行
业
研证券研究报告究汽车
自主乘用车需求回暖
推荐（维持）行
2012年12月16日
业
投
重点公司
投资要点
资
策
重点公司12E13E评级乘用车：车购税反映终端需求保持较快增长；自主品牌乘用车销售下半年以来
长安汽车0.230.55买入
显著回暖，预计2013年上半年继续同比高增长。
略上汽集团1.952.18买入 11月份车购税同比实现了5.9%的正增长，由于价值量较高的重卡销量同比仍在 报 福耀玻璃0.770.94买入 下降、乘用车销售价格低于去年，据此推测乘用车终端销量同比增速应远高于车 告 东风汽车0.010.11买入 潍柴动力1.532.23买入 购税的增速；同时，乘用车(狭义)批发量同比增速11月回升至11.5%，也表明乘用车需求状况仍然较好。
整体来看，2012年终端需求增速已恢复至长期均衡水平，在经济企稳的背景下，我们预计乘用车销量增速有望继续保持较快增长。
宇通客车2.052.26增持长城汽车1.762.00中性 其中自主品牌在狭义乘用车中的比例自6月份以来出现了显著回升，7月份以来开始超过去年同期水平，且超越幅度近期明显放大。
我们推测自主品牌乘用车分 江铃汽车1.861.84中性 额的回升，反映的是中低端乘用车需求的回暖，而不是来自于自主品牌对日系的 庞大集团-0.15-0.10中性 替代效应。
这一现象可能与发改委5月份开始大量批准新建项目有关——由于这些项目主要位于非发达地区，项目的建设通过收入效应主要传导至中低端乘用车 的需求，从而导致自主品牌乘用车市场分额的回升。
相关报告 由于2012年上半年基数较低，我们预计自主品牌乘用车2013年有望继续实现较 《继续看好非日系合资车企 高的同比增长。
业》20121118 商用车：报废需求筑底，经销商去库结束，重卡行业的风险收益比凸显机会； 《需求回稳可期，供给压力渐 大中客增速回归有待完全消化新国标实施和营运证管控影响。
缓》20121019 《上牌量仍较快增长，库存连 我们判断
2012年的重卡销量已经到达未来2年内的底部，行业景气预计在明年 续两月回落》20120913 1季度末触底回升。
主要依据的两个要旨在于：
1.报废需求筑底，2013年即使 《上牌量异常高增长，产能边 新增销量0增长，终端销量也将好于今年。
2.经销商去库存结束，2012年厂商 际压力趋弱》20120817 批发销量可能小于终端销量。
从目前终端调研情况看，今年报废需求占比的上升， 《终端销量回落，库销比创新 经销商库销比处于历史低位已经逐步得到印证。
高》20120720 《降价保量，尚难言暖》
20120614 盈利前瞻：非日系合资车企与自主品牌乘用车企盈利4季度预计将有改善非日系合资品牌乘用车由于供需关系边际改善，以及日系分额下降所造成的市场 容量增加，预计其盈利能力4季度将出现改善。
自主品牌乘用车企业则由于需求 分析师： 的回暖，预计其盈利也将跟随销量的增长而回升。
重卡方面，其盈利能力同样将 聂清廉 受益于销量的回升。
021-3856
5954nieql@S02李纲领021-38565920ligangl@S04 投资策略与行业评级：继续看好非日系合资车企，关注自主回暖的盈利弹性 基于上述判断，我们继续看好非日系合资乘用车企业经营压力环比改善所致的阶段性机会，同时看好自主乘用车销量快速增长带来的机会，维持乘用车行业“推荐”的投资评级。
继续重点推荐长安汽车(000625)和上汽集团（600104），同时建议关注受益自主回暖车企江淮汽车（600418）和比亚迪（002594）的投资机会。
重卡行业继续重点推荐东风汽车（600006）；潍柴动力（000338）；风神股份（600469）；中国重汽（000951）。
主要风险在于：1）、企业降薪裁员规模扩大风险；2）、地方政府限购政策风险；3)、日系车降价风险。
4）、重卡运能消化过慢 请阅读最后一页信息披露和重要声明 敬请参阅最后一页特别声明 行业投资策略 目录 销售跟踪：自主品牌乘用车销售显著升温............................................................-3销量前瞻：乘用车预计维持稳定增长，商用车回升前景存疑.............................-8盈利前瞻：日系车分额下降减弱其他品牌盈利压力...........................................-10上市公司比较：自主品牌销量普遍同比高速增长...............................................-12投资策略与行业评级..............................................................................................-
13重点公司盈利预测与估值......................................................................................-14- 图
1、自主品牌在全部狭义乘用车中的市场分额..................................................-4图
2、自主品牌在全部非日系狭义乘用车中的市场分额......................................-4图
3、SUV在狭义乘用车中的市占率创历史新高..................................................-5图
4、日系品牌乘用车销量及其市场占有率.........................................................-5图
5、德系品牌乘用车销量及其市场占有率.........................................................-5图
6、自主品牌乘用车销量及其市场占有率.........................................................-5图
7、美系品牌乘用车销量及其市场占有率.........................................................-5图
8、韩系品牌乘用车销量及其市场占有率.........................................................-5图
9、卡车销量已现明显回升趋势.........................................................................-6图10、大中客销量尚未见恢复...............................................................................-6图11、重卡销量及季调趋势项................................................................................-
