家教育信息化经费的支持，通过数字内容、便携式硬件设备、软件系统和网络环境，实现优质教育资源的云端共享和家校互通，其未来的方向将是打通线上线下，实现向用户个体收费的B2B2C盈利模式。
通过从公共财政的视角对基础教育信息化市场空间进行分析，并对当前国内B2B2C数字教育产业链及相关上市公司业务布局进行梳理，结合美国和韩国数字教育发展经验和衍生的投资机会，我们看好当前国内数字教育产业投资机会，认为优秀的内容提供商、平台商和技术服务商将脱颖而出。
有别于市场的看法
1.明确区分互联网教育的2B和2C，二者盈利模式不同，对应的投资标的也不同。
目前市场主要推荐的是在线教育，也就是2C，并且把2B的标的也混淆在里面推荐。
我们在3月12日发布的《中南传媒（601098）首次覆盖报告：转型加速，占领数字教育制高点》中，最先在市场上区分互联网教育和在线教育的概念，在线教育是互联网教育的2C，而互联网教育还包括以数字教育为代表的2B，尽管数字教育的发展方向是B2B2C，但就目前的盈利模式而言，我们认为非常有必要区分2B和2C的产业链，2B以学校为载体，向用户分发内容，2C以平台为载体，向用户分发内容。
2.正是基于我们对互联网教育2B和2C的明确区分，我们的结论亦很清晰，从时间、空间、付费能力及意愿、参与主体等多个维度分析（详情参见我们在3月12日发布的《中南传媒（601098）：转型加速，占领数字教育制高点》，P9），2B的主要市场在K12，尤其是9年义务教育阶段学生，2C的主要市场在泛职业培训（语言、职业资格、技术等），目前市场主流观点均将K12纳入2C的主要市场加以推荐，而我们认为，K12的2C市场要实现长远发展，企业不能采取直接切入2C的模式，而是要以B2B2C的模式，在2B阶段就把握用户入口，把用户从线下带至线上。
3.我们在3月12日发布的《中南传媒（601098）：转型加速，占领数字教育制高点》中，率先使用国家教育信息化经费规模这一指标来测算数字教育的市场空间，因为前者是后者发展的主要经济基础，在我们之后，市场上的其他报告也跟随使用这一指标，一致认为教育信息化经费目前有2000亿左右的规模，而随着电子计算机、多媒体教室等硬件的普及，教育信息化经费中的软件占比将逐步提升，也预示着数字教育的市场空间或有千亿规模。
然而，我们已经在报告中说明，我们的估算有一个重要参考指标来自2011年教育部发布的《教育信息化十年发展规划（2011-2020年）》（征求意见稿），其中提到“各级政府在教育经费中按不低于8%的比例列支教育信息化经费，保障教育信息化拥有持续、稳定的政府财政投入”。
请阅读最后一页免责声明及信息披露
3 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 但最终发布的十年规划将具体数字目标8%删除。
本着对投资者极度负责的态度，我们质疑为什么8%的数字目标被删除？教育信息化经费到底有多少？教育信息化经费的列支情况又如何？这对我们判断数字教育的市场空间意义重大，我们在本报告中详细梳理了这些重要数据并从不同途径交叉验证，应当为市场首家。
4.目前市场上的报告对互联网教育国际经验进行梳理和分析时，基本都是以美国作为对标市场，且并没有将B2C模式的在线教育与B2B2C模式的数字教育区分开来，基本只研究在线教育。
我们创新性的将美国互联网教育也分为B2C在线教育和B2B2C数字教育市场，研究发现由于教育体制与中国不同，美国中小学（K12）阶段的B2C在线教育已初具规模，而以学校为中心的B2B2C数字教育却相对滞后，但2012年美国提出第一个数字教育5年计划，B2B2C数字教育大有后来居上之势。
市场对于以韩国为代表的东亚国家数字教育鲜有研究，我们发现韩国政府从1996年开始分阶段的推进教育信息化，发展数字教育，且在2010年对电子书包为代表的数字教育支持力度加大，数字教育进入快速发展期，这对于教育体制与韩国有相似性的中国有一定借鉴意义。
投资策略及推荐公司 我们基于公共财政，测算出2011年我国基础教育（K12阶段）信息化软硬件投入约230亿元，预计到2016年将达到575亿元。
考虑到还有占比不低的数字内容资源，我们保守估计至2016年国内K12阶段数字教育市场空间将达到千亿级别。
通过对国内B2B2C数字教育产业链进行梳理，我们认为优秀的内容提供商、平台商及技术服务商将分享未来数年数字教育的投资盛宴。
其中内容商我们看好“转型加速，子公司天闻数媒已成为B2B2C模式数字教育典范”的中南传媒（601098）、“从区县云平台、电子双板、家校互通等不同角度切入数字教育，并积极布局数字幼教”的长江传媒（600757）、“利用传统教材出版发行优势，将用户从线下带至线上”的凤凰传媒（601928）；平台商我们看好“数字化校园业务高速增长”的立思辰（300010）；技术服务商我们看好“战略转型领先，从语音测评切入教育信息化”的科大讯飞（002230）。
在美国和韩国数字教育发展历程中，涌现出了培生集团、汉松教育集团等B2B2C模式下的优秀数字教育内容提供商，依据国际对标，我们重点推荐中南传媒，维持其“买入”的投资评级；另外，建议关注长江传媒、凤凰传媒、立思辰、科大讯飞。
基础教育信息化的市场空间——公共财政视角 基础教育经费支出的梳理 与世界上大多数国家相似，我国教育体系支出以公共财政支出为主。
2012
年我国教育经费首次占GDP比重超过4%，达到2.77万亿元，同比增长幅度为16%。
超过GDP增速的教育经费增长很大程度上反映了我国教育体系的持续投入增加，而这其中既包含了教育体系质量的提升，也包含了教育制度的变革。
从一个偏传统和落后的教育体系变迁为一个现代化、入主流 请阅读最后一页免责声明及信息披露
4 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 的教育体系，必然蕴含了教育产业的大量变革机会。
特别是在信息化和互联网改变时代的背景下，我国的基础教育将面临极大的潜在变革。
在我们从产业链和国际经验的角度来梳理A股的投资机会之前，首先需要从公共财政的视角来对我国基础教育信息化的市场空间进行测算。
从2007年至2011年间，全国教育经费总额从1.21万亿元增长至2.38万亿元，整体年均复合增长率约为18.4%。
从来源结构上看，近年来的教育经费增长呈现明显特点：国家财政性教育经费占比显著提升，从2007年的68%上升至2011年的78%，四年间上升了10个百分点；而民办投入、社会捐赠、事业收入等其他来源占比，则相对逐年降低。
这一数据特点说明，教育经费的高速增长，其主导力量仍是国家财政。
教育经费在各类教育机构的支出占比中，高等教育、中学、小学支出大致相近，占比分别为29%、28%和26%。
其他类型教育机构（包括幼儿园、中等职校、特殊教育等）共占比约为17%。
也就是说，从小学至高中毕业的这一阶段基础教育（K12），占教育经费比重约为54%，即占据半壁江山。
以2011年为例，中学、小学教育经费投入分别为0.65万亿、0.59万亿，K12教育的总投入为1.24万亿元。
图1：全国教育经费情况 2.5 78% 80% 78%274%75%76% 1.5 72% 74% 72%
1 68% 2.38 70% 1.95 1.45 1.65 68% 0.5 1.21 66% 64%
0 62% 2007 2008 2009 2010 2011 全国教育经费 国家财政性经费占比（右轴） 资料来源：教育部，国家统计局，信达证券研发中心 图
2：教育经费在各类教育机构的支出占比（2011年） 0%1%1% 3%7% 4% 29% 26%28% 高等学校中学小学幼儿园中等职校特殊教育教育行政单位教育事业单位其他 资料来源：教育部，国家统计局，信达证券研发中心 对1.24万亿K12基础教育经费按支出结构进一步抽丝剥茧。
其中近半比例为工资福利支出，中学、小学支出分别为0.29万亿、0.28万亿，占比均超过45%。
此外，对个人和家庭的补助支出（包括民办教师支出、助学金支出等）为0.22万亿（中学、小学支出分别为0.1万亿、0.12万亿）；购买商品和服务支出（包括水电费、差旅费、福利费等）为0.2万亿（中小学支出分别为0.11万亿、0.09万亿）。
我们所关注的信息化支出则主要包含于“其他资本性支出”大类中，这一大类的总投入量为0.23 请阅读最后一页免责声明及信息披露
5 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 万亿（中学、小学分别为0.14万亿、0.09万亿）。
在基础教育统计核算体系中，“其他资本性支出”主要包括办公设备购臵、专用设备购臵、信息网络构建、交通工具购臵、大型修缮等。
其中，购买计算机硬件、软件等支出均属于信息网络构建支出。
这一指标在整个“其他资本性支出”中占比在不同地区、不同年份有所差异，而据我们对部分市级别层面的调查与研究，大致处于8%至12%之间。
以10%为比例计算，K12基础教育在信息化和计算机软硬件上的支出为0.23万亿*10%，即230亿元。
图3：全国中学教育经费分类支出（2011年，单位：万亿元） 0.020.14 工资福利支出 对个人和家庭的补助支出0.29商品和服务支出 0.110.1 其他资本性支出基本建设支出 图4：全国小学教育经费分类支出（2011年，单位：万亿元） 0.010.09 0.09 工资福利支出 对个人和家庭的补助支 出 0.28 商品和服务支出 其他资本性支出 基本建设支出0.12 资料来源：教育部，国家统计局，信达证券研发中心 资料来源：教育部，国家统计局，信达证券研发中心 当前基础教育信息化条件 在从教育经费年度支出的角度进行了教育信息化经费测算的基础上，我们进一步从资产角度对当前
K12阶段教育信息化的现状进行分析。
这一分析的主要目的有两方面，一是从存量角度测算信息化市场空间，据此与教育经费支出的流量角度测算进行交叉印证，进而验证测算的可靠性与误差；二是从现状和条件角度来分析我国基础教育阶段当前的信息化状况与发展阶段。
在全国范围内，目前K12基础教育阶段的信息化设备主要体现为教学用计算机、多媒体教室、校园网络、学校和家长的通信互动等，而这些设备的硬件采购，是截止目前信息化的主要支出途径。
截止2011年末，我国小学、初中、高中教学用计算机分别为497万台、390万台和290万台，即整个K12阶段教学用计算机台数为1117万台。
从这一数据我们可以做出测算：假定在全国范围内各学校每台教学用计算机的采购、安装及相应的配套设施成本为6000元，那么就教学用计算机这一单项资 请阅读最后一页免责声明及信息披露
6 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION产而言，目前K12阶段的存量资产账面价值约为706亿元。
图5：全国K12阶段教学用计算机台数（2011年） 600万台497 500390 400290 300 200 100
0 小学 初中 高中 教学用计算机台数 资料来源：教育部，信达证券研发中心 图6：全国K12阶段多媒体教室座位数（2011年） 18001600140012001000 800600400200
0 万个1535小学 1177初中 1086高中 多媒体教室座位数 资料来源：教育部，信达证券研发中心 而另一方面，截至2011年末，全国K12阶段教学仪器设备资产总值为1576亿元（小学、初中、高中分别为568亿元、483亿元、525亿元）。
按照我们的测算，其中教学用计算机设备占比约为45%。
除教学用计算机外，基础教学信息化资产还包括多媒体教室播放设备、校园网络软硬件设备等其他方面。
如果包含这一部分资产在内的其他信息化设备价值按照教学用计算机设备资产的30%估算，那么目前全国K12基础教育计算机及信息化设备资产总值约为900至1000亿元。
对上一节中对基础教育信息化经费的投入测算进行交叉验证，按照2011年的信息化总投入为230亿元，重臵当前信息化总资产需要4至5年的投入；而考虑到之前年份的投入低于2011年投入且电子设备价格高于2011年价格，暗含的结论是：当前全国信息化资产需要的总投入年份约为5至10年。
这与电子设备的整体折旧年限一致。
交叉验证说明我们两种测算方式的结果是一致的。
请阅读最后一页免责声明及信息披露
7 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 图7：全国K12阶段微机室面积（2011年） 1200万平方米 1000 800 600 1131 400 883 200 0小学 初中微机室 资料来源：教育部，信达证券研发中心 632高中 图8：全国K12阶段教学仪器设备资产值（2011年） 600亿元 580 568 560 540 520 500 480 460 440 420 400小学 483 初中教学仪器设备资产值 525高中 资料来源：教育部，信达证券研发中心 政策方向和未来的市场空间 十八届三中全会通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》中，关于教育公平的论述中明确提出“构建利用信息化手段扩大优质教育资源覆盖面的有效机制，逐步缩小区域、城乡、校际差距”。
这表明，互联网和信息化手段将成为我国未来解决教育公平问题的重要战略措施。
这或将涉及到整个教育模式的改变，其中必然蕴含着产业链的机会。
以阿里巴巴、京东商城为代表的互联网零售商改变了零售业务形态和模式，以余额宝、理财通为代表的互联网金融改变了民众理财模式并将深刻影响整个金融业务模式的背景下，这两种改变都以“底层”和“普惠”为颠覆性的关键词。
同样，未来互联网技术在解决教育不公平问题上，也有望发挥其颠覆性影响。
综合上述分析与测算，我们认为在全国教育经费总投入中，2011至2013年K12阶段计算机及信息化软硬件的总投入分别约为230亿元、265亿元和305亿元，年均复合增长率约为15%；而2014至2016年则将达到412亿元、487亿元和575亿元，年均复合增长率将达到18%。
请阅读最后一页免责声明及信息披露
8 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 图9：K12阶段信息化总投入预测 700亿元600 500 400 300 230 200 100 02011 2652012 资料来源：信达证券研发中心预测 412305 2013 2014E K12阶段信息化总投入预测 4872015E 5752016E 互联网教育2B端产业链梳理 数字教育B2B2C模式产业链 报告第一部分我们详细分析了教育信息化经费的来龙去脉，因为数字教育的主要购买方是学校，经费来源则是各地的教育信息化专项经费，这是我们所说的2B，把握了2B阶段的用户入口，把用户从线下带至线上，以及从后续的服务中继续收费，由家长和学生买单，就实现了B2B2C。
在这个过程中，不仅需要优质内容提供商，还需要联通教育资源的平台商和技术服务商，由学校（或者学校群）统一购买，向下分发至教师、学生、家长，分别实现教务管理、电子书包、家校互通等各种功能。
请阅读最后一页免责声明及信息披露
9 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 图10：数字教育B2B2C模式产业链及对应A股公司 内容 中南传媒、凤凰传媒长江传媒、皖新传媒大地传媒、方直科技 汉王科技、鹏博士焦点科技 平台 立思辰天喻信息星网锐捷中南传媒 学校 技术服务 科大讯飞GQY视讯华平股份全通教育拓维信息新开普 老师 （数字校园、教务管理） 学生电子书包 家长家校互通 资料来源：信达证券研发中心绘制 内容商：优质内容稀缺，中南传媒领先 以中南传媒、凤凰传媒为代表的传统出版发行商，他们是纸质内容的核心提供商，随着纸质业务的增速下滑，他们的内容一
定要寻找新的变现出口，而互联网教育正是其寻找到的重要变现出口之
一，主要形式是电子书包，在业务推进上，中南传媒暂时领先，凤凰传媒、长江传媒也十分积极；另一种形式是部分公司借助原有业务优势或收购切入的方式开拓培训市场，如方直科技开拓英语口语培训、焦点科技开拓国际贸易领域的培训等，目前还未成规模。
请阅读最后一页免责声明及信息披露 10 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 表2:上市数字教育内容提供商 相关公司 数字教育看点 中南传媒（601098） 与深圳华为合资设立子公司天闻数媒，成B2B2C典范，“内容+平台+服务”，2013年收入过亿，覆盖学校超200所。
主要产品电子书包、区县教育云、大众阅读等 凤凰传媒（601928） 利用传统教材出版发行优势，将用户从线下带至线上，“凤凰云校园”数字教育解决方案，60余所学校试用；学科网1200万注册用户，已签约5000所中学；凤凰壹创职教已签约几十所学校，2013年收入5000万左右 三家控股公司从不同角度切入K12数字教育，布局幼教数字教育：长江数字出版与天喻信息合作，打造区域教育 长江传媒（600757） 云平台；长江盘古依托电子双板，打造未来教室，“云平台+内容+云端教师”；博盛数字依托多多社区和翼学通 实现家校互通 皖新传媒（601801） 与金智教育设立合资公司，打造安徽基础教育信息化云服务平台，签订合同金额
6000多万元，其中中标安徽省2012年“教学点数字教育资源全覆盖”政府采购项目，合同金额1300万元 大地传媒（000719） 依托中教网打造数字教育资源平台，积极开发电子书包，与全国30多家教育研究机构达成战略合作关系，普及先进的信息化教学技术，推动网络教育的发展 方直科技（300235） 中小学同步教育软件提供商欲打通线上线下，加强网络渠道建设，如新开天猫旗舰店；发展电子书包业务，开发学生PAD；发力口语外教和在线教育，希望将目前的几百万用户从线下带至线上 子公司汉王智学开发出了交互式电子白板、手写液晶屏、“黑板王”、双无线交互式手写板、电子书包、汉王电 汉王科技（002362） 子白板软件，配合丰富的课件和资源，形成了手写、无线多媒体教学环境，2011-2013
年净利润分别亏损：36.27 万元、385.25万元和234.59万元。
鹏博士（600804） 与西安百世德教育设立合资公司开拓教育培训业务，主要业务包括，教育培训项目投资及管理咨询，包括中、高考复读、K12（基础教育阶段）课外培训项目。
借助B2B电子商务平台优势拓展职业培训，通过旗下“焦点商学院”开展企业培训和个人培训，2013年全新推出 焦点科技（002315） 企业在线学习平台—在线课堂（E-Learning），为外贸企业打造在线全员培训课堂。
