—调整目标价格 买入 16% 目标价格:港币14.80原目标价格:港币14.10 0694.HK目标价格基础：市盈率板块评级：未有评级 价格:港币12.80 股价表现 (%) 绝对相对恒生中国企业指数 今年至今63.3 40.8 1个月10.0 4.5 3个月4.1 (2.2) 12个月57.4 37.1 发行股数(百万)流通股(%)流通股市值(港币百万)3个月日均交易额(港币百万)净负债比率(%)(2017E)主要股东(%) 中车集团 资料来源：公司数据，彭博及中银国际研究以2017年10月31日收市价为标准 4,33143 55,4355120 57 中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格工业：机械刘志成,CFA (852)39886418lawrence.lau@证券投资咨询业务证书编号：S19 本研究报告是《BeijingCapitalInternationalAirportCo--9M17earningsextendedstrength》的中文译本，英文原稿已于2017年11月1日出版 2017年11月7日 北京首都机场股份 2017年1-9月盈利继续增长 北京首都机场股份2017年1-9月中国会计准则下盈利增长强劲，延续了上半年的涨势。
收入同比增长9.3%。
我们认为收入增长主要来自非航空性业务收入，因为2017年1-9月飞机起降架次同比下降2.3%。
2017年1-9月净利润同比增长38.4%至19.44亿元人民币，占此前中银国际全年预测的82%。
北京首都机场股份和中免集团如期在7月签订新免税特许经营合同，因此净利润预计在2018和2019年获得显著增长。
我们维持买入评级，将目标价小幅上调至14.8港币，对应15.7倍2018年预测市盈率。
支撑评级的要点上调盈利预测。
虽然2017-19年飞机起降架次变动预计分别为-3.1%、0.5% 和1.1%，但新签订的免税特许经营合同期限比我们之前预期要好。
该合同自2018年生效，有效期8年，免税特许经营费收入至少为30亿元人民币，几乎是2016年旧合同收入的3倍。
2号航站楼（T2）和3号航站楼（T3）的收入分享比例分别为47.5%和43.5%。
经营者需支付最低费用或分享收入的孰高值。
因此，我们将2017-19年净利润预测分别上调3.2%、22.6%和19.1%。
新政策限制小于预期。
2017年9月，中国民航局发布新措施，将东南地区机场起降时段和航线增长率控制在5%左右，以减少2017/18冬春航季发生的延误情况（2017年10月29日-2018年3月24日）。
特别提到北京首都机场需将航班数量减少至始发航班量的75%。
但据公司新闻，新季节首周实际每日允许起飞航班平均为1,730架次，仅同比减少14架次。
国际航班允许起飞量在新季节仍同比增长5%，而国内航班出现下降。
评级风险2020年后民航发展基金分配方案；转移至新机场的航班数量高于预期。
估值我们预计目前航班的32%将在2019年起始的为期四年过渡期被移至新机场。
这意味着每年转移8%现有航班数量，但我们认为由于需求强劲，航班减少量将在同年被补充。
我们将目标价上调至14.80港币，基于15.7倍2018年预测市盈率，这与公司三年平均乘数相近，但仍大大低于全球同业。
维持买入评级。
投资摘要 年结日:12月31日销售收入(人民币百万)变动(%)净利润(人民币百万)全面摊薄每股收益(人民币) 变动(%)市场预期每股收益(人民币) 调整幅度(%)全面摊薄市盈率(倍)价格/每股现金流量(倍)企业价值/息税折旧前利润(倍)每股股息(人民币)股息率(%) 20158,387 111,6420.37918.0 28.711.312.90.1521.4 资料来源：公司数据及中银国际研究预测 20168,678 31,7810.411 8.5- 26.510.212.00.1651.5 2017E9,310 72,4380.56336.90.545 3.219.312.210.20.2252.1 2018E10,858 173,4670.80042.20.65322.613.6 8.87.40.3202.9 2019E11,220 33,7100.857 7.00.72019.112.7 8.46.70.3433.1 图表1.2017年1-9月业绩回顾中国会计准则 (人民币，百万)收入销售成本营业税及征费一般及管理费用财务费用-净值资产减值损失加：投资收入经营利润加：经营外收入减：经营外支出税前利润税费净利润 9M166,477.2(3,736.8)(46.9)(450.1)(348.1)(26.1) 3.11,872.3 0.30.01,872.6(468.7)1,403.9 资料来源:公司,数据，中银国际研究预测 9M177,077.4(3,821.4)(186.2)(367.7)(74.8)(34.5) 0.72,593.4 3.9(4.3)2,593.1(649.5)1,943.7 同比(%)9.32.3297.0 (18.3)(78.5)32.0(78.5)38.5 38.538.638.4 国际会计准则 1H164,240 1H17同比(%)3Q164,6148.82,236.9 1,208(303)905 1,687(423)1,264 39.7664.639.8(166.1)39.6498.4 备考 中银国际 预测 3Q17同比(%)2017E 2,463.010.1 9,552.4 905.836.3(226.4)36.3679.336.3 3,143.8(781.3)2,362.5 9M17占2017E比 例(%)74.1 82.583.182.3 图表