6图12、中卡销量及季调趋势项...............................................................................-6图13、轻卡销量及季调趋势项...............................................................................-7图14、大客销量及季调趋势项...............................................................................-7图15、中客销量及季调趋势项...............................................................................-7图16、轻客销量及季调趋势项...............................................................................-7图17、CPI与乘用车销量增速.................................................................................-9图18、狭义乘用车与住宅销售面积增速变化高度吻合........................................-9图19、重卡销量周期与固定资产投资周期...........................................................-9图20、轻卡销量季调趋势同比与M1季调趋势高度一致.....................................-9图21、大中客销量季调趋势同比与M1季调趋势.................................................-9图22、轻客销量季调趋势同比与M1季调趋势.....................................................-9图23、合资品牌总体产能及增速情况.................................................................-10图24、合资品牌乘用车销量及调整产能利用率..................................................-10图25、重点汽车企业利润率变化情况.................................................................-11图26、重点汽车企业利润总额情况.....................................................................-11- 表
1、汽车行业分车型批发量数据（单位：万辆）..............................................-3表
2、近期合资品牌新建或扩建产能情况...........................................................-11表
3、主要上市车企汽车总销量情况（单位：万辆）........................................-12表
4、兴业证券汽车行业重点跟踪公司...............................................................-14- 敬请参阅最后一页特别声明 请阅读最后一页信息披露和重要声明 -2- 行业投资策略 销售跟踪：自主品牌乘用车销售显著升温 全部汽车批发量11月同比增长8.2%，累计同比增长3.8%，增速较10月继续回升。
其中，狭义乘用车批发量在经历了9、10月两个月的较低增长后，11月回升至两位数增长（11.4%），接近4～8月的增速水平；中、轻卡销量增速连续上升至10%左右的较好水平，重卡销量同比降幅也出现了明显收窄；客车销量增速则仍在较低水平徘徊。
自主品牌乘用车销售显著升温：自主品牌在狭义乘用车中的市场分额自7月份以来明显超过去年同期，而此前为大幅低于去年同期。
我们认为这一回升并非源自自主对日系的替代：1）、自主品牌市场分额的回升早于钓鱼岛事件；2)、自主品牌在非日系狭义乘用车中的市场分额较去年同期的降幅，自6月份以来也出现了明显的收窄；3）、自主品牌与日系价格交叉较少且相差较大，理论上自主品牌对日系车的替代效应不显著。
我们推测，导致自主品牌销售显著升温的主要原因，可能在于发改委5月以来大规模批准新建项目。
由于这些项目主要位于非发达地区，因此，新建项目通过收入效应主要带动的是中低端乘用车销量的增长。
表
1、汽车行业分车型批发量数据（单位：万辆） 汽车类别 汽车行业乘用车 商用车货车 客车 微车 总销量 总销量轿车MPVSUV总销量 总销量重型中型轻型总销量大客中客轻客 总销量 微客微卡 2012年11月179.1 最新月度数据 YoY上月YOY12YTD 8.2% 5.2% 1,749.3 126.5 103.34.318.933.0 11.5% 11.3%-8.6%18.0%5.6% 5.9% 5.5%-7.1%12.4%0.5% 1,199.1 974.845.2179.1346.3 23.4 4.3%-0.4% 252.1 4.9 -12.6%-23.4% 58.4 2.8 11.4%3.5% 25.5 15.7 9.7% 7.8% 168.2 4.7 2.0%-4.9% 45.6 0.8 7.3%13.5% 6.8 0.8 -13.3%-17.4% 8.0 3.1 5.8%-4.8% 30.8 24.6 -2.2%10.0% 252.6 19.7 -5.9%9.5% 203.9 4.9 16.3%12.8% 48.6 数据来源：汽车工业协会兴业证券研究所 累增3.8% 8.3%6.2%-0.1%24.0%-6.8% -10.7% -29.2%-3.5%-3.0%2.8%8.5%-1.0%2.6% 0.8% -0.8%8.1% 敬请参阅最后一页特别声明 请阅读最后一页信息披露和重要声明 -3- 行业投资策略 乘用车行业：车购税反映的终端需求状况保持良好 财政部11月车辆购置税198亿元，环比上升12.5%，同比增长5.9%。
由于价值量较高的重卡销量同比仍是负增长、以及乘用车销售价格同比下降等不利于车购税增长的因素，我们推测乘用车终端销量同比增速仍较大高于车辆购置税增速，11月车辆购置税数据隐含着乘用车终端需求远高于5.9%的同比增长。
从批发量来看，狭义乘用车批发量增速在经历了9、10月两个月的较低增长后，11月回升至两位数增长（11.4%），接近4～8月的增速水平，也意味着近期乘用车的销售状况并不差。
总体而言，乘用车需求在2009、2010年由于政策刺激导致的透支性消费，经历2011年的调整后已经消化完毕，2012年需求增速已经恢复至长期均衡水平。