2013年9月，设立教育科技 子公司江苏中企教育科技股份有限公司，将主营江苏省内的企业培训，包括线下和线上两大部分。
资料来源：公司公告，信达证券研发中心 看好指数★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★ 中南传媒（601098）：子公司天闻数媒成B2B2C典范 1、2008年，与深圳华为合资设立天闻数媒，公司持股51%，子公司产品2012年全面投入商用。
子公司天闻数媒数字教育业务发展迅速，2B模式下，2013年主要产品电子书包已覆盖200余所学校，区县教育云覆盖深圳龙岗和上海闵行，在全行业内已然领先。
2、B2B2C模式开启，2014年3月29日，上海市闵行区电子书包BYOD模式（即Bringyourowndevice，携带自己的办公设备）探索的第一所学校罗阳小学1-4年级成功实现95%以上的学生人手一部数字化学习终端，拉开了上海市闵行区电子书包普及BYOD模式的序幕。
在做好该模式试点应用后，该区所有学校均将实行BYOD方式的电子书包终端系统全覆盖，产品供应商为天闻数媒。
（详情请关注我们2014年4月9日发布在中证报上的文章《数字教育前景广阔，天闻数媒跑马圈地》）
3、子公司天闻数媒构建“平台+内容+服务”模式，不仅销售数字教育方案实现收入，后续提供内容和服务也将实现持续的收 请阅读最后一页免责声明及信息披露
11 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 入。
2013年，实现收入过亿和盈亏平衡，我们预计2014年收入达到3.5亿元，进入盈利高速增长通道。
4、天闻数媒的数字教育产品主要是电子书包和区县教育云，分别实现教育信息化和教育管理信息化，这是进行教育改革最终实现教育资源公平、教育负担减法和教育创新的可行途径之
一，区县教育云产品的发展使得公司不仅成为优秀的内容提供商，而且成为功能全面的平台和技术服务提供商，将数字校园、电子书包、家校互通等统一在教育云产品下。
看好并不代表我们认为公司的产品已经足够好，相反，我们认为公司的产品还有很大的提升空间，这也是目前公司研发投入很高的原因。
凤凰传媒（601928）：利用传统教材出版发行优势，将用户从线下带至线上
1、与中南传媒同样大体量的传统出版发行商，位列第一梯队。
充分利用纸质教材出版发行所积累的用户群，存量资源数字化，
一方面发展数字出版，一方面以数字化教材、凤凰优课系统、凤凰学习网、凤凰智能英语为核心内容，基本形成整体性的"凤凰云校园"数字教育解决方案，已组织60余所学校、1800名教师试用，并在省内13个地区发展15家销售代理商，与联想、DELL等厂商建立了销售合作关系。
成功中标江苏移动英语学堂项目。
2、2011年7月与北京凤凰学易科技有限公司战略合作，凤凰学易旗下学科网已成为全国最大的教育资源门户网站，以庞大数据库系统、1200万注册会员为依托，先后开发出网校通、e卷通、校园信息平台、E网通、学易学堂、教育云等诸多产品，为学校、老师和学生提供全方位教育服务。
其中针对学校管理的产品有：数字校园，学易云；针对教师教学的产品：学科网，组卷网，提供网校通及e卷通等服务；针对学生学习有学易学堂，还有更多的教育产品正在研发当中。
截止到2012年学科网已经签约5000所中学，预计2013年增加签约2000所，盈利模式主要是向学校收取年费，目前已经实现盈利。
3、2012年通过全资子公司江苏凤凰职业教育图书有限公司收购厦门壹创软件有限公司51%股权，重组为厦门凤凰壹创，其开发的职教虚拟实训软件已全国领先，2012年与38家国家示范校签订协议，销售收入3700万元，利润突破2000万元，2013年上半年实现收入3266万元，同比增长198%，利润1627万元，同比增长81%。
可以说，公司率先在职业教育培训领域走出了B2B2C的路子。
4、开拓幼教市场，2012年底推出嘻呱PAD并内臵独立定制的内容服务网站嘻呱网，面向3-12岁的儿童，科学地依照儿童身体、大脑以及行为和心理特点，提供认知卡片、故事电台、绘本故事、智慧点读、奇趣少儿百科、酷炫漫画、探险迷宫、炫彩涂色、魔法视线等以声效、互动、视觉冲击全方位呈现的独家儿童早教内容，嘻呱PAD2014年4月苏宁易购和一号店报价1300元左右。
长江传媒（600757）：三家控股公司从不同角度切入K12数字教育，积极布局幼教数字教育
1、作为传统的出版内容商，长江传媒依托在湖北省内的教学内容资源及教材教辅发行渠道优势，通过长江数字出版公司、长江盘古以及博盛数字3家控股的数字出版公司，大力发展数字教育。
3家公司定位和切入点不同，但共同构成长江数字教育的综合平台，未来3家公司存在整合的可能。
请阅读最后一页免责声明及信息披露 12 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION
2、长江数字出版：打造区域教育云平台。
长江数字出版公司在长江传媒借壳上市之前就已经成立。
2014年2月，长江传媒与教育部国家基础教育云平台的唯一合作伙伴天喻信息签署《教育信息化战略合作框架协议》，双方约定将进行数字内容资源、平台建设与运营等相关业务合作，共同开发教育信息化市场。
我们判断，短期双方将共同打造湖北省内的区县级教育云平台，开启内容商和平台商合作的模式。
3、长江盘古：依托电子双板，打造未来教室。
长江盘古成立于2012年，长江传媒持股65%，公司以“未来教师、未来教室、未来教育”为宗旨，专注于教育数字化内容服务建设，结合国内外领先的电子双板技术和旗下地衣网，利用专利技术的学科工具，整合优质的教育内容资源，打造基于“云教育平台+优质内容教育+云端教师”的产业服务模式。
现阶段重点是打造“未来教室”，包含国内外领先的盘古电子双板课堂教学平台、兼容多种移动终端的课堂互动系统、课堂流媒体系统和教室物联网系统，两块屏幕可互相补充或任意穿插，改变了“小卒过河难回头”的传统线性教学方式。
长江盘古2012年完成关键技术改进及基础数字内容资源库建设，教育服务平台开始试运行，2013年平台正式投入商业运营，并开始面向全国建立渠道服务体系。
我们预计公司2014年开始盈利，并完成全国经营渠道服务体系建设，2015年全面盈利。
4、博盛数字：依托多多社区和多多翼学通，实现家校互通。
博盛数字成立于2012年，长江传媒控股99%，旗下多多社区面向K12市场，力图打造教师、学生、家长沟通平台，实现家长、学校对学生的共同管理，并实现学校之间、班级之间、学生之间的互动和资源共享。
多多社区背靠湖北省教育厅资源，与湖北省中小学学籍管理系统绑定，教师、家长、学生均实名注册，每个学生对应一个账号。
截至2013年底，多多社区已有20万活跃用户，预计2014年活跃用户达到60万，基本实现盈利。
后期盈利模式是平台搭配优质内容资源，收内容费及广告等增值服务费。
多多翼学通是与公司与中国电信合作推出的学生专用多功能手机，与多多社区配套，具有点读学习、亲情通话、社区交流、安全定位、校园考勤、紧急呼救等6大功能，目前用户超过1万，盈利模式主要靠运营商流量分成，学生话费约300-400元/部/年。
后期将与多多社区配套收费。
5、长江少儿出版集团：切入幼教数字教育领域。
长江少儿出版集团是长江传媒联合旗下7家从事少儿相关业务的公司，于2013年底挂牌成立的国内首个少儿出版集团。
在幼教改革的背景下，集团将强调互动性的数字教育引入幼儿园，积极打造幼教云平台，目标是覆盖1万家幼儿园，前期免费做平台，后期提供个性化的优质内容资源和家校通服务，向家长收费。
技术服务提供商：音视频为主，科大讯飞转型领先 传统教育信息化技术服务主要集中在音频、视频、家校互通、校园一卡通等方面，随着教育信息化的深化发展，各技术服务
提供商都在寻求新的切入点以扩大自己的份额，主要新增转型方向集中在数字校园、数字教育等方向，目前来看，科大讯飞的战略转型暂时领先，而以全通教育为代表的家校互通企业如不能快速转型，则面临风险，尤其是以区县教育云所集成的教育管理信息化所带来的冲击。
请阅读最后一页免责声明及信息披露 13 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 表3：上市数字教育技术服务提供商 相关公司 数字教育看点 科大讯飞（002230）GQY视讯（300076） 从语音测评切入教育信息化，普通话和口语测评快速增长，畅言智能教具中标安徽省项目，收购启明科技推广考试业务，与外研社合作打造中国高校教育第一信息化学习平台，2013年公司教育教学业务实现收入3600万元，同比增长3倍。
逐步形成“考试-学校-学生用户”的B2B2C战略数字实验室业务定位失误2014年或收缩 视频服务提供商，公司数字教育系统包括视频监控（校园安全、校园秩序、考场监控、校车安全监控等）、视频会 华平股份（300074） 议（分校区间、上级主管部门视频会议，视频应急指挥等）、远程教育（校园内的远程教学、网络教学，区域内多
个学校间的联合远程教学、知识竞赛，师资培训等）、多媒体录播（监控、会议以及远程教学视频的录制、存储、 上传与点播应用，点播回放，点播学习） 全通教育（300359） 专业运营家校互通业务，2013
年实现收入1.72亿元，同比增长10%，近两年收入增速大幅下滑，公司也在争取向数字校园业务切入 拓维信息（002261） 2010年开始重点发展以校讯通为代表的教育服务业务，2012年教育服务全年实现收入1.5亿元，同比增长117%，毛利稳定在60%左右水平，2013年增长至1.98亿元，教育相关业务规模已与全通教育相当。
新开普（300248） 校园一卡通 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 看好指数★★★★★★★★★★ ★★★★★★★★★★ 科大讯飞（002230）：从语音测评切入教育信息化
1、普通话口语评测在全国30个省市的普通话等级测试中全面推广，英语口语测评在广东、江苏、重庆等多个省市的英语中高考中开展应用。
2、中标安徽省“班班通”硬件设备及畅言智能语音教具系统项目，畅言智能教具系统结合公司语音技术，在国内首次实现视、听、说一体化教学。
2、2013年6月收购广东启明科技发展有限公司100%股权，启明科技是中高考网络评卷和标准化考场建设的主要服务商，2013-2015年业绩承诺分别为4000万元、5000万元、6000万元，该并购将进一步加快公司考试业务推广速度和公司教育方向的战略实施。
3、与人民教育出版社、北师大、外研社等达成战略合作，为教育门户产业链优质资源整合提供了有力支持。
2013年11月与外研社设立合资公司北京外研讯飞教育科技有限公司，公司持股60%，旨在打造“中国高校教学第一信息化学习平台” 4、2013年公司教育教学业务实现收入3600万元，同比增长3倍。
逐步形成“考试-学校-学生用户”的B2B2C战略。
平台商：尚无优势显著的平台商，立思辰略有优势 请阅读最后一页免责声明及信息披露 14 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 教育信息化的平台建设应该说是滞后的，目前并没有真正意义上的平台商，都是区域性的，且大家的市场份额都不高，目前来看，立思辰和中南传媒的区县教育云平台暂时领先。
对比来看，BAT等互联网巨头目前在教育领域的大手笔都集中于在线教育的平台之争，这是因为在线教育的平台是开放式的，而以数字教育为代表的教育信息化平台要与国家和地方的教育系统合作，推进的障碍更大，并不是互联网巨头的优势所在，反而是需要在传统教育系统有所积淀的公司来推进。
表4：上市数字教育平台提供商 相关公司 数字教育看点 设立教育子公司，收购合众天恒，大力发展“三通两平台”，2013年实现收入6367万元，同比增长317%，成功 立思辰（300010） 中标北京市第一个数字校园云服务平台-朝阳区教育云服务平台，并将教育业务拓展至四川、江苏。
电子书包-优 教e学目前有十来个学校在试用，盈利模式仍在探索中。
天喻信息（300205） 国家基础教育云平台唯一合作伙伴。
2013年负责开发与运维的国家教育云平台项目，并表示将进一步加大区域教育云市场的开拓力度。
2014年2月，公司与长江传媒在武汉签署战略合作框架协议，共同推进教育信息化。
星网锐捷（002396） 教育信息化网络平台建设，公司属于纯网络建设商，电子书包的无线网络解决方案，公司并不涉及教育，只提供
教育中网络相关服务 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 看好指数★★★★★★★★★★ 立思辰（300010）：数字化校园业务高速增长
1、公司与教育业务核心团队成立合资公司作为公司教育业务发展平台，管理层持股16%。
确立教育信息化为公司未来战略业务，收购合众天恒，加强公司在教育行业解决方案上的产品与技术实力。
公司教育产品及管理方案是在公司统一的内容管理平台上发展而来的业务，公司依托自有的资源管理平台、信息管理平台、通过政府推动的“三通两平台”教育信息化建设，整合内外部资源，为客户提供区域教育云平台与智慧教育整体解决方案。
2、采用B2B2C模式，发展战略是通过教育信息化建设切入未来的互联网教育，进行内容平台运营与服务。
2013年实现收入6367万元，同比增长317%，成功中标北京市第一个数字校园云服务平台-朝阳区教育云服务平台，并将教育业务拓展至四川、江苏。
电子书包-优教e学目前有十来个学校在试用，盈利模式仍在探索中。
B2B2C数字教育国际经验借鉴 美国：在线教育发达，K12阶段B2B2C数字教育启动 根据人的不同成长阶段，美国的教育产业也可以分为学前教育、K12（即小学、初中、高中12年基础教育）教育、高等教育和职业教育等细分行业。
经过多年的发展，美国的数字教育呈现出如下细分市场格局：以高校学习管理系统（LMS）、中小学的平板电脑、教育测评软件及学习管理系统为代表的B2B数字教育市场，以及以大型开放式网络课程（MOOC）、大学远程在线教育（UniE-learning）及中小学远程在线教育市场（SchoolE-learning）为代表的B2C在线教育市场。
请阅读最后一页免责声明及信息披露 15 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 美国B2C在线教育经过几十年的发展，已经相对发达，目前已形成覆盖学前、K12、高等教育、职业培训等各个阶段的教育市场。
其中，以营利性大学在线课程为代表的高等教育，以及MOOC市场规模最大。
而K12和培训辅导在线市场规模也在迅速扩大。
表5：美国B2C在线教育市场规模及产业链 教育阶段 市场规模 K12高等教育 2012年，使用在线课程的高校学生数713万；在线课程在高校中渗透率33.5%；2012年，开设在线课程的高等教育机构数3693个，占所有高等教育机构总数的86%。
MOOC（大型开放式网络课程） Coursera、edX、Udacity三大平台注册用户数已经突破1000万，预计市场空间约500亿美元。
培训辅导资料来源：信达证券研发中心 内容提供商K12INC、Pearson等 产业链及代表企业 平台商 运营服务商 ConnectionAcademy、WhiteHatManagement等 营利性大学（凤凰城大学、加州国立大学、进门大学、瑞金大学、科罗拉多州立大学等）盈利模式：打通“内容+平台+运营服务”产业链，提供收费的在线课程，按学分收费。
世界知名高校（哥伦比亚大学、哈佛大学、斯坦福大学、耶鲁大学、普林斯顿大学等）；Coursera、edX等平台商通过与这些高校合作，获得内容。
盈利模式：内容制作分成 Pearson、KAPLAN等培训机构 Coursera、edX、Udacity、Lynda等“平台+运营服务”提供商； 盈利模式：付费课程（Lynda等）、免费课程+付费的求职咨询、学位授予等服务（Coursera等） 在国内B2B数字教育重点突破的K12阶段，美国也已经形成一定规模的B2C在线教育市场。
美国领先的K12教育服务商包括K12INC、ConnectionAcademy和WhiteHatManagement等，其中最大的K12INC为全美40多个州的教育署提供在线教育平台，并为在线教育机构提供教师培训、学业规划等学术支持服务，为学校提供虚拟校园管理服务。
其成为美国在线教育产业链中规模较大的“平台+服务”提供商。
2011年已有超过10万名注册用户通过K12INC接受虚拟基础教育，2013年这一数字已经突破14万，2013年K12INC实现营业收入8.48亿美元。
请阅读最后一页免责声明及信息披露 16 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 图11：K12INC营业收入及增速 营业收入（百万美元） 营业收入同比增速 900 70% 800 60% 70050% 600 500 40% 400 30% 30020% 200 100 10%
0 0% 20062007200820092010201120122013 资料来源：K12INC年报，信达证券研发中心 图12：K12INC在线教育注册用户数量及增速 160,000 35% 140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,000 28,77774,755 31,830104,289 31,619 30% 25% 20% 15%117,563 10% 5%
0 0% 2011 2012 2013 资料来源：K12INC年报，信达证券研发中心 InternationalandPrivatePaySchoolsManagedPublicSchools YOY(Total) 与中国类似，美国B2B模式的数字教育基本只在K12和高等教育阶段推广。
美国B2B数字教育大体上可以分为两个阶段：第一阶段是起始于20世纪90年代初的以在线测评等教学软件、电子白板与学习管理系统的普及为代表的教育信息化阶段，这一阶段到目前已经基本完成。
根据《America'sDigitalSchools2008》报告显示，电子白板和在线测评软件这两种数字教学工具在美国的中小学中已经非常主流，渗透率都在70%以上。
第二阶段严格意义上来说才是真正的B2B数字教育，即大规模使用以平板电脑为代表的数字教育产品，并逐渐实现B2B向B2B2C的模式过渡的阶段。
与B2C在线教育相比，美国对于B2B数字教育推广相对谨慎。
