2013年02月27日 北信源(300352.SZ) 软件行业 评级：买入维持评级 业绩点评 市价（人民币）：30.26元 细分行业需求旺盛，收入营业利润快速增长; 长期竞争力评级：高于行业均值 市场数据(人民币) 公司基本情况(人民币) 已上市流通A股(百万股)总市值(百万元)年内股价最高最低(元)沪深300指数 16.70 20.1835.72/22.92 2594.68 项目 摊薄每股收益(元)每股净资产(元)每股经营性现金流(元) 20100.806 2.440.41 20110.895 3.040.57 20120.908.870.95 2013E1.179.251.08 2014E1.54 11.231.68 市盈率(倍) N/A N/A 33.33 23.80 17.24 行业优化市盈率(倍) 80.25 26.96 24.60 24.60 24.60 净利润增长率(%) 78.55%
11.13%34.59%30.00%32.00% 人民币(元) 36.9234.92 成交金额（百万元）500400 净资产收益率(%)总股本(百万股) 来源：公司年报、国金证券研究所 32.98%50.00 29.47%50.00 10.66%66.70 13.74%66.70 16.37%66.70 32.92 30.9228.92 300 200业绩简评 中国价值投资网最多、最好用研究报告服务商26.92 24.9222.92 100北信源发布2012年业绩快报，实现收入1.9亿元，营业利润5785万，净
0 利润6026万，同比增长49.74%、56.27%和34.59%，符合预期。
经营分析 120912121210 收入增长超预期，反应细分行业需求旺盛：公司去年收入达到1.9亿元，wwwww1 成交金额国金行业 北信源沪深300 保持了高速增长，反映了终端安全管理行业的高景气度和旺盛需求，未来终端安全管理仍将是企业级IT投入的重点之
一，公司收入有望在13年仍 将保持快速增长。
相关报告
1.《销售保持快速增长,业绩符合预 营业利润增速快于收入增速，反应了产品型公司的利润弹性：作为产品型公司，公司的人工成本增速慢于收入增速，即可呈现出更快增速的营业利润；由于包括增值税退税在内的营业外收入的影响，导致公司净利润增速 期;》，2013.1.20 不及营业利润增速。

2.《获信息安全专项资助,设立广州分公司;》，2013.1.4
3.《高速成长的终端安全管理行业龙头;》，2012.12.25 4季度人员扩张，投入研发、销售队伍，为13年做准备：4季度公司扩充人员加入销售和研发队伍，特别是研发队伍中增加对移动终端、数据处理、安控平台等产品或技术领域的投入，为13年业绩做准备。
盈利调整 维持公司“买入”评级；我们预测公司13-14年EPS分别为1.17元、1.54 元，给予公司未来6-12个月35元目标价，相当于30x13PE。
风险 中国价值投资网产品最销售多的季、节性最不平好衡风用险；研市场究竞报争日告趋激服烈的务风险商。
郑宏达易欢欢 联系人(8621)60753908zhenghd@ 分析师SAC执业编号：S12(8621)61038267yihh@ 敬请参阅最后一页特别声明 -1此文档仅供中海基金管理有限公司使用 用ರഓ٤ຫပस‫ںݮࠡڕ‬ᄯ٢ࠧӶำҮ 北信源业绩点评 面向终端安全管理的B2B2C模式 公司是国内最优秀的终端安全和管理厂商 公司是国内最优秀的终端安全和管理厂商，相对于诸如防火墙的外网安全，终端安全和管理则是一个近几年才逐渐开始发展的朝阳产业。
公司是这个行业内最优秀的龙头的公司，这个“龙头”体现在： 客户：公司在政府、军队军工、央企等领域占据众多的优质客户，覆 盖中央级政府部门的50%-60%，军工企业的80%以及能源企业的60%； 产品：公司的产品线覆盖终端安全、管理、智能终端管理、虚拟化等行业目前需求以及未来技术发展趋势的战略研发储备，拥有行业最丰富的产品簇； 标杆案例：目前已经实施和可以实施几十万数量级终端管理覆盖的公司只有北信源，其优秀的标杆项目案例是其他竞争对手不能相比的； 资质：公司具有行业内最全面的资质，主要包括：公安部“计算机信息系统安全专用产品销售许可证”、国家保密局“涉密信息系统产品检测证书”、中国人民解放军“军用信息安全产品认证证书”和“装备承制单位注册证书”、国家密码管理局“商用密码产品销售许可证”和“商用密码产品生产定点单位证书”以及中国信息安全测评中心“信息安全服务资质证书”等。
www.jztzw图.表n1e：t公司安全和管理及安管平台产品线 中国价值投资网产品最类别多、产最品系好列用研究报告产服品名务称商 安全 准入控制北信源网络接入控制管理系统 北信源虚拟隔离接入控制系统 北信源接入认证网关 wwwww2 安全审计北信源主机监控审计系统 北信源终端安全登录与监控审计系统 行为管控北信源上网行为管理系统 安全检查北信源网络信息保密检查监控系统 管理 桌面管理北信源内网安全管理系统 北信源IntelvPro(AMT)管理支持系统 北信源补丁及文件分发管理系统 介质管理北信源移动存储介质使用管理系统 北信源安全U盘系统 北信源存储介质信息消除工具 北信源存储介质信息消除系统 北信源光盘刻录监控与审计系统 数据管理北信源电子文档安全管理系统 中国价值投资网安全管最理平多台、管最理平好台用北研信源究信息报安告全管服理通务告平商台系统北信源政务终端安全护理系统 www.jz来t源z：w国金.证n券e研t究所 纯软件公司，B2B2C商业模式，高毛利高净利，爆发性强 在国内，B2C模式由于历史原因已经消亡，而政府企业为单位（B）统一采购，机构下面每个终端（C）都安装的B2B2C模式是可以存在的面向个人的商业模式。