我们预计，在经济未见明显恶化的背景下，这一局面不会发生大的改变。
乘用车细分：自主品牌下半年以来显著升温 11月，日系批发量环比有较大回升，但同比降幅仍达36%，占狭义乘用车的市场分额为13.5%，仍远低于1～8月22.4%的累计占比与去年同期的23.5%。
值得注意的是，自主品牌在狭义乘用车中的比重，6月开始显著回升，7月份后超过了去年同期水平，且超越幅度近期明显放大。
理论上，这一现象只有两种解释：1）、自主对日系的替代效应；2)、自主品牌所在的中低端市场升温。
但对于前者，以下三个原因削弱了这一因素的解释力：1）、自主分额上升时间早于到钓鱼岛事件；2）、自主占非日系乘用车的比重相对2011年同期的降幅，自6月份以来也出现了明显收窄；3）、自主与日系价格区间几乎没有交叉且相隔较远，理论上其对日系的替代效应不应超过非日系合资品牌。
因此，我们更相信后一因素的作用。
我们推测自主品牌乘用车分额的回升，可能与发改委5月份开始大量批准新建项目有关。
由于这些项目主要位于非发达地区，项目的建设通过收入效应主要传导至中低端乘用车的需求，从而导致自主品牌乘用车市场分额的回升。
图
1、自主品牌在全部狭义乘用车中的市场分额 39% 37% 35% 33% 31% 29% 27% 25%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2010年 2011年 2012年 数据来源：汽车工业协会，兴业证券研究所 图
2、自主品牌在全部非日系狭义乘用车中的市场分额 50%48%46%44%42%40%38%36%34%32%30% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2010年 2011年 2012年 请阅读最后一页信息披露和重要声明 -4- 敬请参阅最后一页特别声明 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 请阅读最后一页信息披露和重要声明 数据来源：汽车工业协会，兴业证券研究所 yoy(右轴) 市占率(%，左轴) 韩系(万辆) yoy(右轴) 市占率(%，左轴) 美系(万辆) 2010年1月
2010年3月2010年5月2010年7月2010年9月2010年11月2011年1月2011年3月2011年5月2011年7月2011年9月2011年11月2012年1月2012年3月2012年5月2012年7月2012年9月 2010年1月2010年3月2010年5月2010年7月2010年9月2010年11月2011年1月2011年3月2011年5月2011年7月2011年9月2011年11月2012年1月2012年3月2012年5月2012年7月2012年9月 -15%
0 -20%
0 60%0% 44-5%2-10%2-10% 5%
6 10%
8 10%
8 20% 10 15% 12 10 30% 20% 14 12 25% 40% 16 30% 14 50% 18 图
8、韩系品牌乘用车销量及其市场占有率 图
7、美系品牌乘用车销量及其市场占有率 数据来源：汽车工业协会，兴业证券研究所 yoy(右轴) 市占率(%，左轴) 自主（不含微客，万辆） yoy(右轴) 市占率(%，左轴) 德系(万辆) 30%
20%10%0%-10%-20%-30%-40% 图
5、德系品牌乘用车销量及其市场占有率 3025201510 50 2010年1月2010年3月2010年5月2010年7月2010年9月2010年11月2011年1月2011年3月2011年5月2011年7月2011年9月2011年11月2012年1月2012年3月2012年5月2012年7月2012年9月2012年11月 2010年1月2010年3月2010年5月2010年7月2010年9月2010年11月2011年1月2011年3月2011年5月2011年7月2011年9月2011年11月2012年1月2012年3月2012年5月2012年7月2012年9月2012年11月 图
6、自主品牌乘用车销量及其市场占有率 504540353025201510 50 60%50%40%30%20%10%0%-10%-20% yoy(右轴) 市占率(%，左轴) 日系(万辆) Jan-06May-06Sep-06Jan-07May-07Sep-07Jan-08May-08Sep-08Jan-09May-09Sep-09Jan-10May-10Sep-10Jan-11May-11Sep-11Jan-12May-12Sep-12 2010年1月2010年3月2010年5月2010年7月2010年9月2010年11月2011年1月2011年3月2011年5月2011年7月2011年9月2011年11月2012年1月2012年3月2012年5月2012年7月2012年9月2012年11月 轿车销量占狭义乘用车的比例MPV销量占狭义乘用车的比例（右轴）SUV销量占狭义乘用车的比例（右轴） 数据来源：汽车工业协会，兴业证券研究所 80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%
0 0% 72%
5 2% 74% 6%4%10 76% 78% 80% 15 8% 82% 12%10%20 84% 86% 88% 14%25 90% 18%16%30 92% 94% 各类乘用车市场占比 35 图
4、日系品牌乘用车销量及其市场占有率 图
3、SUV在狭义乘用车中的市占率创历史新高 行业投资策略 行业投资策略 商用车：卡车销量回升迹象明显，大中客销量仍未恢复 10月货车销量同比增长4.3%，为今年2月份以来首次正增长。
其中，重卡同比下降12.6%，降幅较此前大幅收窄；中卡同比增长11.4%，轻卡同比增长9.7%，增幅均显著高于此前。
季调趋势数据也显示，重、中、轻卡均显著的回升迹象。
11月，大中客销量环比均有较大回升，但同比增速仍未达到此前的正常水平。
此前的9、10月，大中客销量出现显著下滑，主要原因在于：1)、由于9月1日开始实施的新国标《机动车运行安全技术条件》，标准的提高导致大中客车行业此前的提前购买，9月后进入消化期；2）、延安事件后，各地为迎接18大对营运证发放进行了管控。
11月，大、中客车销量同比分比增长7.3%和下降13.3%，均低于1～8月的累计同比增速（分别为增长12.2%和6.2%）。
轻客销量则仍然维持在个位数增长状态。
图
9、卡车销量已现明显回升趋势各类货车季调趋势同比增速 100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60% 图10、大中客销量尚未见恢复 各类客车季调趋势同比增速100%80%60%40%20% 0%-20%-40%-60%-80% 重卡季调趋势 中卡季调趋势 数据来源：汽车工业协会，兴业证券研究所 轻卡季调趋势 大客季调趋势同比 中客季调趋势同比 轻客季调趋势同比 图11、重卡销量及季调趋势项 14000012000010000080000600004000020000