从技术的角度上来说，美国作为世界头号IT强国，并不缺乏生产数字教育产品的能力，但是由于美国的教育体系与中国的大班授课、统一考试的体系不同，而是相对独立分散且随意性很强，因此尽管美国的中小学校园信息化建设已经十分完善，但针对K12的B2B数字教育直到2012年才算真正提上议程。
图13：美国部分数字教育产品渗透率（2008年） 90% 85% 80%70% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0%互动电子白板 在线测评 47%学习管理系统 27%1对1电脑设施 请阅读最后一页免责声明及信息披露 17 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 资料来源：《America’sDigitalSchools2008》，信达证券研发中心 2012年3月29日，美国教育部和全美联邦通信委员会宣布将颁布美国数字教育的第一个五年计划：即未来5年在全美K-12公立学校普及数字化课本。
在这个计划中，美国教育部希望与数家IT公司合作，对联邦和州公立学校的中小学课本进行数字化改革，争取在2017年前后，让全美所有K-12公立学校都用上电子课本。
全美几乎所有涉足数字教育产品的大公司都加入到了这个五年计划中。
美国提出这个五年计划的背景和优势在于：
1、平板电脑在美国的普及已经大大增加了其在教育领域应用的可行性；美国学生拥有平板电脑的比例已经高达76%，笔记本电脑的比例更是高达85%以上；
2、美国的教科书极其昂贵，动辄100美元的价格，通过电子方式反而可以大大降低成本；比如苹果公布的信息显示，未来苹果多媒体教科书的单价不会超过15美元。
跟中国任何教育改革都是自上而下地统一推进不同，在美国，推动数字教育的主力军是各种教育基金会、学校联盟以及背后的商业公司，而且他们分工非常明确。
教育基金会从教育理念上进行技术普及，商业公司则提供具体产品和方案的支持，而学校联盟则在教育部门的统一协调下来进行数字教育的试点和普及。
在这种模式下，美国数字教育的重点并不是在多大程度上提升一个学生的成绩，而是培养青少年的学习兴趣和自学能力。
表6：美国部分教育基金会 基金会名称CK-12基金会 比尔盖茨和米兰达基金会资料来源：信达证券研发中心 项目名称 FlexBook平台理念地图项目Khan学院项目（开放型图书馆） 运作方式 为高中教师提供科学和数学的模块，用来满足学生的个性化需求挖掘在科学和数学方面有天分的学生搜罗2700个免费的视频公开课存在YouTube上，这种视频可以让学生自己控制教学进度，以便于更大地发挥学习的主观能动性 表7：美国部分数字教育产品及服务提供商 产品及服务提供商 公司 产品 硬件 苹果谷歌 ipad、iphone等Nexus系列等 苹果 Appleapps（iBooks、iBook2等） 软件及系统 英特尔 Intel未来教育项目（分线下和在线版本） 微软 数字学习管理系统、TEACH平台、“内容生成”软 功能 数字教育软件及系统的载体 数字教育软件及系统的载体iBook2：教师、学生用手指操控3D教科书进行互动；平均一本15美元帮助15个国家逾150万名教师更好地将技术融入教案，以促进学生学习成效跟ipad相比，微软的教育产品更强调整个课堂系统的互 请阅读最后一页免责声明及信息披露 18 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 谷歌资料来源：信达证券研发中心 件、教学内容专用搜索引擎、在线课程测评系统 GoogleApps（EngradeGradebooks、备课软件、Class.io、Thinkwave等） 动性、更侧重教育方案的打造 为课堂管理、教师备课等提供方便；谷歌自己开发的app采取免费模式，第三方开发者提供的应用采用免费和付费共存的模式，即基本功能免费，高级服务收费 一般而言，美国的基础教育信息化经费来自于联邦政府预算内支出、各州政府支出以及学区投入。
除此之外，美国联邦通讯委员会（FCC）为帮助学校和图书馆享受先进的电信服务，设立了教育折扣项目（Education-rate，E-rate），每年能为学校和图书馆部门提供22.5亿美元的资金支持用于联网等。
根据2000年财政年度的预算，联邦政府在基础教育信息化中的直接投入约15亿美元，州政府和学区等总共投入约54亿，联邦政府投入超过政府基础教育信息化总体投入的20%。
加上FCC的投入，我们粗略测算美国2000年基础教育信息化投入约92亿美元，按照美国教育部IT支出年均4%的增长速度，我们推测2013年达到约153亿美元。
图14：美国教育部IT支出（2002-2013年） 900800$Million 700 600 500 400 300254 275 224 294 308 200 100 5122 4157 6032 2059 859 06562917867 2002 2003 2004 2005 2006 资料来源：bloomberg，信达证券研发中心 441 515572007 405 6951012008 486 888962009 520 58881462010 339 493972011 274 101321412012 278 191371562013 30%20%10%0%-10%-20%-30%-40% Others InfrastructureUpgradesITSpendingInfrastructureMaintenanceITSpendingInfrastructureITSpending YOY 我们判断，美国此次数字教育五年计划的改革成本不可能全部由联邦政府和各州政府来承担。
以苹果公司的ipad及ibooks为例，iPad2售价约500美元，全美国共约5800万K12学生，假设当前ipad在美国学生中的覆盖率为30%，要提升到100%，即人手一个ipad2，那么5年总开支将达到203亿美元，再加上购买ibooks人均每年至少花费15美元，综合下来仅购买苹果公司提供的数字教育产品每年需要约45亿美元。
因此我们认为，美国的数字教育的发展方向也应该是在联邦教育经费、各州教育经费和FCC资金的支持下，逐渐由B2B向B2C过渡，最终付费购买数字教育服务的将更多的是学生和及家长个体。
总之，美国政府为了让青少年在未来全球化竞争中占据更大优势，已经开始大力发展数字教育。
我们认为，美国的数字教育计划，不仅仅是普及ipad或者引入电子课本，而是将先进的技术灌输到教育理念中，让教育者和受教育者都能真正获得独立创新和开放思维的能力，真正成为未来数字教育的获胜者。
从产业链的角度，新闻集团、Pearson等内容出版商，苹果、 请阅读最后一页免责声明及信息披露 19 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION三星、英特尔等硬件及技术服务提供商，Sprint、T-Mobile等电信运营商都将从未来数年美国数字教育发展中受益。
韩国：B2B2C数字教育加速推进 韩国的国家教育信息化规划是由教育科学技术部、知识经济部和教育研究信息院联合制定，而教育科学技术部是规划的唯一审批部门。
自1996年以来，韩国共制定了3个教育信息化规划，即1996年颁布实施的《信息通信技术用于教育的主要规划》（AdaptingICTintoanEducationMasterPlan）、2004年颁布实施的《信息化促进教育全面发展规划》（ComprehensivePlanfortheE－LearninginEducationSupportSystem），以及2010年颁布实施的《国家教育信息化规划》。
根据三次规划和之后的具体落实情况，我们认为，从1996年起步开始，韩国数字教育的发展大体经历了3个阶段。
表8：韩国教育信息化相关规划 规划名称 《信息通信技术用于教育的主要规划》（AdaptingICTintoanEducationMasterPlan）《信息化促进教育全面发展规划》（ComprehensivePlanfortheE－LearninginEducationSupportSystem） 颁布时间1996年 2004年 《国家教育信息化规划》* 2010年 资料来源：《世界教育信息》，信达证券研发中心 主要内容进行相关硬件和基础设施建设，成立国家教育网，为学校教学提供信息资源和技术支持；加强教师对信息技术的运用，给中小学教师提供电脑。
通过加强家庭、学校和社区之间的联系，建设网络学习型社会，保障每个公民都能平等地获取教育资源。
建立一个全国范围的信息系统，用于收集和存储各种相关信息，并且各研究部门可互通有无。
该系统将允许国内各个研究机构共享超级计算设备，这些设备具有储存和处理大量数据的功能。
系统的开发需要提高网络安全和修改相关知识产权法（如著作权法）。
规划也提出，韩国信息化要与国际接轨。
规划希望形成一个分权式管理的教育“生态系统”，旨在通过教育和研究的信息化，培养具有创造力的、高效率的劳动者。
表9：韩国数字教育发展的3个阶段 阶段 时间 启动与基础阶段 1996-2000年 ICT应用及电子化学习阶段 2001-2005年 普适阶段（u-learning） 2006年至今 具体建设内容
1、专注在中小学建立世界级的ICT软硬体基础建设（每位中小学教师配备1台电脑，所有教室联网）
2、建立全国性教育门户网站EDUNET1、专注改善教育品质，提供开放存取的教育内容资源；
2、持续以资讯融入教学的最佳实务培训老师，建立全国性的资讯系统NEIS，统一管理学生的教育相关资料；
3、建设网络家庭学习系统(CyberHomeLearningSystem，CHIS)，将教师、学生和家长紧密联系起来；
4、韩国教育广播公司(KoreaEducationalBroadcastingSystem，EBS)开始通过互联网提供视频流内容；
1、专注于建立永续性与弹性的学习环境，探索新的技术和新的教/学模式，开展普适学习(u-learning)试点项目；
2、进行ICT整合于课程的深入研究；
3、继续支持和建立大学电子化学习支持中心；
4、进一步加强信息技术教育应用的国际交流与合作 请阅读最后一页免责声明及信息披露 20 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 资料来源：《世界教育信息》，信达证券研发中心 韩国政府对于教育的经费投入历来较大，2009年教育支出占GDP的比例就超过了5%的水平，在世界各国中名列前茅。
自2010年韩国实施了新的教育信息化规划之后，政府对于B2B数字教育的重视和投入空前加大，2011年韩国政府提出投资20亿美元开发电子教科书，进行教师再培训，建立教育云网络，并宣布到2015年所有中小学的纸质课本将被电子课本取代。
汉松教育集团等优质内容提供商、三星等硬件和系统服务提供商、SK电讯、KTF和LGT等电信运营商将充分受益于数字教育发展提速。
2012年中国教育支出占GDP的比例首次超过4%，接近韩国2008年的水平。
由于中国的教育体系与韩国较为类似，因此我们认为韩国政府对于数字教育的推广和支持，以及具体实施情况对中国的借鉴意义更大。
图15：部分国家教育支出占GDP的比例对比 英国法国巴西美国德国韩国俄罗斯日本中国香港印度 4.10%3.78%3.51%3.32% 6.30%5.86%5.82%5.62%5.08%5.05% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 资料来源：wind，信达证券研发中心（注：俄罗斯为2008年数据，韩国为2009年数据，其余为2010年数据） 国外对标公司分析：培生集团、汉松教育集团 培生集团（Pearson）：全球最大教育出版集团，积极开拓数字教育业务 培生集团（PearsonGroup）是全球领先的媒体及教育公司，在全球超过80个国家拥有约4万名员工，业务集中于教育、企业信息和消费出版市场。
培生由三大集团构成：培生教育集团、金融时报集团以及企鹅兰登书屋（2013年7月，企鹅集团与德国贝塔斯曼旗下的兰登书屋出版集团合并，组建企鹅兰登书屋，其中贝塔斯曼持股53%，培生集团持股47%）。
其中，培生教育集团（PearsonEducation）是全球最大的教育出版集团，旗下拥有Longman、AddisonWesley等多家著名出版社。
2013年培生集团营业收入达到56.9亿英镑，其中培生教育集团收入47.28亿英镑，占比83%。
请阅读最后一页免责声明及信息披露 21 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 图16：培生集团营业收入（2009-2013年） 7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000
0 2009 2010 2011 2012 2013 90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20% 资料来源：Pearson年报，信达证券研发中心 培生教育集团销售收入（百万英镑）调整后总销售收入（百万英镑） 培生教育收入占比 图18：全球教育公司营业收入规模排名（2012年） 图17：培生集团营业利润（2009-2013年） 1000 100% 90080% 800 700 60% 600 40% 500 400 20% 300 0% 200-20% 100
0 -40% 20092010201120122013 资料来源：Pearson年报，信达证券研发中心 培生教育集团营业利润（百万英镑） 调整后总营业利润（百万英镑） 培生教育营业利润占比 总营业利润同比增长 资料来源：Pearson年报，信达证券研发中心 1999年，培生技术集团成立并打造多个数字技术平台，此后培生技术集团开始一系列并购，进军数字教育领域，并不断拓展数字内容出版业务。
2013年，培生集团数字业务收入占比已达到60%，其中绝大多数是数字教育内容资源收入。
从分地区营收情况看，培生集团收入仍主要来自于北美地区，我们预计美国启动的数字教育五年计划对于未来几年培生集团数字内容收入的增长将有较大贡献。
图19：培生集团数字业务收入占比（2006-2013年） 图20：培生集团营业收入地区分布（2013年） 请阅读最后一页免责声明及信息披露 22 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 资料来源：Pearson年报，信达证券研发中心 资料来源：Pearson年报，信达证券研发中心 此外，培生集团还积极拓展B2C在线教育。
培生集团利用其领先的数字教育内容资源，再加上LearningStudio、OpenClass等数字教育技术，将产业链延伸至平台建设，打造“内容+平台+服务”全新盈利模式，旗下MyLabs2013年用户数量已达到1100万，较2012年增长11%。
培生集团打通B2B及B2C的产业链，创造的B2B2C数字教育盈利模式已成为全球教育出版数字内容提供商和平台商的标杆。
图21：培生集团旗下MyLabs注册用户数量 资料来源：Pearson年报，信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 23 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 汉松教育集团：立足K12培训和数字出版，实现O2O线下线上一体化 汉松教育（HANSOLEDUCATIONCO.LTD）是韩国最大的教育出版集团，主营业务为儿童教育培训、成人培训、教育信息服务、多媒体出版等，在韩国拥有6家子公司及非营利法人，在中国的北京、上海等地设有分公司。
公司第一大主营业务是教育培训，主要由子公司“汉松英才教育”、“汉松chinaro”等承担，是集团的发源与支柱性产业。
形式有二种：第一是家访式教育，即派专业老师到家庭对婴幼儿进行专题化、标准化、系统化的教育培训，类似于我国的家教服务。
90年代初，公司以“神奇的世界”系列——《神奇的韩字世界》、《神奇的幼儿世界》、《神奇的英语世界》等，打造成教育品牌，成为韩国较有影响的家教公司。
第二种是培训中心模式，类似于我国的课余培训学校。
旗下拥有博乐英中心、低年级实验学校（juniorlabschool）、曼德拉学校（themandellschool）等，截至2012年底会员3.3万人。
在成功进行婴幼儿教育培训的基础上，公司于2000年左右进入小学教育领域。
2010年左右进入初高中教育市场以及成人教育市场，主要集中在英语、汉语学习等专门领域。
培训形式已开始注重网络在线教育。
公司第二大主营业务是多媒体出版。
其出版业务主要针对公司擅长的儿童教育读物，包括两类：一类是与其教育培训相结合的系列婴幼儿教育图书，即培训用的课本等；第二类是儿童单行本图书，以图画书、杂志为主体，其中《云朵面包》等书发行量较大。
公司这些多媒体出版物与教育培训紧密相关，部分出版物就是其培训教材，且主要供本学校教育培训使用，利润也主要体现在培训收费中。
公司从2000年开始建设网站，开发多媒体出版物，到目前已拥有大量的数字多媒体内容，已拥有3-4家有一定影响力的网站，销售占总收入的20%左右。
公司将网站建设、数字出版与教育培训相结合，积极拓展针对K12的B2B数字教育，并延伸至B2C在线教育，其中包括：
（1）针对婴幼儿的儿童动画游戏网站（http://www.jaeminara.co.kr），提供童话及各领域的幼儿教育内容，让孩子边玩边学。
（2）针对小学生的flash学习网站（www.funitto.co.kr），主要提供各种多媒体学习内容。
网站上有7000多个多媒体内容。
（3）为父母服务的网站（http://my.eduhansol.co.kr），提供幼儿教育信息及教育专业商品等。
截至2012年底，上述网站免费会员约580万人，收费会员约2.7万人。
2012年网站实现年收入约25亿韩币。
另外，公司还开展了IPTV节目，收入5亿韩币。
在海外教育培训方面，该公司在中国分别设立了二个培训中心，即北京博乐英中心和上海博乐英中心，在泰国也有类似分公司。
投资策略 我们基于公共财政，从政府教育信息化经费支出的流量角度和当前中小学计算机软硬件等信息化资产价值的存量角度，进行交叉验证，测算出2011年我国基础教育（K12阶段）信息化软硬件市场空间约230亿元，预计到2016年将达到575亿元。
考虑到还有占比不低的数字内容资源，我们保守估计至2016年国内K12阶段数字教育市场空间将达到千亿级别。