北信源是目前A股唯一具有这个特性的公司，政府或企业出面采购，以每个终端软件的模式来收钱，机构内所有员工使用的终端全 部安装。
-2敬请参阅最后一页特别声明 北信源业绩点评 此类商业模式的公司具有很好的财务指标，比如90%左右的毛利率，30%以上的净利率，经营性现金流/营业收入比值较高等，以此体现出这类企业 有很好的盈利质量。
这种模式的优点还在于爆发性强和客户粘性高，一旦拿下某个大客户，则一方面可以带来大规模终端软件的销售，另一方面则可以深挖客户需求，带来后续多重挖掘价值。
公司在过去几年给出了很好的财务表现，2009-2011年公司主营业务收入复合增长率39.18%，净利润复合增长率41.07%，保持了较快的增长。
图表2：公司近三年营业收入复合增长39.18% 图表3：公司近三年净利润复合增长41.07% 1.4 1.2 1.0 0.8 0.69 0.6 0.4 0.2 0.0 2009 0.922010 1.270.69 2011 2012H1 50004000300020001000
0 2256.232009 4028.452010 4476.952011 1200.982012H1 ww营w业.收j入z（t亿元z） 净利润（万元） 来源：国金证券研究所 中国价值投资网最多、最好用研究报告服务商公司的成长逻辑 从行业发展空间来看，终端安全管理从08年开始开始逐渐被认可和应用，目前处于一个快速发展的阶段，不管从横向的渗透率还是纵向的应用wwwww3 深度来说，未来市场仍会有百倍的空间。
有好的行业发展前景，那么行业的竞争格局以及公司的竞争力怎么样？由于安全管理行业的特殊性，目前的竞争格局是本土企业占据政府、军工军 队、央企市场；外资企业占据外企市场。
在本土企业的竞争中，北信源是从事终端安全管理最早，产品线最丰富，客户资源最优质，收入规模最大的公司；其核心竞争优势体现在三方面： 
1、占据优质客户，包括50%的政府总部、80%的军工企业总部、60%的能源企业总部； 
2、最丰富的产品线，公司覆盖所有的终端安全管理的功能模块，其他竞争对手只能擅长做到其中的某一两款模块，同时公司战略性的向智能终端管理、虚拟化、云平台等方向做技术产品布局，这是其他本土竞争对手不能相比的； 
3、拥有国内绝不仅有的大规模终端安全管理成功案例。
在国内应用的几十万级的案例都是北信源来做的，国内国外的其他竞争对手都无法 中国价值投资网最多、最好用研究报告服务商树立这样标杆案例。
公司实施的几十万级的标杆客户还有不少，其中在央企领域比较典型的是国家电网项目，在政府领域比较典型的是公安部和国税总局的项目。
有了好的行业，有了领先于竞争对手的核心竞争优势，公司战略如何充分分享行业发展已经竞争优势带来的自身成长？公司的战略是三点：
1、圈住客户、吸引客户和挖掘客户；
2、从终端安全管理向IT全生命周期管理前进；
3、向虚拟化、移动智能终端安全管理等领域跨越。
-3敬请参阅最后一页特别声明 北信源业绩点评 市场中相关报告评级比率分析 日期买入增持中性减持评分 一周内0000
0 一月内3100 1.25 二月内7100 1.17 来源：朝阳永续 三月内9200 1.17 六月内15200 1.15 市场中相关报告评级比率分析说明：市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为 “增持”得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。
最终评分与平均投资建议对照： 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性3.01~4.0=减持 历史推荐和目标定价(人民币) 日期12012-10-2222012-12-2532013-01-0442013-01-20 评级买入买入买入买入 来源：国金证券研究所 市价26.8731.1931.8033.20 目标价N/A 35.00～38.00N/AN/A 人民币(元) 34.92 32.92 30.92 28.92
1 26.92 24.92 22.92 历史推荐与股价 423 120912121210 中国价值投资网最多、最好用研究报告服务商 成交量140120100806040200 wwwww4 长期竞争力评级的说明：长期竞争力评级着重于企业基本面，评判未来两年后公司综合竞争力与所属行业上市公司均值比较结果。
优化市盈率计算的说明： 行业优化市盈率中，在扣除行业内所有亏损股票后，过往年度计算方法为当年年末收盘总市值与当年股票净利润总和相除，预期年度为报告提供日前一交易日收盘总市值与前一年度股票净利润总和相除。
投资评级的说明：买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在20%以上；增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－20%；中性：预期未来6－12个月内变动幅度在-5%－5%； 减持：预期中未来国6－价12值个月投内下资跌幅网度在5最%以多下。
、最好用研究报告服务商 -4敬请参阅最后一页特别声明 北信源业绩点评 特别声明：本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，本报告的任何部分 均不得以任何方式制作任何形式的拷贝，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。
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