0 重卡 重卡(季调趋势) 数据来源：汽车工业协会，兴业证券研究所 图12、中卡销量及季调趋势项 400003500030000250002000015000100005000
0 中卡 中卡(季调趋势) Jan-02Jul-02Jan-03Jul-03Jan-04Jul-04Jan-05Jul-05Jan-06Jul-06Jan-07Jul-07Jan-08Jul-08Jan-09Jul-09Jan-10Jul-10Jan-11Jul-11Jan-12Jul-12Jan-02Jul-02Jan-03Jul-03Jan-04Jul-04Jan-05Jul-05Jan-06Jul-06Jan-07Jul-07Jan-08Jul-08Jan-09Jul-09Jan-10Jul-10Jan-11Jul-11Jan-12Jul-12 Jan-05May-05Sep-05Jan-06May-06Sep-06Jan-07May-07Sep-07Jan-08May-08Sep-08Jan-09May-09Sep-09Jan-10May-10Sep-10Jan-11May-11Sep-11Jan-12May-12Sep-12Jan-05May-05Sep-05Jan-06May-06Sep-06Jan-07May-07Sep-07Jan-08May-08Sep-08Jan-09May-09Sep-09Jan-10May-10Sep-10Jan-11May-11Sep-11Jan-12May-12Sep-12 敬请参阅最后一页特别声明 请阅读最后一页信息披露和重要声明 -6- 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 请阅读最后一页信息披露和重要声明 数据来源：汽车工业协会，兴业证券研究所 轻客(季调趋势) 轻客 中客季调趋势 中客 Jan-07Apr-07Jul-07Oct-07Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12Oct-12 Jan-05May-05Sep-05Jan-06May-06Sep-06Jan-07May-07Sep-07Jan-08May-08Sep-08Jan-09May-09Sep-09Jan-10May-10Sep-10Jan-11May-11Sep-11Jan-12May-12Sep-12 图16、轻客销量及季调趋势项 3500030000250002000015000100005000
0 图15、中客销量及季调趋势项 12000100008000600040002000
0 数据来源：汽车工业协会，兴业证券研究所 大客季调趋势 大客 轻卡(季调趋势) 轻卡 Jan-05May-05Sep-05Jan-06May-06Sep-06Jan-07May-07Sep-07Jan-08May-08Sep-08Jan-09May-09Sep-09Jan-10May-10Sep-10Jan-11May-11Sep-11Jan-12May-12Sep-12 Jan-07Apr-07Jul-07Oct-07Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12Oct-12 图14、大客销量及季调趋势项 12000100008000600040002000
0 图13、轻卡销量及季调趋势项 25000020000015000010000050000
0 行业投资策略 行业投资策略 销量前瞻：乘用车预计维持稳定增长，商用车回升前景存疑 乘用车方面：终端销量稳步增长的整体格局不会改变 11月份车购税同比实现了5.9%的正增长，由于价值量较高的重卡销量同比仍在下降、乘用车销售价格低于去年，据此推测乘用车终端销量同比增速应远高于车购税的增速；同时，乘用车(狭义)批发量同比增速11月回升至11.5%，也表明乘用车需求状况仍然较好。
总体而言，乘用车批发量在2009、2010年的大幅增长后，2011年2～4季度累计同比仅增长7.3%，2012年4～11月累计同比增速回升至11.7%（厂商的主动调节导致这两年1季度同比增速不能反映真实情况，库存方面：2012年10月经销商整体库存系数与3月相当，意味着这一期间厂商批发量基本等同于终端销量），表明此前需求的透支已经在2011年消化完毕，2012年已经恢复至正常增长水平。
由于经济的企稳，我们认为这一格局仍将继续，预计2013年乘用车需求仍能维持在这一增速水平。
货车方面：固定资产投资温和回升带动货车销量上升，但持续性尚待观察 9月、10月固定资产投资出现连续回升，固定资产投资累计同比增速分别自8月的20.2%上升至20.5%和20.7%，相应带动了货车销量的回升。
2013年上半年，更新需求、国四标准实施、天燃气重卡的推广均有利于卡车特别是重卡销量的回升，不利之处在于，由于制造业投资增速预计明年将有所回落，我们对2013年固定资产投资增速持谨慎态度，预计固定资产投资增速的回升持续性与幅度偏弱，相应的可能将影响卡车销量回升的幅度与持续性。
客车方面：消化新国标实施导致的提前购买后，有望逐渐恢复 9月1日开始实施新国标《机动车运行安全技术条件》导致大中客车行业此前的提前购买，9、10月进入消化期，增速出现较大下降，11月销量略有恢复，但同比增速仍未回归到8月以前的水平。
预计随着新国标实施前提前购买因素的逐渐消化，大中客销量将恢复至温和增长状态。
微车方面：基数偏高不利短期增速，长期受益于农村汽车普及 9月以来，微车销量同比增速出现显著下滑，这与去年下半年厂商为完成全年销量目标压库增加、导致去年同期基数偏高有关。
由于这一因素贯穿整个四季度，预计微车后续月份批发量同比增速仍将偏低。
长期来看，目前农村人均纯收入名义上已经达到2001年城镇人均可支配收入的水平，再考虑到汽车名义价格近十年来的下降趋势，我们认为农村将类似于2001年后的城镇逐渐进入汽车快速普及期。
而从需求特征来看，农村家庭人口较多、且主要用途在于一般出行和客货运输而非上下班、经济条件局限较大，与之相应微客可能成为重要的普及车型。
因而，预计微车将受益于农村汽车的普及。
敬请参阅最后一页特别声明 请阅读最后一页信息披露和重要声明 -8- 敬请参阅最后一页特别声明 轻客销量季调趋势同比 -9- 请阅读最后一页信息披露和重要声明 数据来源：中国汽车工业协会、兴业证券研究所 M1季调趋势(%,左轴) 大中客销量季调趋势同比 M1季调趋势(%,左轴) 60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%
0 5 10 15 20 25 30 35 2002年1月2002年8月2003年3月2003年10月2004年5月2004年12月2005年7月2006年2月2006年9月2007年4月2007年11月2008年6月2009年1月2009年8月2010年3月2010年10月2011年5月2011年12月2012年7月 2002年1月2002年8月2003年3月2003年10月2004年5月2004年12月2005年7月2006年2月2006年9月2007年4月2007年11月2008年6月2009年1月2009年8月2010年3月2010年10月2011年5月2011年12月2012年7月