请阅读最后一页免责声明及信息披露 24 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 通过对国内B2B2C数字教育产业链进行梳理，我们认为优秀的内容提供商、平台商及技术服务商将分享未来数年数字教育的投资盛宴。
其中内容商我们看好“转型加速，子公司天闻数媒已成为B2B2C模式数字教育典范”的中南传媒（601098）、“从区县云平台、电子双板、家校互通等不同角度切入数字教育，并积极布局数字幼教”的长江传媒（600757）、“利用传统教材出版发行优势，将用户从线下带至线上”的凤凰传媒（601928）；平台商我们看好“数字化校园业务高速增长”的立思辰（300010）；技术服务商我们看好“战略转型领先，从语音测评切入教育信息化”的科大讯飞（002230）。
通过研究美国和韩国K12阶段数字教育发展经验，我们发现2010年左右政府对B2B2C模式数字教育推进力度明显加大。
在美国和韩国数字教育发展历程中，涌现出了培生集团、汉松教育集团等B2B2C模式下的优秀数字教育内容提供商，依据国际对标，我们重点推荐中南传媒，维持其“买入”的投资评级；另外，建议关注长江传媒、凤凰传媒、立思辰、科大讯飞。
表10：主要看好公司盈利预测及估值 代码 简称 股价（元） 总市值亿元 EPS（元） 2012 2013 2014E 2015E PE（倍） 2012 2013 2014E 2015E 601098.SH 中南传媒 13.49 246 0.52 0.62 0.72 0.83 26 22 19 16 600757.SH 长江传媒 8.9 106 0.27 0.31 0.35 0.42 33 29 26 21 601928.SH 凤凰传媒 9.27 236 0.36 0.42* 0.50 0.56 25 22 19 16 300010.SZ 立思辰 22.55 61 0.18 0.24 0.40 0.54 127 95 57 42 002230.SZ 科大讯飞 47.00 225 0.39 0.59 0.91 1.35 121 79 52 35 数据来源：wind，信达证券研发中心（注：凤凰传媒
2013年EPS为预测值，其余为实际值；中南传媒EPS为信达证券预测，其余公司EPS预测值均来自wind一致预期；股价采用2014年4月15日收盘价） 重点推荐公司 中南传媒（601098）：转型加速，占领数字教育制高点 转型深入，价值重估。
公司深入推进由传统的出版传媒企业向全介质、全流程的综合传媒集团转型，明确提出要做世界知名
的信息服务和传播解决方案提供商、华文全媒介内容运营商、重要的文化产业战略投资者。
围绕此定位，公司现阶段发展重点是线上建平台，线下建网络，积极打造互联网平台，尤其是互联网教育平台。
目前已进入公司战略见效阶段，市场应该对公司价值进行重估。
天闻数媒占领数字教育制高点，成为B2B2C模式典范。
B2B模式下，公司子公司天闻数媒数字教育业务已实现快速扩张，2013年Aischool教育解决方案单校产品（电子书包）已覆盖超过200所学校，区县教育云覆盖深圳龙岗和上海闵行，在全行业内已然领先。
2014年3月底，上海市闵行区电子书包BYOD模式（即Bringyourowndevice，携带自己的办公设备）探 请阅读最后一页免责声明及信息披露 25 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 索的第一所学校罗阳小学1-4年级成功实现95%以上的学生人手一部数字化学习终端，拉开了上海市闵行区电子书包普及BYOD模式的序幕。
在做好该模式试点应用后，该区所有学校均将实行BYOD方式的电子书包终端系统全覆盖。
该产品供应商天闻数媒数字教育业务成功由B2B模式延伸至B2B2C，成为行业典范。
（详情请关注我们2014年4月9日发布在中证报上的文章《数字教育前景广阔，天闻数媒跑马圈地》）。
天闻数媒构建“平台+内容+服务”模式，不仅销售数字教育方案实现收入，后续提供内容和服务也将实现持续的收入。
我们认为，在B2B2C模式下，天闻数媒在2013年实现收入过亿并且首次盈利的基础上，2014年将进入盈利高速增长通道，预计2014年营业收入3.5亿。
外延并购有望加快。
公司2013年年报中明确提出要高度重视外延并购扩张工作，重点锁定国内外优质的内容资源、优势的平台资源、优秀的团队资源，加快并购步伐。
截至2013年末，公司在手现金高达84.6亿元，加之财务公司的成立为其外延扩张提供了雄厚的资金支持，我们认为2014年公司并购前景值得期待。
盈利预测与投资评级：我们预测公司2014、2015、2016年EPS分别为0.72元、0.83元和0.99元。
考虑到公司加速向全介质、全流程的综合传媒集团转型，且在市场空间巨大的数字教育领域已具备先发优势，我们按照公司2014年0.72元的EPS，给予公司30倍PE，目标价21.6元，维持公司“买入”评级。
股价催化剂：数字教育业务拓展速度超预期；并购等资本运作；国家教育信息化投入加大。
风险因素：天闻数媒数字教育产品推广进度不达预期；图书出版行业增速下滑。
表
11：中南传媒主要财务数据及盈利预测 2012A 2013A 主营业务收入(百万元) 6,930.36 8,033.05 增长率YoY% 18.33% 15.91% 归属母公司净利润(百万元) 940.46 1,110.65 增长率YoY% 17.23% 18.10% 毛利率% 38.65% 39.24% 净资产收益率ROE% 11.62% 12.56% 每股收益EPS(元) 0.52 0.62 市盈率P/E(倍) 26 22 市净率P/B(倍)资料来源：wind，信达证券研发中心预测 2.9 2.6 注：股价为2014年4月15日收盘价 2014E8,947.2311.38%1,298.0816.88%39.89%13.14%0.72192.3 2015E10,327.3115.42%1,487.0714.56%39.99%13.20%0.83162.0 2016E11,824.1814.49%1,785.5520.07%40.77%13.84%0.99141.8 请阅读最后一页免责声明及信息披露 26 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 风险因素
1、国家教育信息化经费投入低于预期；我们对于基础教育信息化市场空间的测算是基于一定的假设（如保持15%的增速等），存在由于国家教育信息化经费投入低于我们预测，从而导致数字教育实际市场空间低于我们预期的风险。
2、数字教育产品接受度低于预期。
数字教育产品在推广过程中，存在由于产品质量问题、家长观念和付费能力限制等因素，在中小学师生中的接受程度低于我们预期的风险。
请阅读最后一页免责声明及信息披露 27 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 中小企业研究团队谢从军，分析师，2011年底加盟信达证券研究开发中心，曾从事煤炭行业研究2年，现从事中小企业研究。
曾任职于中信证券研究部，从事交通运输行业研究和中小市值公司研究，2006-2009年新财富交通运输行业最佳分析师第一名团队成员。
单丹，分析师，2012年5月加入信达证券研究开发中心，担任高级销售经理，2014年起从事中小企业研究。
曾任职于天相投资顾问有限公司和齐鲁证券研究所，从事汽车行业研究和卖方销售业务，6年行业经验。
杨腾，研究助理，中国人民大学数量经济学硕士，2012年7月加入信达证券研究开发中心，从事非银行金融行业研究；2014年起从事中小企业研究。
方光照，研究助理，上海财经大学金融学硕士，2012年7月加入信达证券研究开发中心，从事建筑与工程行业研究；2014年起从事中小企业研究。
钟惠，研究助理，中国人民大学会计学硕士，2012年2月加盟信达证券研发中心，从事煤炭行业和中小企业研究。
胡申，研究助理，北京林业大学农林经济硕士，2012年2月加盟信达证券研发中心，从事农林牧渔行业研究；2014年起从事中小企业研究。
机构销售联系人 区域华北华东华南 姓名袁泉张华文襄琳徐吉炉刘晟易耀华 办公电话010-63081270010-63081254021-63570071021-635700710755-824650350755-82497333 手机 邮箱yuanq@zhanghuac@wenxianglin@xujilu@liusheng@yiyaohua@ 请阅读最后一页免责声明及信息披露 28 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的
所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。
免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。
本报告由信达证券制作并发布。
本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。
本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。
信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。
客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。
本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。
本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。
在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。
在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。
客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。
本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。
在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。
本报告版权仅为信达证券所有。
未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。
若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。
本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。
如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。
信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。
评级说明 投资建议的比较标准 本报告采用的基准指数
：沪深300指数（以下简称基准）；时间段：报告发布之日起6个月内。
股票投资评级买入：股价相对强于基准20％以上；增持：股价相对强于基准5％～20％；持有：股价相对基准波动在±5%之间；卖出：股价相对弱于基准5％以下。
行业投资评级看好：行业指数超越基准；中性：行业指数与基准基本持平；看淡：行业指数弱于基准。
风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。
投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。
建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。
本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。
在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。
请阅读最后一页免责声明及信息披露
29
一 2014年04月16日 谢从军单丹方光照杨腾 分析师分析师研究助理研究助理 请阅读最后一页免责声明及信息披露 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 证券研究报告 专题研究——掘金“中国式教育”系列报告之
一 传媒行业/中小市值 传媒行业相对市场表现 160.00%140.00%120.00%100.00% 80.00%60.00%40.00%20.00% 0.00%-20.00%-40.00% 传媒(中信) 沪深300 资料来源：信达证券研发中心 相关研究 《中南传媒（601098）：转型加速，占领数字教育制高点》2014.3.12 单丹分析师执业编号：S01联系电话：+861063081079邮箱：shandan@ 谢从军分析师执业编号：S01联系电话：+861063081271邮箱：xiecongjun@ 方光照研究助理联系电话：+861063081267邮箱：fangguangzhao@ 杨腾研究助理联系电话：+861063081244邮箱：yangteng@ 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼6层研究开发中心 邮编：100031 数字教育B2B2C之路 掘金“中国式教育”系列报告之
一 2014年4月16日 本期内容提要: 基础教育市场空间：从公共财政视角看或达千亿。
同世界上大多数国家类似，我国教育体系支出以公共财政支出为主。
2012年我国教育经费达2.77万亿元，占GDP比重首次超过4%，成为教育发展史上重要里程碑。
我们基于公共财政视角，从教育经费支出的流量角度和信息化资产价值的存量角度进行交叉验证，测算出2014至2016年教育信息化软硬件投入将分别达到412亿元、487亿元和575亿元，年复合增长率18%。
由于数字教育市场还存在占比不低的内容资源价值，因此我们保守测算至2016年K12阶段数字教育市场空间或达千亿级别。
产业链梳理：内容商、平台商、技术服务商多方受益。
数字教育的主要购买方是学校，经费来源则是地方政府财政支出中的教育信息化专项经费，这就是我们所说的B2B模式。
掌握了B2B阶段的用户入口，把用户从线下带至线上，并从后续的服务中继续收费，由家长和学生买单，便实现了B2B2C。
B2B2C数字教育产业链的实现，不仅需要优质的内容提供商，还需要联通教育资源的平台商和技术服务商，由学校（或者学校群）统一购买内容及服务，向下分发至教师、学生、家长，分别实现教务管理、电子书包、家校互通等各种功能。
国际经验借鉴：美国、韩国加速发展B2B2C数字教育，内容商受益大。
由于教育体制与中国不同，美国K12阶段的B2C在线教育已初具规模，而以学校为中心的B2B2C数字教育却相对滞后，但2012年美国提出第一个数字教育5年计划，B2B2C数字教育大有后来居上之势。
韩国政府从1996年开始分阶段的推进教育信息化，发展数字教育，且在2010年对电子书包为代表的数字教育支持力度加大，数字教育进入快速发展期，这对于教育体制与韩国相似的中国有一定借鉴意义。
在数字教育发展过程中培生集团、汉松教育集团等优秀内容商将充分受益。
投资策略及重点推荐公司：基于对数字教育市场空间的判断，以及对国内B2B2C数字教育产业链的梳理，我们认为优秀的内容提供商、平台商及技术服务商将分享未来数年或达千亿的数字教育投资盛宴。
其中内容商我们看好“转型加速，子公司天闻数媒已成为B2B2C模式数字教育典范”的中南传媒（601098）、“从区县云平台、电子双板、家校互通等不同角度切入数字教育，并积极布局数字幼教”的长江传媒（600757）、“利用传统教材出版发行优势，将用户从线下带至线上”的凤凰传媒（601928）；平台商我们看好“数字化校园业务高速增长”的立思辰（300010）；技术服务商我们看好“战略转型领先，从语音测评切入教育信息化”的科大讯飞（002230）。
在美国和韩国数字教育发展历程中，涌现出了培生集团、汉松教育集团等B2B2C模式下的优秀数字教育内容提供商，依据国际对标，我们重点推荐中南传媒（参见我们3月12日报告《中南传媒（601098）：转型加速，占领数字教育制高点》，维持其“买入” 请阅读最后一页免责声明及信息披露 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 的投资评级；另外，建议关注长江传媒、凤凰传媒、立思辰、科大讯飞。
风险因素：国家教育信息化经费投入低于预期；数字教育产品接受度低于预期。
表1：重点看好公司盈利预测及估值 代码 简称 股价（元） 总市值亿元 EPS（元）20122013 2014E 2015E PE（倍）20122013 2014E 2015E 601098.SH中南传媒13.49246 0.520.620.72 0.83 26 22 19 16 600757.SH长江传媒8.9 106 0.270.310.35 0.42 33 29 26 21 601928.SH凤凰传媒9.27 236 0.360.42*0.50 0.56 25 22 19 16 300010.SZ立思辰 22.5561 0.180.240.40 0.54 12795 57 42 002230.SZ科大讯飞47.00225 0.390.590.91 1.35 12179 52 35 数据来源：wind，信达证券研发中心（注：凤凰传媒2013年EPS为预测值，其余为实际值；中南传媒EPS为信达证券预测，其余公司EPS预测值均来自wind一致预期；股价采用2014年4月15日收盘价） 请阅读最后一页免责声明及信息披露 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 目录 投资聚焦........................................................................................................................................3
投资逻辑...................................................................................................................