2.旅客吞吐量预测 (百万乘客)120 100 5.0%4.4% 802.9% 604020 1.7%0.7%0.8% 02014201520162017E2018E2019E 国际旅客(包含香港、澳门及台湾)（左轴）国内旅客(左轴)同比(右轴) 资料来源：公司数据，中银国际研究预测 图表
3.旅客数量分拆 100% 6% 24% 25% 5%80% 4%60% 3% 2%40%76% 75% 1%20%0% 0% 2014 2015 26% 27% 27% 28% 74% 73% 73% 72% 20162017E2018E2019E 国内旅客 国际旅客(包含香港、澳门及台湾) 资料来源：公司数据，中银国际研究预测 图表
4.航班起降数量预测 (千航班) 2.7% 700 6002.5%1.4%500 1.1%0.5% 400 300 200 100
0 (3.1%) 2014201520162017E2018E2019E 国际(包含香港、澳门及台湾)（左轴）国内(左轴)同比（右轴） 资料来源：公司数据，中银国际研究预测 图表
5.航班起降数量分拆 100% 3% 22% 22% 23% 25% 25% 26% 2%80% 1%0%60% (1%) 40%(2%) 78% 78% 77% 75% 75% 74% (3%)20%(4%) 0% 2014 2015 20162017E2018E2019E 国内 国际(包含香港、澳门及台湾) 资料来源：公司数据，中银国际研究预测 2017年11月7日 北京首都机场股份
3 图表
6.收入预测分拆(人民币，百万) 航空性收入旅客服务费飞机起降及相关收费机场费航空性收入合计同比(%)非航空性收入 特许经营收入租金停车服务收入非航空性业务收入同比(%) 收入-剔除营业税同比(%)资料来源：公司数据，中银国际研究预测 图表7.1年预期市盈率 19 18 17 16 15 14 13 12 预期市盈率 均值 资料来源:彭博，中银国际研究预测 +1标准差 2015 1,7881,6631,1424,593 5.2 2,6481,080 1883,91719.1 8,51011.2 2016 1,8891,7461,2024,837 5.3 2,6441,083 1653,892(0.6) 8,7292.6 2017E 1,9151,8531,2104,977 2.9 3,1231,099 1674,38912.8 9,3677.3 2018E 1,9421,9091,2195,070 1.9 4,5841,110 1695,86233.6 10,93216.7 2019E 1,9891,9741,2405,203 2.6 4,8011,123 1706,094 4.0 11,2973.3 图表8.1年预期企业价值/息税折旧摊销前利润 10.09.59.08.58.07.57.0 -1标准差 预期企业价值/息税折旧摊销前利润均值+1标准差-1标准差 资料来源:彭博，中银国际研究预测 10/1412/1402/1504/1506/1508/1510/1512/1502/1604/1606/1608/1610/1612/1602/1704/1706/1708/1710/17 10/1412/1402/1504/1506/1508/1510/1512/1502/1604/1606/1608/1610/1612/1602/1704/1706/1708/1710/17 2017年11月7日 北京首都机场股份
4 图表
9.同业估值对比 股票代码公司名称 694HK 北京首都机场股份 市值(港币，百 万)55,435 收盘价(当地货 币) 31-Oct-1712.80 市盈率(倍) 市净率(倍) 企业价值/息税折 股息收益率(%) 旧摊销前利润(倍) 20162017E2018E20162017E2018E20162017E2018E20162017E2018E26.419.313.62.42.21.91.52.12.912.010.27.4 A股机场600009CH000089CH600004CH600897CH平均 上海机场深圳机场白云机场厦门空港 99,22421,28934,0258,525 43.7530.024.921.43.83.43.01.01.21.421.116.914.78.8232.225.321.01.71.61.51.11.21.314.211.710.213.9717.218.918.42.22.12.01.81.61.6n.a.n.a.n.a.24.3216.916.215.02.22.12.03.34.04.410.19.48.8 24.021.318.92.52.32.11.82.02.215.212.711.2 