0 -20%
5 -10% 0%10 15 10% 20 20% 25 30% 30 35 40% 40 50% 图22、轻客销量季调趋势同比与M1季调趋势 轻卡销量季调趋势同比 M1季调趋势(%,左轴) 重卡销量季调趋势同比 固定资产投资季调趋势（%，左轴） 2002年1月2002年8月2003年3月2003年10月2004年5月2004年12月2005年7月2006年2月2006年9月2007年4月2007年11月2008年6月2009年1月2009年8月2010年3月2010年10月2011年5月2011年12月2012年7月 2002年1月2002年8月2003年3月2003年10月2004年5月2004年12月2005年7月2006年2月2006年9月2007年4月2007年11月2008年6月2009年1月2009年8月2010年3月2010年10月2011年5月2011年12月2012年7月 40 图21、大中客销量季调趋势同比与M1季调趋势 数据来源：中国汽车工业协会、兴业证券研究所 -20%
0 -10%
5 10%10 0% 20% 15 30% 20 200%150%100%50%0%-50%-100% 40% 图19、重卡销量周期与固定资产投资周期 5045403530252015 25 60%30 50% 70% 35 80% 40 图20、轻卡销量季调趋势同比与M1季调趋势高度一致 数据来源：中国汽车工业协会、兴业证券研究所 住宅销售面积季调趋势同比 狭义乘用车销量季调趋势同比 CPI的相反数（左轴） 狭义乘用车销量季调趋势同比 2002年1月
2002年8月2003年3月2003年10月2004年5月2004年12月2005年7月2006年2月2006年9月2007年4月2007年11月2008年6月2009年1月2009年8月2010年3月2010年10月2011年5月2011年12月2012年7月 2002年1月2002年8月2003年3月2003年10月2004年5月2004年12月2005年7月2006年2月2006年9月2007年4月2007年11月2008年6月2009年1月2009年8月2010年3月2010年10月2011年5月2011年12月2012年7月 -40% (10) -20%
(8) 0%
(6) (4)20% 60%
(2) 40%
0 80% 行业投资策略 图17、CPI与乘用车销量增速 120%100% 80%60%40%20%0%-20% 100%
2 120%
4 图18、狭义乘用车与住宅销售面积增速变化高度吻合 行业投资策略 盈利前瞻：非日系合资车企与自主乘用车企盈利或均将改善 对于全部合资品牌车企而言，新建或扩建项目的竣工高峰期已告结束，目前至
2013年上半年新建成项目将非常少，主要压力在于2012年上半年建成投产工厂的产能爬坡。
但随着时间的迁移与销量的增长，产能释放压力将逐渐减弱： 2011年9月至2012年8月期间，是合资品牌乘用车新建或扩建工厂竣工的密集区，期间共完成超过255万辆新增产能的建设，占此前总产能的40%。
由于这一期间的销量增速并不高，因而产能利用率出现较大下滑。
考虑到新竣工工厂的产能爬坡时间，我们判断这一阶段的产能释放压力会延续到2013年年初。
2012年4季度到2013年上半年期间，新竣工产能仅有郑州日产中牟工厂的扩产、沃尔沃成都工厂、大庆工厂、一汽大众成都工厂的扩建工程，合计增加产能仅约43万辆，仅占目前产能的约5%。
由于销量增速预计将维持在目前水平(14.5%)的概率较高，同时考虑到新工厂的产能爬坡时间，预计从2013年1季度至年末期间，合资品牌乘用车的产能压力将环比持平甚至略有下降。
因此，整体来看，随着此前新建成产能的生产爬坡，短期内市场竞争压力仍将较大，全行业盈利能力仍将下行，但随着生产爬坡的逐渐完成与销量的增长，产能释放的压力将逐渐减缓，预计合资车企盈利能力到2013年1季度后将逐渐趋于稳定。
分别来看，由于钓鱼岛事件的不利影响短期内很难消除，预计日系分额的下降仍将维持较长一段时间，这一因素将有利于非日系品牌乘用车销量的增长，从而减轻其产能压力。
因此，4季度非日系合资品牌乘用车企的盈利能力将存在超预期的可能。
自主品牌乘用车企业则由于销量的显著上升，其盈利能力预计也将出现一定改善。
图23、合资品牌总体产能及增速情况 1600140012001000 800600400200
0 图24、合资品牌乘用车销量及调整产能利用率 50% 1400 140% 45%1200 115%121% 120% 40% 35% 1000 105%99% 100% 95% 105% 92% 30% 80074% 77%81% 80% 25%60064%73%60%20% 15% 400 40% 10% 200 20% 5%
0 0% 0% 199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012E2013E2014E2015E 合资品牌乘用车设计产能 产能增速 合资品牌乘用车销量 产能利用率 数据来源：中国汽车工业协会、兴业证券研究所整理注意：产能利用率为按照各工厂投产月数/12为系数对其设计产能进行调整后计算的总产量计算，2012～2015合资品牌乘用车销量增速分别假设为14.5%（上半年实际增速）、15%、10%、10%。
敬请参阅最后一页特别声明 请阅读最后一页信息披露和重要声明 -10- 行业投资策略 表
2、近期合资品牌新建或扩建产能情况 车企 工厂 类别 广州本田上海大众一汽大众华晨宝马东风日产长安福特马自达华晨宝马一汽丰田上海大众上海通用广汽菲亚特北京现代东风本田东风日产北京奔驰郑州日产沃尔沃一汽大众沃尔沃一汽大众长安标志雪铁龙神龙汽车长安铃木华晨宝马长安福特马自达上海通用上海通用上海大众上海大众东风悦达起亚东风日产长安福特马自达广州本田东风日产北京现代 增城工厂第4工厂（江宁）成都工厂铁西工厂花都2工厂重庆第二工厂大东工厂长春2工厂第5工厂（仪征）东岳工厂长沙工厂第3工厂东本2工厂襄樊工厂亦庄工厂中牟工厂成都工厂成都工厂大庆工厂南海工厂(佛山)深圳工厂神龙3工厂重庆第2工厂铁西工厂重庆第三工厂北盛3工厂武汉工厂第6工厂（宁波）第7工厂（新疆）盐城3工厂大连工厂杭州工厂广本3工厂花都3工厂第4工厂 扩建扩建新建新建新建新建扩建新建新建扩建新建新建新建扩建扩建扩建新建扩建新建新建新建新建新建扩建新建新建新建新建新建新建新建新建新建新建新建 增加产能（万辆）12203010241561030241440128 10101583020152510353030305301225243020 投产时间 2011年8月2011年8月2011年10月2011年11月2011年12月2012年初2012年初2012年5月2012年5月2012年6月2012年6月2012年6月2012年7月2012年8月2012年9月2012年底(预计)2012年底(预计)2013年3月（预计）2013年上半年（预计）2013年6月（预计）2013年下半年（预计）2013年9月（预计）2013年底（预计）2013年底（预计）2014年(预计)2014年(预计)2014年(预计)2014年(预计)2014年(预计)2014年(预计)2014年(预计)2015年(预计)未知未知未知 数据来源：兴业证券研究所 生产车型 雅阁、奥德赛、哥诗图志俊、新帕萨特NCS新速腾、捷达NFX1/X3骐达、玛驰新福克斯、翼虎等宝马5系与3系卡罗拉等大众/YETI景程、乐风、乐驰、新赛欧菲翔等“朗动”，C级车、D级车及SUV车型思域、CRV、思铂睿蓝鸟、天籁、轩逸、楼兰新A级车、B级车、小型SUV车型BLK皮卡、帕拉丁、NV200S60L、XC60等NCS新速腾、捷达NFXC60、MPV大众F-11，奥迪W-66,新能源车雪铁龙DS系列A0级未知X1/X3未知克鲁兹、别克GL8未知斯柯达品牌A级新能源和合资自主车型英菲尼迪SUV（EX\FX)林肯品牌未知未知未知 盈利能力现状：2012年以来，重点企业利润率出现连续下滑。