3有别于市场的看法.....................................................................................................
3投资策略及推荐公司..................................................................................................
4 基础教育信息化的市场空间——公共财政视角............................................................................4
基础教育经费支出的梳理...........................................................................................
4当前基础教育信息化条件...........................................................................................
6政策方向和未来的市场空间.......................................................................................8 互联网教育2B端产业链梳理.......................................................................................................9数字教育B2B2C模式产业链.....................................................................................9内容商：优质内容稀缺，中南传媒领先....................................................................10技术服务提供商：音视频为主，科大讯飞转型领先...................................................13平台商：尚无优势显著的平台商，立思辰略有优势...................................................14 B2B2C数字教育国际经验借鉴...................................................................................................15
美国：在线教育发达，K12阶段B2B2C数字教育启动.............................................15韩国：B2B2C数字教育加速推进.............................................................................20国外对标公司分析：培生集团、汉松教育集团..........................................................21 投资策略
......................................................................................................................................
24重点推荐公司..............................................................................................................................25 中南传媒（601098）：转型加速，占领数字教育制高点.............................................
25风险因素......................................................................................................................................
27 表目录 表1：重点看好公司盈利预测及估值..................................................................................1表2:上市数字教育内容提供商.........................................................................................11表3：上市数字教育技术服务提供商................................................................................14表4：上市数字教育平台提供商.......................................................................................15表5：美国B2C在线教育市场规模及产业链.....................................................................16表
6：美国部分教育基金会..............................................................................................
18表7：美国部分数字教育产品及服务提供商......................................................................18表8：韩国教育信息化相关规划.......................................................................................20表9：韩国数字教育发展的3个阶段................................................................................20表10：主要看好公司盈利预测及估值..............................................................................25表11：中南传媒主要财务数据及盈利预测........................................................................26 图目录 图1：全国教育经费情况...................................................................................................
5图2：教育经费在各类教育机构的支出占比（2011年）.....................................................5图3：全国中学教育经费分类支出（2011年，单位：万亿元）...........................................6图4：全国小学教育经费分类支出（2011年，单位：万亿元）...........................................6图5：全国K12阶段教学用计算机台数（2011年）...........................................................7图6：全国K12阶段多媒体教室座位数（2011年）...........................................................7图7：全国K12阶段微机室面积（2011年）......................................................................8图8：全国K12阶段教学仪器设备资产值（2011年）........................................................8图9：K12阶段信息化总投入预测.....................................................................................9图10：数字教育B2B2C模式产业链及对应A股公司.......................................................10图11：K12INC营业收入及增速.....................................................................................17图12：K12INC在线教育注册用户数量及增速................................................................17图13：美国部分数字教育产品渗透率（2008年）............................................................17图14：美国教育部IT支出（2002-2013年）...................................................................19图15：部分国家教育支出占GDP的比例对比..................................................................21图16：培生集团营业收入（2009-2013年）....................................................................22图17：培生集团营业利润（2009-2013年）....................................................................22图18：全球教育公司营业收入规模排名（2012年）........................................................22图19：培生集团数字业务收入占比（2006-2013年）......................................................22图20：培生集团营业收入地区分布（2013年）...............................................................22图21：培生集团旗下MyLabs注册用户数量...................................................................23 请阅读最后一页免责声明及信息披露2 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 投资聚焦 投资逻辑 2013年BAT等巨头纷纷布局在线教育，催生了A股市场在线教育投资热。
在十八届三中全会提出全面深化改革的背景下，教育这个一直以来的改革洼地再次引起了社会的极大关注。
我们认为，改革推进以及以互联网、移动互联网为代表的信息技术的大发展，构成了线上线下教育融合，即教育产业O2O发展的核心驱动力。
与纯线上的B2C在线教育不同，B2B2C数字教育以学校为中心，其前期主要依托国家教育信息化经费的支持，通过数字内容、便携式硬件设备、软件系统和网络环境，实现优质教育资源的云端共享和家校互通，其未来的方向将是打通线上线下，实现向用户个体收费的B2B2C盈利模式。
通过从公共财政的视角对基础教育信息化市场空间进行分析，并对当前国内B2B2C数字教育产业链及相关上市公司业务布局进行梳理，结合美国和韩国数字教育发展经验和衍生的投资机会，我们看好当前国内数字教育产业投资机会，认为优秀的内容提供商、平台商和技术服务商将脱颖而出。
有别于市场的看法
1.明确区分互联网教育的2B和2C，二者盈利模式不同，对应的投资标的也不同。
目前市场主要推荐的是在线教育，也就是2C，并且把2B的标的也混淆在里面推荐。
我们在3月12日发布的《中南传媒（601098）首次覆盖报告：转型加速，占领数字教育制高点》中，最先在市场上区分互联网教育和在线教育的概念，在线教育是互联网教育的2C，而互联网教育还包括以数字教育为代表的2B，尽管数字教育的发展方向是B2B2C，但就目前的盈利模式而言，我们认为非常有必要区分2B和2C的产业链，2B以学校为载体，向用户分发内容，2C以平台为载体，向用户分发内容。
2.正是基于我们对互联网教育2B和2C的明确区分，我们的结论亦很清晰，从时间、空间、付费能力及意愿、参与主体等多个维度分析（详情参见我们在3月12日发布的《中南传媒（601098）：转型加速，占领数字教育制高点》，P9），2B的主要市场在K12，尤其是9年义务教育阶段学生，2C的主要市场在泛职业培训（语言、职业资格、技术等），目前市场主流观点均将K12纳入2C的主要市场加以推荐，而我们认为，K12的2C市场要实现长远发展，企业不能采取直接切入2C的模式，而是要以B2B2C的模式，在2B阶段就把握用户入口，把用户从线下带至线上。
3.我们在3月12日发布的《中南传媒（601098）：转型加速，占领数字教育制高点》中，率先使用国家教育信息化经费规模这一指标来测算数字教育的市场空间，因为前者是后者发展的主要经济基础，在我们之后，市场上的其他报告也跟随使用这一指标，一致认为教育信息化经费目前有2000亿左右的规模，而随着电子计算机、多媒体教室等硬件的普及，教育信息化经费中的软件占比将逐步提升，也预示着数字教育的市场空间或有千亿规模。
然而，我们已经在报告中说明，我们的估算有一个重要参考指标来自2011年教育部发布的《教育信息化十年发展规划（2011-2020年）》（征求意见稿），其中提到“各级政府在教育经费中按不低于8%的比例列支教育信息化经费，保障教育信息化拥有持续、稳定的政府财政投入”。
请阅读最后一页免责声明及信息披露
3 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 但最终发布的十年规划将具体数字目标8%删除。
本着对投资者极度负责的态度，我们质疑为什么8%的数字目标被删除？教育信息化经费到底有多少？教育信息化经费的列支情况又如何？这对我们判断数字教育的市场空间意义重大，我们在本报告中详细梳理了这些重要数据并从不同途径交叉验证，应当为市场首家。
4.目前市场上的报告对互联网教育国际经验进行梳理和分析时，基本都是以美国作为对标市场，且并没有将B2C模式的在线教育与B2B2C模式的数字教育区分开来，基本只研究在线教育。
我们创新性的将美国互联网教育也分为B2C在线教育和B2B2C数字教育市场，研究发现由于教育体制与中国不同，美国中小学（K12）阶段的B2C在线教育已初具规模，而以学校为中心的B2B2C数字教育却相对滞后，但2012年美国提出第一个数字教育5年计划，B2B2C数字教育大有后来居上之势。
市场对于以韩国为代表的东亚国家数字教育鲜有研究，我们发现韩国政府从1996年开始分阶段的推进教育信息化，发展数字教育，且在2010年对电子书包为代表的数字教育支持力度加大，数字教育进入快速发展期，这对于教育体制与韩国有相似性的中国有一定借鉴意义。
投资策略及推荐公司 我们基于公共财政，测算出2011年我国基础教育（K12阶段）信息化软硬件投入约230亿元，预计到2016年将达到575亿元。
考虑到还有占比不低的数字内容资源，我们保守估计至2016年国内K12阶段数字教育市场空间将达到千亿级别。
通过对国内B2B2C数字教育产业链进行梳理，我们认为优秀的内容提供商、平台商及技术服务商将分享未来数年数字教育的投资盛宴。
其中内容商我们看好“转型加速，子公司天闻数媒已成为B2B2C模式数字教育典范”的中南传媒（601098）、“从区县云平台、电子双板、家校互通等不同角度切入数字教育，并积极布局数字幼教”的长江传媒（600757）、“利用传统教材出版发行优势，将用户从线下带至线上”的凤凰传媒（601928）；平台商我们看好“数字化校园业务高速增长”的立思辰（300010）；技术服务商我们看好“战略转型领先，从语音测评切入教育信息化”的科大讯飞（002230）。
在美国和韩国数字教育发展历程中，涌现出了培生集团、汉松教育集团等B2B2C模式下的优秀数字教育内容提供商，依据国际对标，我们重点推荐中南传媒，维持其“买入”的投资评级；另外，建议关注长江传媒、凤凰传媒、立思辰、科大讯飞。
基础教育信息化的市场空间——公共财政视角 基础教育经费支出的梳理 与世界上大多数国家相似，我国教育体系支出以公共财政支出为主。
2012
年我国教育经费首次占GDP比重超过4%，达到2.77万亿元，同比增长幅度为16%。
超过GDP增速的教育经费增长很大程度上反映了我国教育体系的持续投入增加，而这其中既包含了教育体系质量的提升，也包含了教育制度的变革。
从一个偏传统和落后的教育体系变迁为一个现代化、入主流 请阅读最后一页免责声明及信息披露
4 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 的教育体系，必然蕴含了教育产业的大量变革机会。
特别是在信息化和互联网改变时代的背景下，我国的基础教育将面临极大的潜在变革。
在我们从产业链和国际经验的角度来梳理A股的投资机会之前，首先需要从公共财政的视角来对我国基础教育信息化的市场空间进行测算。
从2007年至2011年间，全国教育经费总额从1.21万亿元增长至2.38万亿元，整体年均复合增长率约为18.4%。
从来源结构上看，近年来的教育经费增长呈现明显特点：国家财政性教育经费占比显著提升，从2007年的68%上升至2011年的78%，四年间上升了10个百分点；而民办投入、社会捐赠、事业收入等其他来源占比，则相对逐年降低。
这一数据特点说明，教育经费的高速增长，其主导力量仍是国家财政。
教育经费在各类教育机构的支出占比中，高等教育、中学、小学支出大致相近，占比分别为29%、28%和26%。
其他类型教育机构（包括幼儿园、中等职校、特殊教育等）共占比约为17%。
也就是说，从小学至高中毕业的这一阶段基础教育（K12），占教育经费比重约为54%，即占据半壁江山。
以2011年为例，中学、小学教育经费投入分别为0.65万亿、0.59万亿，K12教育的总投入为1.24万亿元。
图1：全国教育经费情况 2.5 78% 80% 78%274%75%76% 1.5 72% 74% 72%
1 68% 2.38 70% 1.95 1.45 1.65 68% 0.5 1.21 66% 64%
0 62% 2007 2008 2009 2010 2011 全国教育经费 国家财政性经费占比（右轴） 资料来源：教育部，国家统计局，信达证券研发中心 图
2：教育经费在各类教育机构的支出占比（2011年） 0%1%1% 3%7% 4% 29% 26%28% 高等学校中学小学幼儿园中等职校特殊教育教育行政单位教育事业单位其他 资料来源：教育部，国家统计局，信达证券研发中心 对1.24万亿K12基础教育经费按支出结构进一步抽丝剥茧。
其中近半比例为工资福利支出，中学、小学支出分别为0.29万亿、0.28万亿，占比均超过45%。