其他在亚太地区上市的机场 SYDAU SydneyAirport 9706JP JapanAirportTerminalCo MAHBMKMalaysiaAirportsHldgsBhd AIANZ AucklandIntlAirportLtd SATSSPSATSLtd AOTTB AirportsofThailandPCL 平均 95,686 7.1149.642.838.214.615.924.74.44.95.323.019.718.4 23,3184,010.0036.741.733.22.82.72.50.80.80.916.717.015.3 25,319 8.28880.959.638.71.81.71.61.21.41.811.910.59.7 39,838 6.2328.330.528.81.91.61.92.83.23.519.618.518.6 30,129 4.7023.621.421.33.53.33.13.23.63.717.615.915.8 199,62859.5043.439.334.87.06.45.81.11.21.327.624.221.7 177.139.232.55.35.36.62.32.52.719.417.616.6 在其他地区上市的机场FHZNSWFlughafenZuerichAG-Reg KBHLDCKobenhavnsLufthavne ADPFP AeroportsdeParis FRAGR FraportAgFrankfurtAirport AENASMAenaSA ASURBMMGrupoAeroportuariodelSureste-
B GAPBMMGrupoAeroportuariodelPacific-
B OMABMMGrupoAeroportuariodelCent TAVHLTITavHavalimanlariHoldingAS 平均 资料来源:彭博，中银国际研究预测 51,753215.8026.725.824.62.92.82.81.53.03.212.312.011.654,2645,670.0035.3n.a.n.a.14.6n.a.n.a.2.8n.a.n.a.21.3n.a.n.a.128,860143.5032.629.827.23.33.23.01.82.02.214.711.910.768,23381.3220.023.721.02.01.91.81.81.82.011.711.710.6210,632154.7519.919.218.54.64.13.72.53.03.214.012.111.942,071346.2128.623.020.44.64.03.9n.a.2.32.520.216.013.341,642183.2529.322.720.34.84.95.22.23.83.916.013.812.415,81296.9120.418.216.75.85.24.90.04.34.613.211.110.114,08718.8116.18.46.72.31.71.43.16.17.86.15.04.5 25.421.419.45.03.53.32.03.33.714.411.710.6 2017年11月7日 北京首都机场股份
5 损益表(人民币百万) 年结日：12月31日销售收入销售成本经营费用息税折旧前利润折旧及摊销经营利润(息税前利润)净利息收入/(费用)其他收益/(损失)税前利润所得税少数股东权益净利润核心净利润每股收益(港币)核心每股收益(港币)每股股息(港币)收入增长(%)息税前利润增长(%)息税折旧前利润增长(%)每股收益增长(%)核心每股收益增长(%) 20158,387(3,993) (17)4,378(1,593)2,784(479)(113)2,193(551) 01,6421,6420.3790.3790.152 1117141818 20168,678(4,034)(203)4,441(1,550)2,891(369)(145)2,377(596) 01,7811,7810.4110.4110.165 34188 资料来源：公司数据及中银国际研究预测 2017E9,310(4,144)(145)5,021(1,594)3,427(288) 1063,245(807) 02,4382,4380.5630.5630.225 719133737 2018E10,858(4,281) (131)6,446(1,632)4,815(192) (6)4,616(1,150) 03,4673,4670.8000.8000.320 1741284242 2019E11,220(4,438) (99)6,683(1,669)5,015 (89)15 4,941(1,231) 03,7103,7100.8570.8570.343 34477 现金流量表(人民币百万) 年结日：12月31日税前利润折旧与摊销净利息费用运营资本变动税金其他经营现金流经营活动产生的现金流购买固定资产净值投资减少/增加其他投资现金流投资活动产生的现金流净增权益净增债务支付股息其他融资现金流融资活动产生的现金流现金变动期初现金公司自由现金流权益自由现金流 