10月，17家重点企业实现利润总额66亿元，同比下降64%，累计同比下降39%。
销售净利润率自4月大幅滑落后，10月跌至2010年年初以来的新低。
图25、重点汽车企业利润率变化情况 重点企业利润率情况 24%22%20%18%16%14%12%10% 图26、重点汽车企业利润总额情况 300 16%14%250 12%20010% 8% 150 6% 4% 100 2% 50 0% -2%
0 重点企业利润总额情况 600%500%400%300%200%100%0%-100% Jan-05Jul-05Jan-06Jul-06Jan-07Jul-07Jan-08Jul-08Jan-09Jul-09Jan-10Jul-10Jan-11Jul-11Jan-12Jul-12Jan-05Jul-05Jan-06Jul-06Jan-07Jul-07Jan-08Jul-08Jan-09Jul-09Jan-10Jul-10Jan-11Jul-11Jan-12Jul-12 月毛利率 当月销售利润率（右轴） 数据来源：中国汽车工业协会、兴业证券研究所 利润总额(亿元) yoy 累计yoy 请阅读最后一页信息披露和重要声明 -
11- 敬请参阅最后一页特别声明 行业投资策略 上市公司比较：自主品牌销量普遍同比高速增长 11月，自主品牌乘用车企业，包括比亚迪、江淮、长城汽车销量同比增速位居各整车企业增速最前列，与自主品牌乘用车行业销量的回暖相一致。
其中，比亚迪销售增量主要来自新上市车型速锐（8月21日上市，11月销量为10126台）和L3（11月销量10044台，同比增加5056台）；江淮汽车销量增量主要来自和悦（8月推出sports版，当月总计销量11842台，同比增加5433台）和悦悦（8月推出Cross版，当月总计销量1744台，同比增加1593台)；长城汽车销量增量主要来自哈弗SUV（当月销量29374台，同比增长8269台，主要来自H6和M4）和腾翼C50。
金龙汽车11月销量同比增速为所有上市整车企业中最高者，主要为受益于轻客销量的大幅增长（11月轻客销量4426台，同比增长2317台）。
表
3、主要上市车企汽车总销量情况（单位：万辆） 车企 主要上市公司最新月度数据比较 2012年11月 YoY 上月YOY 12YTD 金龙汽车 8106 34% -20% 68132 比亚迪 50584 33% 6% 395004 江淮汽车 42273 28% 8% 410975 长城汽车 64047 23% 37% 555496 长安汽车 176813 23% 25% 1536282 江铃汽车 16534 21% 14% 180698 上汽集团 420022 17% 21% 4139831 东风悦达起亚 52099 14% 10% 430634 福田汽车 53516 13% 3% 568030 宇通客车 5310 4% 6% 44328 一汽集团 185079 -7% -6% 2010552 中国重汽 4445 -28% -17% 65757 广汽集团 42274 -32% -63% 534368 东风汽车 17259 -37% -19% 244179 累增
8%-1%-7% 29%1%2% 12%11%-5%11% 7%-28% -9%-16% 累增排序5911187231046141213 注：一汽集团销量为一汽大众、一汽丰田、一汽夏利、一汽轿车的加总，广汽集团销量为广汽长丰、广汽本田、广汽丰田的加总 敬请参阅最后一页特别声明 请阅读最后一页信息披露和重要声明 -12- 行业投资策略 投资策略与行业评级 乘用车行业：合资品牌机会来自于供需关系的边际改善；自主品牌2013年值得期待 我们判断终端销量增速仍处于温和增长状态。
整体而言，乘用车2009、2010的透支性需求已经在2011年基本消化完毕，2012年已经进入恢复期。
在经济不严重恶化的前提下，我们预计2013年乘用车需求仍能维持在10%～15%的中期增长中枢水平。
其中，对于合资品牌而言，供给端压力则随着新增产能投产高峰期的过去而趋于平缓，供需关系的边际改善将给乘用车行业带来阶段性的投资机会。
特别是，日系分额的下滑，将大幅减轻非日系厂商的经营压力。
对于自主品牌而言，2011年下半年至2012年上半年，自主品牌市场分额同比始终为大幅下降，2012年下半年开始回升并超过2010年同期水平，意味着中低端乘用车需求增速出现了回暖的势头。
由于2012年上半年基数较低，我们预计自主品牌乘用车2013年有望继续实现较高的同比增长。
基于上述判断，我们继续看好非日系合资乘用车企业经营压力环比改善所致的阶段性机会，同时看好自主品牌乘用车销量快速增长所致的投资机会，维持乘用车行业“推荐”的投资评级。
继续重点推荐长安汽车(000625)和上汽集团（600104），同时建议关注江淮汽车（600418）和比亚迪（002594）的投资机会。
行业主要风险点在于：1）、经济持续疲软导致企业降薪裁员风险增大，进而影响消费者信心；2）、地方政府限购政策的风险；3)、日系车为夺回市场分额而可能采取降价或其他竞争手段、进而影响韩系等非日系车分额的风险。
商用车行业：看好销量温和回升背景下的投资机会 商用车方面，由于9、10月份固定资产投资增速的回升，各类货车销量均出现了明显回暖，中、轻卡11月销量同比增速已回升至10%左右，重卡销量同比降幅也出现较大收窄。
2013年，更新需求、国四标准实施、天燃气重卡的推广都将有利于重卡销量的持续回升，不利之处在于：由于制造业投资增速的回落，政府对经济增速容忍度提高背景下大规模刺激政策可能性较低，预计2013年固定资产投资增速相较2012年可能继续下滑，这一大背景将不利于货车特别是重卡销量的大幅回升。
综合上述判断，我们看好重卡行业销量温和回升背景下的投资机会。
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13- 行业投资策略 重点公司盈利预测与估值 表