此外，对个人和家庭的补助支出（包括民办教师支出、助学金支出等）为0.22万亿（中学、小学支出分别为0.1万亿、0.12万亿）；购买商品和服务支出（包括水电费、差旅费、福利费等）为0.2万亿（中小学支出分别为0.11万亿、0.09万亿）。
我们所关注的信息化支出则主要包含于“其他资本性支出”大类中，这一大类的总投入量为0.23 请阅读最后一页免责声明及信息披露
5 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 万亿（中学、小学分别为0.14万亿、0.09万亿）。
在基础教育统计核算体系中，“其他资本性支出”主要包括办公设备购臵、专用设备购臵、信息网络构建、交通工具购臵、大型修缮等。
其中，购买计算机硬件、软件等支出均属于信息网络构建支出。
这一指标在整个“其他资本性支出”中占比在不同地区、不同年份有所差异，而据我们对部分市级别层面的调查与研究，大致处于8%至12%之间。
以10%为比例计算，K12基础教育在信息化和计算机软硬件上的支出为0.23万亿*10%，即230亿元。
图3：全国中学教育经费分类支出（2011年，单位：万亿元） 0.020.14 工资福利支出 对个人和家庭的补助支出0.29商品和服务支出 0.110.1 其他资本性支出基本建设支出 图4：全国小学教育经费分类支出（2011年，单位：万亿元） 0.010.09 0.09 工资福利支出 对个人和家庭的补助支 出 0.28 商品和服务支出 其他资本性支出 基本建设支出0.12 资料来源：教育部，国家统计局，信达证券研发中心 资料来源：教育部，国家统计局，信达证券研发中心 当前基础教育信息化条件 在从教育经费年度支出的角度进行了教育信息化经费测算的基础上，我们进一步从资产角度对当前
K12阶段教育信息化的现状进行分析。
这一分析的主要目的有两方面，一是从存量角度测算信息化市场空间，据此与教育经费支出的流量角度测算进行交叉印证，进而验证测算的可靠性与误差；二是从现状和条件角度来分析我国基础教育阶段当前的信息化状况与发展阶段。
在全国范围内，目前K12基础教育阶段的信息化设备主要体现为教学用计算机、多媒体教室、校园网络、学校和家长的通信互动等，而这些设备的硬件采购，是截止目前信息化的主要支出途径。
截止2011年末，我国小学、初中、高中教学用计算机分别为497万台、390万台和290万台，即整个K12阶段教学用计算机台数为1117万台。
从这一数据我们可以做出测算：假定在全国范围内各学校每台教学用计算机的采购、安装及相应的配套设施成本为6000元，那么就教学用计算机这一单项资 请阅读最后一页免责声明及信息披露
6 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION产而言，目前K12阶段的存量资产账面价值约为706亿元。
图5：全国K12阶段教学用计算机台数（2011年） 600万台497 500390 400290 300 200 100
0 小学 初中 高中 教学用计算机台数 资料来源：教育部，信达证券研发中心 图6：全国K12阶段多媒体教室座位数（2011年） 18001600140012001000 800600400200
0 万个1535小学 1177初中 1086高中 多媒体教室座位数 资料来源：教育部，信达证券研发中心 而另一方面，截至2011年末，全国K12阶段教学仪器设备资产总值为1576亿元（小学、初中、高中分别为568亿元、483亿元、525亿元）。
按照我们的测算，其中教学用计算机设备占比约为45%。
除教学用计算机外，基础教学信息化资产还包括多媒体教室播放设备、校园网络软硬件设备等其他方面。
如果包含这一部分资产在内的其他信息化设备价值按照教学用计算机设备资产的30%估算，那么目前全国K12基础教育计算机及信息化设备资产总值约为900至1000亿元。
对上一节中对基础教育信息化经费的投入测算进行交叉验证，按照2011年的信息化总投入为230亿元，重臵当前信息化总资产需要4至5年的投入；而考虑到之前年份的投入低于2011年投入且电子设备价格高于2011年价格，暗含的结论是：当前全国信息化资产需要的总投入年份约为5至10年。
这与电子设备的整体折旧年限一致。
交叉验证说明我们两种测算方式的结果是一致的。
请阅读最后一页免责声明及信息披露
7 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 图7：全国K12阶段微机室面积（2011年） 1200万平方米 1000 800 600 1131 400 883 200 0小学 初中微机室 资料来源：教育部，信达证券研发中心 632高中 图8：全国K12阶段教学仪器设备资产值（2011年） 600亿元 580 568 560 540 520 500 480 460 440 420 400小学 483 初中教学仪器设备资产值 525高中 资料来源：教育部，信达证券研发中心 政策方向和未来的市场空间 十八届三中全会通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》中，关于教育公平的论述中明确提出“构建利用信息化手段扩大优质教育资源覆盖面的有效机制，逐步缩小区域、城乡、校际差距”。
这表明，互联网和信息化手段将成为我国未来解决教育公平问题的重要战略措施。
这或将涉及到整个教育模式的改变，其中必然蕴含着产业链的机会。
以阿里巴巴、京东商城为代表的互联网零售商改变了零售业务形态和模式，以余额宝、理财通为代表的互联网金融改变了民众理财模式并将深刻影响整个金融业务模式的背景下，这两种改变都以“底层”和“普惠”为颠覆性的关键词。
同样，未来互联网技术在解决教育不公平问题上，也有望发挥其颠覆性影响。
综合上述分析与测算，我们认为在全国教育经费总投入中，2011至2013年K12阶段计算机及信息化软硬件的总投入分别约为230亿元、265亿元和305亿元，年均复合增长率约为15%；而2014至2016年则将达到412亿元、487亿元和575亿元，年均复合增长率将达到18%。
请阅读最后一页免责声明及信息披露
8 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 图9：K12阶段信息化总投入预测 700亿元600 500 400 300 230 200 100 02011 2652012 资料来源：信达证券研发中心预测 412305 2013 2014E K12阶段信息化总投入预测 4872015E 5752016E 互联网教育2B端产业链梳理 数字教育B2B2C模式产业链 报告第一部分我们详细分析了教育信息化经费的来龙去脉，因为数字教育的主要购买方是学校，经费来源则是各地的教育信息化专项经费，这是我们所说的2B，把握了2B阶段的用户入口，把用户从线下带至线上，以及从后续的服务中继续收费，由家长和学生买单，就实现了B2B2C。
在这个过程中，不仅需要优质内容提供商，还需要联通教育资源的平台商和技术服务商，由学校（或者学校群）统一购买，向下分发至教师、学生、家长，分别实现教务管理、电子书包、家校互通等各种功能。
请阅读最后一页免责声明及信息披露
9 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 图10：数字教育B2B2C模式产业链及对应A股公司 内容 中南传媒、凤凰传媒长江传媒、皖新传媒大地传媒、方直科技 汉王科技、鹏博士焦点科技 平台 立思辰天喻信息星网锐捷中南传媒 学校 技术服务 科大讯飞GQY视讯华平股份全通教育拓维信息新开普 老师 （数字校园、教务管理） 学生电子书包 家长家校互通 资料来源：信达证券研发中心绘制 内容商：优质内容稀缺，中南传媒领先 以中南传媒、凤凰传媒为代表的传统出版发行商，他们是纸质内容的核心提供商，随着纸质业务的增速下滑，他们的内容一
定要寻找新的变现出口，而互联网教育正是其寻找到的重要变现出口之
一，主要形式是电子书包，在业务推进上，中南传媒暂时领先，凤凰传媒、长江传媒也十分积极；另一种形式是部分公司借助原有业务优势或收购切入的方式开拓培训市场，如方直科技开拓英语口语培训、焦点科技开拓国际贸易领域的培训等，目前还未成规模。
请阅读最后一页免责声明及信息披露 10 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 表2:上市数字教育内容提供商 相关公司 数字教育看点 中南传媒（601098） 与深圳华为合资设立子公司天闻数媒，成B2B2C典范，“内容+平台+服务”，2013年收入过亿，覆盖学校超200所。
主要产品电子书包、区县教育云、大众阅读等 凤凰传媒（601928） 利用传统教材出版发行优势，将用户从线下带至线上，“凤凰云校园”数字教育解决方案，60余所学校试用；学科网1200万注册用户，已签约5000所中学；凤凰壹创职教已签约几十所学校，2013年收入5000万左右 三家控股公司从不同角度切入K12数字教育，布局幼教数字教育：长江数字出版与天喻信息合作，打造区域教育 长江传媒（600757） 云平台；长江盘古依托电子双板，打造未来教室，“云平台+内容+云端教师”；博盛数字依托多多社区和翼学通 实现家校互通 皖新传媒（601801） 与金智教育设立合资公司，打造安徽基础教育信息化云服务平台，签订合同金额
6000多万元，其中中标安徽省2012年“教学点数字教育资源全覆盖”政府采购项目，合同金额1300万元 大地传媒（000719） 依托中教网打造数字教育资源平台，积极开发电子书包，与全国30多家教育研究机构达成战略合作关系，普及先进的信息化教学技术，推动网络教育的发展 方直科技（300235） 中小学同步教育软件提供商欲打通线上线下，加强网络渠道建设，如新开天猫旗舰店；发展电子书包业务，开发学生PAD；发力口语外教和在线教育，希望将目前的几百万用户从线下带至线上 子公司汉王智学开发出了交互式电子白板、手写液晶屏、“黑板王”、双无线交互式手写板、电子书包、汉王电 汉王科技（002362） 子白板软件，配合丰富的课件和资源，形成了手写、无线多媒体教学环境，2011-2013
年净利润分别亏损：36.27 万元、385.25万元和234.59万元。
鹏博士（600804） 与西安百世德教育设立合资公司开拓教育培训业务，主要业务包括，教育培训项目投资及管理咨询，包括中、高考复读、K12（基础教育阶段）课外培训项目。
借助B2B电子商务平台优势拓展职业培训，通过旗下“焦点商学院”开展企业培训和个人培训，2013年全新推出 焦点科技（002315） 企业在线学习平台—在线课堂（E-Learning），为外贸企业打造在线全员培训课堂。
2013年9月，设立教育科技 子公司江苏中企教育科技股份有限公司，将主营江苏省内的企业培训，包括线下和线上两大部分。
资料来源：公司公告，信达证券研发中心 看好指数★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★ 中南传媒（601098）：子公司天闻数媒成B2B2C典范 1、2008年，与深圳华为合资设立天闻数媒，公司持股51%，子公司产品2012年全面投入商用。
子公司天闻数媒数字教育业务发展迅速，2B模式下，2013年主要产品电子书包已覆盖200余所学校，区县教育云覆盖深圳龙岗和上海闵行，在全行业内已然领先。
2、B2B2C模式开启，2014年3月29日，上海市闵行区电子书包BYOD模式（即Bringyourowndevice，携带自己的办公设备）探索的第一所学校罗阳小学1-4年级成功实现95%以上的学生人手一部数字化学习终端，拉开了上海市闵行区电子书包普及BYOD模式的序幕。
在做好该模式试点应用后，该区所有学校均将实行BYOD方式的电子书包终端系统全覆盖，产品供应商为天闻数媒。
（详情请关注我们2014年4月9日发布在中证报上的文章《数字教育前景广阔，天闻数媒跑马圈地》）
3、子公司天闻数媒构建“平台+内容+服务”模式，不仅销售数字教育方案实现收入，后续提供内容和服务也将实现持续的收 请阅读最后一页免责声明及信息披露
11 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 入。
2013年，实现收入过亿和盈亏平衡，我们预计2014年收入达到3.5亿元，进入盈利高速增长通道。
4、天闻数媒的数字教育产品主要是电子书包和区县教育云，分别实现教育信息化和教育管理信息化，这是进行教育改革最终实现教育资源公平、教育负担减法和教育创新的可行途径之
一，区县教育云产品的发展使得公司不仅成为优秀的内容提供商，而且成为功能全面的平台和技术服务提供商，将数字校园、电子书包、家校互通等统一在教育云产品下。
看好并不代表我们认为公司的产品已经足够好，相反，我们认为公司的产品还有很大的提升空间，这也是目前公司研发投入很高的原因。
凤凰传媒（601928）：利用传统教材出版发行优势，将用户从线下带至线上
1、与中南传媒同样大体量的传统出版发行商，位列第一梯队。
充分利用纸质教材出版发行所积累的用户群，存量资源数字化，
一方面发展数字出版，一方面以数字化教材、凤凰优课系统、凤凰学习网、凤凰智能英语为核心内容，基本形成整体性的"凤凰云校园"数字教育解决方案，已组织60余所学校、1800名教师试用，并在省内13个地区发展15家销售代理商，与联想、DELL等厂商建立了销售合作关系。
成功中标江苏移动英语学堂项目。
2、2011年7月与北京凤凰学易科技有限公司战略合作，凤凰学易旗下学科网已成为全国最大的教育资源门户网站，以庞大数据库系统、1200万注册会员为依托，先后开发出网校通、e卷通、校园信息平台、E网通、学易学堂、教育云等诸多产品，为学校、老师和学生提供全方位教育服务。
其中针对学校管理的产品有：数字校园，学易云；针对教师教学的产品：学科网，组卷网，提供网校通及e卷通等服务；针对学生学习有学易学堂，还有更多的教育产品正在研发当中。
截止到2012年学科网已经签约5000所中学，预计2013年增加签约2000所，盈利模式主要是向学校收取年费，目前已经实现盈利。
3、2012年通过全资子公司江苏凤凰职业教育图书有限公司收购厦门壹创软件有限公司51%股权，重组为厦门凤凰壹创，其开发的职教虚拟实训软件已全国领先，2012年与38家国家示范校签订协议，销售收入3700万元，利润突破2000万元，2013年上半年实现收入3266万元，同比增长198%，利润1627万元，同比增长81%。
可以说，公司率先在职业教育培训领域走出了B2B2C的路子。
4、开拓幼教市场，2012年底推出嘻呱PAD并内臵独立定制的内容服务网站嘻呱网，面向3-12岁的儿童，科学地依照儿童身体、大脑以及行为和心理特点，提供认知卡片、故事电台、绘本故事、智慧点读、奇趣少儿百科、酷炫漫画、探险迷宫、炫彩涂色、魔法视线等以声效、互动、视觉冲击全方位呈现的独家儿童早教内容，嘻呱PAD2014年4月苏宁易购和一号店报价1300元左右。
长江传媒（600757）：三家控股公司从不同角度切入K12数字教育，积极布局幼教数字教育
1、作为传统的出版内容商，长江传媒依托在湖北省内的教学内容资源及教材教辅发行渠道优势，通过长江数字出版公司、长江盘古以及博盛数字3家控股的数字出版公司，大力发展数字教育。
3家公司定位和切入点不同，但共同构成长江数字教育的综合平台，未来3家公司存在整合的可能。
请阅读最后一页免责声明及信息披露 12 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION
2、长江数字出版：打造区域教育云平台。
长江数字出版公司在长江传媒借壳上市之前就已经成立。
2014年2月，长江传媒与教育部国家基础教育云平台的唯一合作伙伴天喻信息签署《教育信息化战略合作框架协议》，双方约定将进行数字内容资源、平台建设与运营等相关业务合作，共同开发教育信息化市场。
我们判断，短期双方将共同打造湖北省内的区县级教育云平台，开启内容商和平台商合作的模式。
3、长江盘古：依托电子双板，打造未来教室。
长江盘古成立于2012年，长江传媒持股65%，公司以“未来教师、未来教室、未来教育”为宗旨，专注于教育数字化内容服务建设，结合国内外领先的电子双板技术和旗下地衣网，利用专利技术的学科工具，整合优质的教育内容资源，打造基于“云教育平台+优质内容教育+云端教师”的产业服务模式。
现阶段重点是打造“未来教室”，包含国内外领先的盘古电子双板课堂教学平台、兼容多种移动终端的课堂互动系统、课堂流媒体系统和教室物联网系统，两块屏幕可互相补充或任意穿插，改变了“小卒过河难回头”的传统线性教学方式。
长江盘古2012年完成关键技术改进及基础数字内容资源库建设，教育服务平台开始试运行，2013年平台正式投入商业运营，并开始面向全国建立渠道服务体系。
我们预计公司2014年开始盈利，并完成全国经营渠道服务体系建设，2015年全面盈利。
4、博盛数字：依托多多社区和多多翼学通，实现家校互通。
博盛数字成立于2012年，长江传媒控股99%，旗下多多社区面向K12市场，力图打造教师、学生、家长沟通平台，实现家长、学校对学生的共同管理，并实现学校之间、班级之间、学生之间的互动和资源共享。
多多社区背靠湖北省教育厅资源，与湖北省中小学学籍管理系统绑定，教师、家长、学生均实名注册，每个学生对应一个账号。
截至2013年底，多多社区已有20万活跃用户，预计2014年活跃用户达到60万，基本实现盈利。
后期盈利模式是平台搭配优质内容资源，收内容费及广告等增值服务费。
多多翼学通是与公司与中国电信合作推出的学生专用多功能手机，与多多社区配套，具有点读学习、亲情通话、社区交流、安全定位、校园考勤、紧急呼救等6大功能，目前用户超过1万，盈利模式主要靠运营商流量分成，学生话费约300-400元/部/年。
后期将与多多社区配套收费。
5、长江少儿出版集团：切入幼教数字教育领域。
长江少儿出版集团是长江传媒联合旗下7家从事少儿相关业务的公司，于2013年底挂牌成立的国内首个少儿出版集团。
在幼教改革的背景下，集团将强调互动性的数字教育引入幼儿园，积极打造幼教云平台，目标是覆盖1万家幼儿园，前期免费做平台，后期提供个性化的优质内容资源和家校通服务，向家长收费。
技术服务提供商：音视频为主，科大讯飞转型领先 传统教育信息化技术服务主要集中在音频、视频、家校互通、校园一卡通等方面，随着教育信息化的深化发展，各技术服务
提供商都在寻求新的切入点以扩大自己的份额，主要新增转型方向集中在数字校园、数字教育等方向，目前来看，科大讯飞的战略转型暂时领先，而以全通教育为代表的家校互通企业如不能快速转型，则面临风险，尤其是以区县教育云所集成的教育管理信息化所带来的冲击。
请阅读最后一页免责声明及信息披露 13 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 表3：上市数字教育技术服务提供商 相关公司 数字教育看点 科大讯飞（002230）GQY视讯（300076） 从语音测评切入教育信息化，普通话和口语测评快速增长，畅言智能教具中标安徽省项目，收购启明科技推广考试业务，与外研社合作打造中国高校教育第一信息化学习平台，2013年公司教育教学业务实现收入3600万元，同比增长3倍。
逐步形成“考试-学校-学生用户”的B2B2C战略数字实验室业务定位失误2014年或收缩 视频服务提供商，公司数字教育系统包括视频监控（校园安全、校园秩序、考场监控、校车安全监控等）、视频会 华平股份（300074） 议（分校区间、上级主管部门视频会议，视频应急指挥等）、远程教育（校园内的远程教学、网络教学，区域内多
个学校间的联合远程教学、知识竞赛，师资培训等）、多媒体录播（监控、会议以及远程教学视频的录制、存储、 上传与点播应用，点播回放，点播学习） 全通教育（300359） 专业运营家校互通业务，2013