20152,1931,593 479284(555)1634,157(2,441) 134(2,406)0(670)(602)(555)(1,827)(75)2,1841,752497 20162,3771,550 369717(623)2214,610(187) 048(139)0(1,034)(680)(338)(2,052)2,4192,1134,4713,044 资料来源：公司数据及中银国际研究预测 2017E3,2451,594 288(320)(807)(147)3,853(1,235) 0411(824) 0(3,525) (712)(326)(4,563)(1,534)4,5303,029(821) 2018E4,6161,632 192(66)(1,150)1115,335(1,036) 0335(701) 0(1,839) (975)(226)(3,040)1,5942,9974,6342,570 2019E4,9411,669 8991(1,231)525,611(1,035)0412(624)0(3,427)(1,387)(133)(4,947)404,5914,9871,427 资产负债表(人民币百万) 年结日：12月31日现金及现金等价物应收帐款库存其他流动资产流动资产总计固定资产无形资产其他长期资产长期资产总计总资产应付帐款短期债务其他流动负债流动负债总计长期借款其他长期负债股本储备股东权益少数股东权益总负债及权益每股帐面价值(人民币)每股有形资产(人民币)每股净负债/(现金)(人民币) 20152,1131,266 1260 3,50427,7501,212 22529,18732,6912,2164,645 3917,2527,038 1324,33113,93818,269 032,691 4.223.942.21 20164,5301,139 123275,81926,6291,20025528,08533,9043,1495,6703879,2065,1331874,33115,04719,378033,9044.474.201.45 资料来源：公司数据及中银国际研究预测 2017E2,9971,237 134274,39626,3551,18426027,79932,1952,9382,3413875,6654,9371644,33117,09821,429032,1954.954.670.99 2018E4,5911,260 148276,02625,8321,16726627,26533,2912,9081,3443874,6394,0951754,33120,05124,382033,2915.635.360.20 2019E4,6321,293 165276,11625,2811,14727226,70032,8173,0491843873,6191,8291704,33122,86827,199032,8176.286.02(0.60) 主要比率 年结日：12月31日 20152016 盈利能力 息税折旧前利润率(%)52.251.2 息税前利润率(%) 33.233.3 税前利润率(%) 26.127.4 净利率(%) 19.620.5 流动性 流动比率(倍) 0.50.6 利息覆盖率(倍) 5.57.3 净权益负债率(%) 52.432.4 速动比率(倍) 0.50.6 估值 市盈率(倍) 28.726.5 核心业务市盈率(倍) 28.726.5 目标价对应核心业务市33.230.6 盈率(倍) 市净率(倍) 2.62.4 价格/现金流(倍) 11.310.2 企业价值/息税折旧前 12.912.0 利润(倍) 周转率 存货周转天数 11.111.3 应收帐款周转天数 57.850.6 应付帐款周转天数 90.1112.8 回报率 股息支付率(%) 40.040.0 净资产收益率(%) 9.39.5 资产收益率(%) 6.56.5 已运用资本收益率(%) 9.59.7 资料来源：公司数据及中银国际研究预测 2017E 53.936.834.926.2 0.810.420.00.8 19.319.322.4 2.212.210.2 11.346.6119.3 40.012.07.811.8 2018E2019E 59.459.644.344.742.544.031.933.1 1.31.720.936.33.5净现金1.31.6 13.612.713.612.715.714.7 1.91.78.88.47.46.7 12.012.842.041.598.296.9 40.040.015.114.411.011.416.617.2 2017年11月7日 北京首都机场股份
6 披露声明 本报告准确表述了证券分析师的个人观点。
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2017年11月7日 中银国际证券有限责任公司—璞玉共精金 13 风险提示及免责声明 本报告由中银国际证券有限责任公司证券分析师撰写并向特定客户发布。
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