4、兴业证券汽车行业重点跟踪公司 兴业证券汽车行业重点跟踪公司估值与盈利预测简表 最新财报2012/9/30 分析日期2012/12/17 细分序简称 行业号 代码 股价 市值 EPS(元） PE(X） 总股本 BVPS （元）（亿元） 2011A2012E2013E2011A2012E2013E P/B（MRQ) 公司评级 评级变化 乘用车1上汽集团60010415.411699110261.831.952.18
8 8 710.41.48买入维持 乘用车2长安汽车0006255.39 251 46630.210.230.5526 23 103.21.69买入维持 零部件3福耀玻璃6006607.58 152 20030.760.770.9410 10
8 3.32.30买入维持 货车4东风汽车6000062.86 57 20000.230.010.1112286263.00.95买入上调 零部件5潍柴动力00033825.15 503 19992.801.532.23
9 16 1112.42.02买入上调 客车6宇通客车60006621.64 153 7051.752.052.2612 11 109.72.23增持维持 乘用车7江淮汽车6004185.99 77 12890.480.400.4912 15 124.61.30增持维持 新能源8比亚迪00259416.99 400 23540.600.501.1228 34 159.01.89增持维持 货车9江铃汽车00055016.65 144 汽车服务10庞大集团6012584.79 126 乘用车11长城汽车60163320.65 628 汽车服务12亚夏汽车0026077.41 13 8632.171.861.84
8 26220.25-0.15-0.1019 30421.131.762.0018 1760.510.460.5414
9 9 9.0 -31-483.6 12 106.5 16 144.8 1.861.343.201.55 中性中性中性中性 维持维持维持维持 注明：前日收盘价；每股净资产（BVPS）为公司最新公告日净资产、净利润为归属于母公司所有者 敬请参阅最后一页特别声明 请阅读最后一页信息披露和重要声明 -14- 行业投资策略 投资评级说明 行业评级报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为：推荐：相对表现优于市场中性：相对表现与市场持平回避：相对表现弱于市场 公司评级报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为：买入：相对大盘涨幅大于15%增持：相对大盘涨幅在5%～15%之间中性：相对大盘涨幅在-5%～5%之间减持：相对大盘涨幅小于-5% 机构客户部联系方式上海市浦东新区民生路1199弄证大五道口广场1号楼21层邮编：200135传真：021-38565955 北京市西城区武定侯街2号泰康国际大厦6层邮编：100140传真：010-66290200 深圳市福田区益田路4068号卓越时代广场15楼1502-1503邮编：518048传真：0755-82562090 敬请参阅最后一页特别声明 请阅读最后一页信息披露和重要声明 -15- 行业投资策略 【信息披露】 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。
客户可登录内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。
【分析师声明】 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。
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略上汽集团1.952.18买入 11月份车购税同比实现了5.9%的正增长，由于价值量较高的重卡销量同比仍在 报 福耀玻璃0.770.94买入 下降、乘用车销售价格低于去年，据此推测乘用车终端销量同比增速应远高于车 告 东风汽车0.010.11买入 潍柴动力1.532.23买入 购税的增速；同时，乘用车(狭义)批发量同比增速11月回升至11.5%，也表明乘用车需求状况仍然较好。
整体来看，2012年终端需求增速已恢复至长期均衡水平，在经济企稳的背景下，我们预计乘用车销量增速有望继续保持较快增长。
宇通客车2.052.26增持长城汽车1.762.00中性 其中自主品牌在狭义乘用车中的比例自6月份以来出现了显著回升，7月份以来开始超过去年同期水平，且超越幅度近期明显放大。
我们推测自主品牌乘用车分 江铃汽车1.861.84中性 额的回升，反映的是中低端乘用车需求的回暖，而不是来自于自主品牌对日系的 庞大集团-0.15-0.10中性 替代效应。
这一现象可能与发改委5月份开始大量批准新建项目有关——由于这些项目主要位于非发达地区，项目的建设通过收入效应主要传导至中低端乘用车 的需求，从而导致自主品牌乘用车市场分额的回升。
相关报告 由于2012年上半年基数较低，我们预计自主品牌乘用车2013年有望继续实现较 《继续看好非日系合资车企 高的同比增长。
业》20121118 商用车：报废需求筑底，经销商去库结束，重卡行业的风险收益比凸显机会； 《需求回稳可期，供给压力渐 大中客增速回归有待完全消化新国标实施和营运证管控影响。
缓》20121019 《上牌量仍较快增长，库存连 我们判断
2012年的重卡销量已经到达未来2年内的底部，行业景气预计在明年 续两月回落》20120913 1季度末触底回升。
主要依据的两个要旨在于：
1.报废需求筑底，2013年即使 《上牌量异常高增长，产能边 新增销量0增长，终端销量也将好于今年。
2.经销商去库存结束，2012年厂商 际压力趋弱》20120817 批发销量可能小于终端销量。
从目前终端调研情况看，今年报废需求占比的上升， 《终端销量回落，库销比创新 经销商库销比处于历史低位已经逐步得到印证。
高》20120720 《降价保量，尚难言暖》
20120614 盈利前瞻：非日系合资车企与自主品牌乘用车企盈利4季度预计将有改善非日系合资品牌乘用车由于供需关系边际改善，以及日系分额下降所造成的市场 容量增加，预计其盈利能力4季度将出现改善。
自主品牌乘用车企业则由于需求 分析师： 的回暖，预计其盈利也将跟随销量的增长而回升。
重卡方面，其盈利能力同样将 聂清廉 受益于销量的回升。
021-3856
5954nieql@S02李纲领021-38565920ligangl@S04 投资策略与行业评级：继续看好非日系合资车企，关注自主回暖的盈利弹性 基于上述判断，我们继续看好非日系合资乘用车企业经营压力环比改善所致的阶段性机会，同时看好自主乘用车销量快速增长带来的机会，维持乘用车行业“推荐”的投资评级。
继续重点推荐长安汽车(000625)和上汽集团（600104），同时建议关注受益自主回暖车企江淮汽车（600418）和比亚迪（002594）的投资机会。
重卡行业继续重点推荐东风汽车（600006）；潍柴动力（000338）；风神股份（600469）；中国重汽（000951）。
主要风险在于：1）、企业降薪裁员规模扩大风险；2）、地方政府限购政策风险；3)、日系车降价风险。