年实现收入1.72亿元，同比增长10%，近两年收入增速大幅下滑，公司也在争取向数字校园业务切入 拓维信息（002261） 2010年开始重点发展以校讯通为代表的教育服务业务，2012年教育服务全年实现收入1.5亿元，同比增长117%，毛利稳定在60%左右水平，2013年增长至1.98亿元，教育相关业务规模已与全通教育相当。
新开普（300248） 校园一卡通 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 看好指数★★★★★★★★★★ ★★★★★★★★★★ 科大讯飞（002230）：从语音测评切入教育信息化
1、普通话口语评测在全国30个省市的普通话等级测试中全面推广，英语口语测评在广东、江苏、重庆等多个省市的英语中高考中开展应用。
2、中标安徽省“班班通”硬件设备及畅言智能语音教具系统项目，畅言智能教具系统结合公司语音技术，在国内首次实现视、听、说一体化教学。
2、2013年6月收购广东启明科技发展有限公司100%股权，启明科技是中高考网络评卷和标准化考场建设的主要服务商，2013-2015年业绩承诺分别为4000万元、5000万元、6000万元，该并购将进一步加快公司考试业务推广速度和公司教育方向的战略实施。
3、与人民教育出版社、北师大、外研社等达成战略合作，为教育门户产业链优质资源整合提供了有力支持。
2013年11月与外研社设立合资公司北京外研讯飞教育科技有限公司，公司持股60%，旨在打造“中国高校教学第一信息化学习平台” 4、2013年公司教育教学业务实现收入3600万元，同比增长3倍。
逐步形成“考试-学校-学生用户”的B2B2C战略。
平台商：尚无优势显著的平台商，立思辰略有优势 请阅读最后一页免责声明及信息披露 14 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 教育信息化的平台建设应该说是滞后的，目前并没有真正意义上的平台商，都是区域性的，且大家的市场份额都不高，目前来看，立思辰和中南传媒的区县教育云平台暂时领先。
对比来看，BAT等互联网巨头目前在教育领域的大手笔都集中于在线教育的平台之争，这是因为在线教育的平台是开放式的，而以数字教育为代表的教育信息化平台要与国家和地方的教育系统合作，推进的障碍更大，并不是互联网巨头的优势所在，反而是需要在传统教育系统有所积淀的公司来推进。
表4：上市数字教育平台提供商 相关公司 数字教育看点 设立教育子公司，收购合众天恒，大力发展“三通两平台”，2013年实现收入6367万元，同比增长317%，成功 立思辰（300010） 中标北京市第一个数字校园云服务平台-朝阳区教育云服务平台，并将教育业务拓展至四川、江苏。
电子书包-优 教e学目前有十来个学校在试用，盈利模式仍在探索中。
天喻信息（300205） 国家基础教育云平台唯一合作伙伴。
2013年负责开发与运维的国家教育云平台项目，并表示将进一步加大区域教育云市场的开拓力度。
2014年2月，公司与长江传媒在武汉签署战略合作框架协议，共同推进教育信息化。
星网锐捷（002396） 教育信息化网络平台建设，公司属于纯网络建设商，电子书包的无线网络解决方案，公司并不涉及教育，只提供
教育中网络相关服务 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 看好指数★★★★★★★★★★ 立思辰（300010）：数字化校园业务高速增长
1、公司与教育业务核心团队成立合资公司作为公司教育业务发展平台，管理层持股16%。
确立教育信息化为公司未来战略业务，收购合众天恒，加强公司在教育行业解决方案上的产品与技术实力。
公司教育产品及管理方案是在公司统一的内容管理平台上发展而来的业务，公司依托自有的资源管理平台、信息管理平台、通过政府推动的“三通两平台”教育信息化建设，整合内外部资源，为客户提供区域教育云平台与智慧教育整体解决方案。
2、采用B2B2C模式，发展战略是通过教育信息化建设切入未来的互联网教育，进行内容平台运营与服务。
2013年实现收入6367万元，同比增长317%，成功中标北京市第一个数字校园云服务平台-朝阳区教育云服务平台，并将教育业务拓展至四川、江苏。
电子书包-优教e学目前有十来个学校在试用，盈利模式仍在探索中。
B2B2C数字教育国际经验借鉴 美国：在线教育发达，K12阶段B2B2C数字教育启动 根据人的不同成长阶段，美国的教育产业也可以分为学前教育、K12（即小学、初中、高中12年基础教育）教育、高等教育和职业教育等细分行业。
经过多年的发展，美国的数字教育呈现出如下细分市场格局：以高校学习管理系统（LMS）、中小学的平板电脑、教育测评软件及学习管理系统为代表的B2B数字教育市场，以及以大型开放式网络课程（MOOC）、大学远程在线教育（UniE-learning）及中小学远程在线教育市场（SchoolE-learning）为代表的B2C在线教育市场。
请阅读最后一页免责声明及信息披露 15 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 美国B2C在线教育经过几十年的发展，已经相对发达，目前已形成覆盖学前、K12、高等教育、职业培训等各个阶段的教育市场。
其中，以营利性大学在线课程为代表的高等教育，以及MOOC市场规模最大。
而K12和培训辅导在线市场规模也在迅速扩大。
表5：美国B2C在线教育市场规模及产业链 教育阶段 市场规模 K12高等教育 2012年，使用在线课程的高校学生数713万；在线课程在高校中渗透率33.5%；2012年，开设在线课程的高等教育机构数3693个，占所有高等教育机构总数的86%。
MOOC（大型开放式网络课程） Coursera、edX、Udacity三大平台注册用户数已经突破1000万，预计市场空间约500亿美元。
培训辅导资料来源：信达证券研发中心 内容提供商K12INC、Pearson等 产业链及代表企业 平台商 运营服务商 ConnectionAcademy、WhiteHatManagement等 营利性大学（凤凰城大学、加州国立大学、进门大学、瑞金大学、科罗拉多州立大学等）盈利模式：打通“内容+平台+运营服务”产业链，提供收费的在线课程，按学分收费。
世界知名高校（哥伦比亚大学、哈佛大学、斯坦福大学、耶鲁大学、普林斯顿大学等）；Coursera、edX等平台商通过与这些高校合作，获得内容。
盈利模式：内容制作分成 Pearson、KAPLAN等培训机构 Coursera、edX、Udacity、Lynda等“平台+运营服务”提供商； 盈利模式：付费课程（Lynda等）、免费课程+付费的求职咨询、学位授予等服务（Coursera等） 在国内B2B数字教育重点突破的K12阶段，美国也已经形成一定规模的B2C在线教育市场。
美国领先的K12教育服务商包括K12INC、ConnectionAcademy和WhiteHatManagement等，其中最大的K12INC为全美40多个州的教育署提供在线教育平台，并为在线教育机构提供教师培训、学业规划等学术支持服务，为学校提供虚拟校园管理服务。
其成为美国在线教育产业链中规模较大的“平台+服务”提供商。
2011年已有超过10万名注册用户通过K12INC接受虚拟基础教育，2013年这一数字已经突破14万，2013年K12INC实现营业收入8.48亿美元。
请阅读最后一页免责声明及信息披露 16 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 图11：K12INC营业收入及增速 营业收入（百万美元） 营业收入同比增速 900 70% 800 60% 70050% 600 500 40% 400 30% 30020% 200 100 10%
0 0% 20062007200820092010201120122013 资料来源：K12INC年报，信达证券研发中心 图12：K12INC在线教育注册用户数量及增速 160,000 35% 140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,000 28,77774,755 31,830104,289 31,619 30% 25% 20% 15%117,563 10% 5%
0 0% 2011 2012 2013 资料来源：K12INC年报，信达证券研发中心 InternationalandPrivatePaySchoolsManagedPublicSchools YOY(Total) 与中国类似，美国B2B模式的数字教育基本只在K12和高等教育阶段推广。
美国B2B数字教育大体上可以分为两个阶段：第一阶段是起始于20世纪90年代初的以在线测评等教学软件、电子白板与学习管理系统的普及为代表的教育信息化阶段，这一阶段到目前已经基本完成。
根据《America'sDigitalSchools2008》报告显示，电子白板和在线测评软件这两种数字教学工具在美国的中小学中已经非常主流，渗透率都在70%以上。
第二阶段严格意义上来说才是真正的B2B数字教育，即大规模使用以平板电脑为代表的数字教育产品，并逐渐实现B2B向B2B2C的模式过渡的阶段。
与B2C在线教育相比，美国对于B2B数字教育推广相对谨慎。
从技术的角度上来说，美国作为世界头号IT强国，并不缺乏生产数字教育产品的能力，但是由于美国的教育体系与中国的大班授课、统一考试的体系不同，而是相对独立分散且随意性很强，因此尽管美国的中小学校园信息化建设已经十分完善，但针对K12的B2B数字教育直到2012年才算真正提上议程。
图13：美国部分数字教育产品渗透率（2008年） 90% 85% 80%70% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0%互动电子白板 在线测评 47%学习管理系统 27%1对1电脑设施 请阅读最后一页免责声明及信息披露 17 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 资料来源：《America’sDigitalSchools2008》，信达证券研发中心 2012年3月29日，美国教育部和全美联邦通信委员会宣布将颁布美国数字教育的第一个五年计划：即未来5年在全美K-12公立学校普及数字化课本。
在这个计划中，美国教育部希望与数家IT公司合作，对联邦和州公立学校的中小学课本进行数字化改革，争取在2017年前后，让全美所有K-12公立学校都用上电子课本。
全美几乎所有涉足数字教育产品的大公司都加入到了这个五年计划中。
美国提出这个五年计划的背景和优势在于：
1、平板电脑在美国的普及已经大大增加了其在教育领域应用的可行性；美国学生拥有平板电脑的比例已经高达76%，笔记本电脑的比例更是高达85%以上；
2、美国的教科书极其昂贵，动辄100美元的价格，通过电子方式反而可以大大降低成本；比如苹果公布的信息显示，未来苹果多媒体教科书的单价不会超过15美元。
跟中国任何教育改革都是自上而下地统一推进不同，在美国，推动数字教育的主力军是各种教育基金会、学校联盟以及背后的商业公司，而且他们分工非常明确。
教育基金会从教育理念上进行技术普及，商业公司则提供具体产品和方案的支持，而学校联盟则在教育部门的统一协调下来进行数字教育的试点和普及。
在这种模式下，美国数字教育的重点并不是在多大程度上提升一个学生的成绩，而是培养青少年的学习兴趣和自学能力。
表6：美国部分教育基金会 基金会名称CK-12基金会 比尔盖茨和米兰达基金会资料来源：信达证券研发中心 项目名称 FlexBook平台理念地图项目Khan学院项目（开放型图书馆） 运作方式 为高中教师提供科学和数学的模块，用来满足学生的个性化需求挖掘在科学和数学方面有天分的学生搜罗2700个免费的视频公开课存在YouTube上，这种视频可以让学生自己控制教学进度，以便于更大地发挥学习的主观能动性 表7：美国部分数字教育产品及服务提供商 产品及服务提供商 公司 产品 硬件 苹果谷歌 ipad、iphone等Nexus系列等 苹果 Appleapps（iBooks、iBook2等） 软件及系统 英特尔 Intel未来教育项目（分线下和在线版本） 微软 数字学习管理系统、TEACH平台、“内容生成”软 功能 数字教育软件及系统的载体 数字教育软件及系统的载体iBook2：教师、学生用手指操控3D教科书进行互动；平均一本15美元帮助15个国家逾150万名教师更好地将技术融入教案，以促进学生学习成效跟ipad相比，微软的教育产品更强调整个课堂系统的互 请阅读最后一页免责声明及信息披露 18 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 谷歌资料来源：信达证券研发中心 件、教学内容专用搜索引擎、在线课程测评系统 GoogleApps（EngradeGradebooks、备课软件、Class.io、Thinkwave等） 动性、更侧重教育方案的打造 为课堂管理、教师备课等提供方便；谷歌自己开发的app采取免费模式，第三方开发者提供的应用采用免费和付费共存的模式，即基本功能免费，高级服务收费 一般而言，美国的基础教育信息化经费来自于联邦政府预算内支出、各州政府支出以及学区投入。
除此之外，美国联邦通讯委员会（FCC）为帮助学校和图书馆享受先进的电信服务，设立了教育折扣项目（Education-rate，E-rate），每年能为学校和图书馆部门提供22.5亿美元的资金支持用于联网等。
根据2000年财政年度的预算，联邦政府在基础教育信息化中的直接投入约15亿美元，州政府和学区等总共投入约54亿，联邦政府投入超过政府基础教育信息化总体投入的20%。
加上FCC的投入，我们粗略测算美国2000年基础教育信息化投入约92亿美元，按照美国教育部IT支出年均4%的增长速度，我们推测2013年达到约153亿美元。
图14：美国教育部IT支出（2002-2013年） 900800$Million 700 600 500 400 300254 275 224 294 308 200 100 5122 4157 6032 2059 859 06562917867 2002 2003 2004 2005 2006 资料来源：bloomberg，信达证券研发中心 441 515572007 405 6951012008 486 888962009 520 58881462010 339 493972011 274 101321412012 278 191371562013 30%20%10%0%-10%-20%-30%-40% Others InfrastructureUpgradesITSpendingInfrastructureMaintenanceITSpendingInfrastructureITSpending YOY 我们判断，美国此次数字教育五年计划的改革成本不可能全部由联邦政府和各州政府来承担。
以苹果公司的ipad及ibooks为例，iPad2售价约500美元，全美国共约5800万K12学生，假设当前ipad在美国学生中的覆盖率为30%，要提升到100%，即人手一个ipad2，那么5年总开支将达到203亿美元，再加上购买ibooks人均每年至少花费15美元，综合下来仅购买苹果公司提供的数字教育产品每年需要约45亿美元。
因此我们认为，美国的数字教育的发展方向也应该是在联邦教育经费、各州教育经费和FCC资金的支持下，逐渐由B2B向B2C过渡，最终付费购买数字教育服务的将更多的是学生和及家长个体。
总之，美国政府为了让青少年在未来全球化竞争中占据更大优势，已经开始大力发展数字教育。
我们认为，美国的数字教育计划，不仅仅是普及ipad或者引入电子课本，而是将先进的技术灌输到教育理念中，让教育者和受教育者都能真正获得独立创新和开放思维的能力，真正成为未来数字教育的获胜者。
从产业链的角度，新闻集团、Pearson等内容出版商，苹果、 请阅读最后一页免责声明及信息披露 19 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION三星、英特尔等硬件及技术服务提供商，Sprint、T-Mobile等电信运营商都将从未来数年美国数字教育发展中受益。
韩国：B2B2C数字教育加速推进 韩国的国家教育信息化规划是由教育科学技术部、知识经济部和教育研究信息院联合制定，而教育科学技术部是规划的唯一审批部门。
自1996年以来，韩国共制定了3个教育信息化规划，即1996年颁布实施的《信息通信技术用于教育的主要规划》（AdaptingICTintoanEducationMasterPlan）、2004年颁布实施的《信息化促进教育全面发展规划》（ComprehensivePlanfortheE－LearninginEducationSupportSystem），以及2010年颁布实施的《国家教育信息化规划》。
根据三次规划和之后的具体落实情况，我们认为，从1996年起步开始，韩国数字教育的发展大体经历了3个阶段。
表8：韩国教育信息化相关规划 规划名称 《信息通信技术用于教育的主要规划》（AdaptingICTintoanEducationMasterPlan）《信息化促进教育全面发展规划》（ComprehensivePlanfortheE－LearninginEducationSupportSystem） 颁布时间1996年 2004年 《国家教育信息化规划》* 2010年 资料来源：《世界教育信息》，信达证券研发中心 主要内容进行相关硬件和基础设施建设，成立国家教育网，为学校教学提供信息资源和技术支持；加强教师对信息技术的运用，给中小学教师提供电脑。
通过加强家庭、学校和社区之间的联系，建设网络学习型社会，保障每个公民都能平等地获取教育资源。
建立一个全国范围的信息系统，用于收集和存储各种相关信息，并且各研究部门可互通有无。
该系统将允许国内各个研究机构共享超级计算设备，这些设备具有储存和处理大量数据的功能。
系统的开发需要提高网络安全和修改相关知识产权法（如著作权法）。
规划也提出，韩国信息化要与国际接轨。
规划希望形成一个分权式管理的教育“生态系统”，旨在通过教育和研究的信息化，培养具有创造力的、高效率的劳动者。
表9：韩国数字教育发展的3个阶段 阶段 时间 启动与基础阶段 1996-2000年 ICT应用及电子化学习阶段 2001-2005年 普适阶段（u-learning） 2006年至今 具体建设内容
1、专注在中小学建立世界级的ICT软硬体基础建设（每位中小学教师配备1台电脑，所有教室联网）
2、建立全国性教育门户网站EDUNET1、专注改善教育品质，提供开放存取的教育内容资源；
2、持续以资讯融入教学的最佳实务培训老师，建立全国性的资讯系统NEIS，统一管理学生的教育相关资料；
3、建设网络家庭学习系统(CyberHomeLearningSystem，CHIS)，将教师、学生和家长紧密联系起来；
4、韩国教育广播公司(KoreaEducationalBroadcastingSystem，EBS)开始通过互联网提供视频流内容；
1、专注于建立永续性与弹性的学习环境，探索新的技术和新的教/学模式，开展普适学习(u-learning)试点项目；
2、进行ICT整合于课程的深入研究；
3、继续支持和建立大学电子化学习支持中心；
4、进一步加强信息技术教育应用的国际交流与合作 请阅读最后一页免责声明及信息披露 20 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 资料来源：《世界教育信息》，信达证券研发中心 韩国政府对于教育的经费投入历来较大，2009年教育支出占GDP的比例就超过了5%的水平，在世界各国中名列前茅。
自2010年韩国实施了新的教育信息化规划之后，政府对于B2B数字教育的重视和投入空前加大，2011年韩国政府提出投资20亿美元开发电子教科书，进行教师再培训，建立教育云网络，并宣布到2015年所有中小学的纸质课本将被电子课本取代。
汉松教育集团等优质内容提供商、三星等硬件和系统服务提供商、SK电讯、KTF和LGT等电信运营商将充分受益于数字教育发展提速。
2012年中国教育支出占GDP的比例首次超过4%，接近韩国2008年的水平。
由于中国的教育体系与韩国较为类似，因此我们认为韩国政府对于数字教育的推广和支持，以及具体实施情况对中国的借鉴意义更大。
图15：部分国家教育支出占GDP的比例对比 英国法国巴西美国德国韩国俄罗斯日本中国香港印度 4.10%3.78%3.51%3.32% 6.30%5.86%5.82%5.62%5.08%5.05% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 资料来源：wind，信达证券研发中心（注：俄罗斯为2008年数据，韩国为2009年数据，其余为2010年数据） 国外对标公司分析：培生集团、汉松教育集团 培生集团（Pearson）：全球最大教育出版集团，积极开拓数字教育业务 培生集团（PearsonGroup）是全球领先的媒体及教育公司，在全球超过80个国家拥有约4万名员工，业务集中于教育、企业信息和消费出版市场。
培生由三大集团构成：培生教育集团、金融时报集团以及企鹅兰登书屋（2013年7月，企鹅集团与德国贝塔斯曼旗下的兰登书屋出版集团合并，组建企鹅兰登书屋，其中贝塔斯曼持股53%，培生集团持股47%）。
其中，培生教育集团（PearsonEducation）是全球最大的教育出版集团，旗下拥有Longman、AddisonWesley等多家著名出版社。
2013年培生集团营业收入达到56.9亿英镑，其中培生教育集团收入47.28亿英镑，占比83%。
请阅读最后一页免责声明及信息披露 21 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 图16：培生集团营业收入（2009-2013年） 7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000
0 2009 2010 2011 2012 2013 90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20% 资料来源：Pearson年报，信达证券研发中心 培生教育集团销售收入（百万英镑）调整后总销售收入（百万英镑） 培生教育收入占比 图18：全球教育公司营业收入规模排名（2012年） 图17：培生集团营业利润（2009-2013年） 1000 100% 90080% 800 700 60% 600 40% 500 400 20% 300 0% 200-20% 100
0 -40% 20092010201120122013 资料来源：Pearson年报，信达证券研发中心 培生教育集团营业利润（百万英镑） 调整后总营业利润（百万英镑） 培生教育营业利润占比 总营业利润同比增长 资料来源：Pearson年报，信达证券研发中心 1999年，培生技术集团成立并打造多个数字技术平台，此后培生技术集团开始一系列并购，进军数字教育领域，并不断拓展数字内容出版业务。
2013年，培生集团数字业务收入占比已达到60%，其中绝大多数是数字教育内容资源收入。
从分地区营收情况看，培生集团收入仍主要来自于北美地区，我们预计美国启动的数字教育五年计划对于未来几年培生集团数字内容收入的增长将有较大贡献。
图19：培生集团数字业务收入占比（2006-2013年） 图20：培生集团营业收入地区分布（2013年） 请阅读最后一页免责声明及信息披露 22 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 资料来源：Pearson年报，信达证券研发中心 资料来源：Pearson年报，信达证券研发中心 此外，培生集团还积极拓展B2C在线教育。
培生集团利用其领先的数字教育内容资源，再加上LearningStudio、OpenClass等数字教育技术，将产业链延伸至平台建设，打造“内容+平台+服务”全新盈利模式，旗下MyLabs2013年用户数量已达到1100万，较2012年增长11%。
培生集团打通B2B及B2C的产业链，创造的B2B2C数字教育盈利模式已成为全球教育出版数字内容提供商和平台商的标杆。
图21：培生集团旗下MyLabs注册用户数量 资料来源：Pearson年报，信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 23 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 汉松教育集团：立足K12培训和数字出版，实现O2O线下线上一体化 汉松教育（HANSOLEDUCATIONCO.LTD）是韩国最大的教育出版集团，主营业务为儿童教育培训、成人培训、教育信息服务、多媒体出版等，在韩国拥有6家子公司及非营利法人，在中国的北京、上海等地设有分公司。
公司第一大主营业务是教育培训，主要由子公司“汉松英才教育”、“汉松chinaro”等承担，是集团的发源与支柱性产业。
形式有二种：第一是家访式教育，即派专业老师到家庭对婴幼儿进行专题化、标准化、系统化的教育培训，类似于我国的家教服务。
90年代初，公司以“神奇的世界”系列——《神奇的韩字世界》、《神奇的幼儿世界》、《神奇的英语世界》等，打造成教育品牌，成为韩国较有影响的家教公司。
第二种是培训中心模式，类似于我国的课余培训学校。
旗下拥有博乐英中心、低年级实验学校（juniorlabschool）、曼德拉学校（themandellschool）等，截至2012年底会员3.3万人。
在成功进行婴幼儿教育培训的基础上，公司于2000年左右进入小学教育领域。
2010年左右进入初高中教育市场以及成人教育市场，主要集中在英语、汉语学习等专门领域。
培训形式已开始注重网络在线教育。
公司第二大主营业务是多媒体出版。
其出版业务主要针对公司擅长的儿童教育读物，包括两类：一类是与其教育培训相结合的系列婴幼儿教育图书，即培训用的课本等；第二类是儿童单行本图书，以图画书、杂志为主体，其中《云朵面包》等书发行量较大。
公司这些多媒体出版物与教育培训紧密相关，部分出版物就是其培训教材，且主要供本学校教育培训使用，利润也主要体现在培训收费中。
公司从2000年开始建设网站，开发多媒体出版物，到目前已拥有大量的数字多媒体内容，已拥有3-4家有一定影响力的网站，销售占总收入的20%左右。
公司将网站建设、数字出版与教育培训相结合，积极拓展针对K12的B2B数字教育，并延伸至B2C在线教育，其中包括：
（1）针对婴幼儿的儿童动画游戏网站（http://www.jaeminara.co.kr），提供童话及各领域的幼儿教育内容，让孩子边玩边学。
（2）针对小学生的flash学习网站（www.funitto.co.kr），主要提供各种多媒体学习内容。
网站上有7000多个多媒体内容。
（3）为父母服务的网站（http://my.eduhansol.co.kr），提供幼儿教育信息及教育专业商品等。
截至2012年底，上述网站免费会员约580万人，收费会员约2.7万人。
2012年网站实现年收入约25亿韩币。
另外，公司还开展了IPTV节目，收入5亿韩币。
在海外教育培训方面，该公司在中国分别设立了二个培训中心，即北京博乐英中心和上海博乐英中心，在泰国也有类似分公司。
投资策略 我们基于公共财政，从政府教育信息化经费支出的流量角度和当前中小学计算机软硬件等信息化资产价值的存量角度，进行交叉验证，测算出2011年我国基础教育（K12阶段）信息化软硬件市场空间约230亿元，预计到2016年将达到575亿元。
考虑到还有占比不低的数字内容资源，我们保守估计至2016年国内K12阶段数字教育市场空间将达到千亿级别。
请阅读最后一页免责声明及信息披露 24 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 通过对国内B2B2C数字教育产业链进行梳理，我们认为优秀的内容提供商、平台商及技术服务商将分享未来数年数字教育的投资盛宴。
其中内容商我们看好“转型加速，子公司天闻数媒已成为B2B2C模式数字教育典范”的中南传媒（601098）、“从区县云平台、电子双板、家校互通等不同角度切入数字教育，并积极布局数字幼教”的长江传媒（600757）、“利用传统教材出版发行优势，将用户从线下带至线上”的凤凰传媒（601928）；平台商我们看好“数字化校园业务高速增长”的立思辰（300010）；技术服务商我们看好“战略转型领先，从语音测评切入教育信息化”的科大讯飞（002230）。
通过研究美国和韩国K12阶段数字教育发展经验，我们发现2010年左右政府对B2B2C模式数字教育推进力度明显加大。
在美国和韩国数字教育发展历程中，涌现出了培生集团、汉松教育集团等B2B2C模式下的优秀数字教育内容提供商，依据国际对标，我们重点推荐中南传媒，维持其“买入”的投资评级；另外，建议关注长江传媒、凤凰传媒、立思辰、科大讯飞。
表10：主要看好公司盈利预测及估值 代码 简称 股价（元） 总市值亿元 EPS（元） 2012 2013 2014E 2015E PE（倍） 2012 2013 2014E 2015E 601098.SH 中南传媒 13.49 246 0.52 0.62 0.72 0.83 26 22 19 16 600757.SH 长江传媒 8.9 106 0.27 0.31 0.35 0.42 33 29 26 21 601928.SH 凤凰传媒 9.27 236 0.36 0.42* 0.50 0.56 25 22 19 16 300010.SZ 立思辰 22.55 61 0.18 0.24 0.40 0.54 127 95 57 42 002230.SZ 科大讯飞 47.00 225 0.39 0.59 0.91 1.35 121 79 52 35 数据来源：wind，信达证券研发中心（注：凤凰传媒
2013年EPS为预测值，其余为实际值；中南传媒EPS为信达证券预测，其余公司EPS预测值均来自wind一致预期；股价采用2014年4月15日收盘价） 重点推荐公司 中南传媒（601098）：转型加速，占领数字教育制高点 转型深入，价值重估。
公司深入推进由传统的出版传媒企业向全介质、全流程的综合传媒集团转型，明确提出要做世界知名
的信息服务和传播解决方案提供商、华文全媒介内容运营商、重要的文化产业战略投资者。
围绕此定位，公司现阶段发展重点是线上建平台，线下建网络，积极打造互联网平台，尤其是互联网教育平台。
目前已进入公司战略见效阶段，市场应该对公司价值进行重估。
天闻数媒占领数字教育制高点，成为B2B2C模式典范。
B2B模式下，公司子公司天闻数媒数字教育业务已实现快速扩张，2013年Aischool教育解决方案单校产品（电子书包）已覆盖超过200所学校，区县教育云覆盖深圳龙岗和上海闵行，在全行业内已然领先。
2014年3月底，上海市闵行区电子书包BYOD模式（即Bringyourowndevice，携带自己的办公设备）探 请阅读最后一页免责声明及信息披露 25 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 索的第一所学校罗阳小学1-4年级成功实现95%以上的学生人手一部数字化学习终端，拉开了上海市闵行区电子书包普及BYOD模式的序幕。
在做好该模式试点应用后，该区所有学校均将实行BYOD方式的电子书包终端系统全覆盖。
该产品供应商天闻数媒数字教育业务成功由B2B模式延伸至B2B2C，成为行业典范。
（详情请关注我们2014年4月9日发布在中证报上的文章《数字教育前景广阔，天闻数媒跑马圈地》）。
天闻数媒构建“平台+内容+服务”模式，不仅销售数字教育方案实现收入，后续提供内容和服务也将实现持续的收入。
我们认为，在B2B2C模式下，天闻数媒在2013年实现收入过亿并且首次盈利的基础上，2014年将进入盈利高速增长通道，预计2014年营业收入3.5亿。
外延并购有望加快。
公司2013年年报中明确提出要高度重视外延并购扩张工作，重点锁定国内外优质的内容资源、优势的平台资源、优秀的团队资源，加快并购步伐。
截至2013年末，公司在手现金高达84.6亿元，加之财务公司的成立为其外延扩张提供了雄厚的资金支持，我们认为2014年公司并购前景值得期待。
盈利预测与投资评级：我们预测公司2014、2015、2016年EPS分别为0.72元、0.83元和0.99元。
考虑到公司加速向全介质、全流程的综合传媒集团转型，且在市场空间巨大的数字教育领域已具备先发优势，我们按照公司2014年0.72元的EPS，给予公司30倍PE，目标价21.6元，维持公司“买入”评级。
股价催化剂：数字教育业务拓展速度超预期；并购等资本运作；国家教育信息化投入加大。
风险因素：天闻数媒数字教育产品推广进度不达预期；图书出版行业增速下滑。
表
11：中南传媒主要财务数据及盈利预测 2012A 2013A 主营业务收入(百万元) 6,930.36 8,033.05 增长率YoY% 18.33% 15.91% 归属母公司净利润(百万元) 940.46 1,110.65 增长率YoY% 17.23% 18.10% 毛利率% 38.65% 39.24% 净资产收益率ROE% 11.62% 12.56% 每股收益EPS(元) 0.52 0.62 市盈率P/E(倍) 26 22 市净率P/B(倍)资料来源：wind，信达证券研发中心预测 2.9 2.6 注：股价为2014年4月15日收盘价 2014E8,947.2311.38%1,298.0816.88%39.89%13.14%0.72192.3 2015E10,327.3115.42%1,487.0714.56%39.99%13.20%0.83162.0 2016E11,824.1814.49%1,785.5520.07%40.77%13.84%0.99141.8 请阅读最后一页免责声明及信息披露 26 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 风险因素
1、国家教育信息化经费投入低于预期；我们对于基础教育信息化市场空间的测算是基于一定的假设（如保持15%的增速等），存在由于国家教育信息化经费投入低于我们预测，从而导致数字教育实际市场空间低于我们预期的风险。
2、数字教育产品接受度低于预期。
数字教育产品在推广过程中，存在由于产品质量问题、家长观念和付费能力限制等因素，在中小学师生中的接受程度低于我们预期的风险。
请阅读最后一页免责声明及信息披露 27 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 中小企业研究团队谢从军，分析师，2011年底加盟信达证券研究开发中心，曾从事煤炭行业研究2年，现从事中小企业研究。
曾任职于中信证券研究部，从事交通运输行业研究和中小市值公司研究，2006-2009年新财富交通运输行业最佳分析师第一名团队成员。
单丹，分析师，2012年5月加入信达证券研究开发中心，担任高级销售经理，2014年起从事中小企业研究。
曾任职于天相投资顾问有限公司和齐鲁证券研究所，从事汽车行业研究和卖方销售业务，6年行业经验。
杨腾，研究助理，中国人民大学数量经济学硕士，2012年7月加入信达证券研究开发中心，从事非银行金融行业研究；2014年起从事中小企业研究。
方光照，研究助理，上海财经大学金融学硕士，2012年7月加入信达证券研究开发中心，从事建筑与工程行业研究；2014年起从事中小企业研究。
钟惠，研究助理，中国人民大学会计学硕士，2012年2月加盟信达证券研发中心，从事煤炭行业和中小企业研究。
胡申，研究助理，北京林业大学农林经济硕士，2012年2月加盟信达证券研发中心，从事农林牧渔行业研究；2014年起从事中小企业研究。
机构销售联系人 区域华北华东华南 姓名袁泉张华文襄琳徐吉炉刘晟易耀华 办公电话010-63081270010-63081254021-63570071021-635700710755-824650350755-82497333 手机 邮箱yuanq@zhanghuac@wenxianglin@xujilu@liusheng@yiyaohua@ 请阅读最后一页免责声明及信息披露 28 立信以诚财达于通WITHINTEGRITY.WITHCOMMUNICATION 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的
所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。
免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。
本报告由信达证券制作并发布。
本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。
本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。
信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。
客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。
本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。
本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。
在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。
在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。
客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。
本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。
在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。
本报告版权仅为信达证券所有。
未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。
若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。
本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。
如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。
信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。
评级说明 投资建议的比较标准 本报告采用的基准指数
：沪深300指数（以下简称基准）；时间段：报告发布之日起6个月内。
股票投资评级买入：股价相对强于基准20％以上；增持：股价相对强于基准5％～20％；持有：股价相对基准波动在±5%之间；卖出：股价相对弱于基准5％以下。
行业投资评级看好：行业指数超越基准；中性：行业指数与基准基本持平；看淡：行业指数弱于基准。
风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。
投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。
建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。
本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。
在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。
请阅读最后一页免责声明及信息披露
29
声明：
该资讯来自于互联网网友发布，如有侵犯您的权益请联系我们。