4）、重卡运能消化过慢 请阅读最后一页信息披露和重要声明 敬请参阅最后一页特别声明 行业投资策略 目录 销售跟踪：自主品牌乘用车销售显著升温............................................................-3销量前瞻：乘用车预计维持稳定增长，商用车回升前景存疑.............................-8盈利前瞻：日系车分额下降减弱其他品牌盈利压力...........................................-10上市公司比较：自主品牌销量普遍同比高速增长...............................................-12投资策略与行业评级..............................................................................................-
13重点公司盈利预测与估值......................................................................................-14- 图
1、自主品牌在全部狭义乘用车中的市场分额..................................................-4图
2、自主品牌在全部非日系狭义乘用车中的市场分额......................................-4图
3、SUV在狭义乘用车中的市占率创历史新高..................................................-5图
4、日系品牌乘用车销量及其市场占有率.........................................................-5图
5、德系品牌乘用车销量及其市场占有率.........................................................-5图
6、自主品牌乘用车销量及其市场占有率.........................................................-5图
7、美系品牌乘用车销量及其市场占有率.........................................................-5图
8、韩系品牌乘用车销量及其市场占有率.........................................................-5图
9、卡车销量已现明显回升趋势.........................................................................-6图10、大中客销量尚未见恢复...............................................................................-6图11、重卡销量及季调趋势项................................................................................-
6图12、中卡销量及季调趋势项...............................................................................-6图13、轻卡销量及季调趋势项...............................................................................-7图14、大客销量及季调趋势项...............................................................................-7图15、中客销量及季调趋势项...............................................................................-7图16、轻客销量及季调趋势项...............................................................................-7图17、CPI与乘用车销量增速.................................................................................-9图18、狭义乘用车与住宅销售面积增速变化高度吻合........................................-9图19、重卡销量周期与固定资产投资周期...........................................................-9图20、轻卡销量季调趋势同比与M1季调趋势高度一致.....................................-9图21、大中客销量季调趋势同比与M1季调趋势.................................................-9图22、轻客销量季调趋势同比与M1季调趋势.....................................................-9图23、合资品牌总体产能及增速情况.................................................................-10图24、合资品牌乘用车销量及调整产能利用率..................................................-10图25、重点汽车企业利润率变化情况.................................................................-11图26、重点汽车企业利润总额情况.....................................................................-11- 表
1、汽车行业分车型批发量数据（单位：万辆）..............................................-3表
2、近期合资品牌新建或扩建产能情况...........................................................-11表
3、主要上市车企汽车总销量情况（单位：万辆）........................................-12表
4、兴业证券汽车行业重点跟踪公司...............................................................-14- 敬请参阅最后一页特别声明 请阅读最后一页信息披露和重要声明 -2- 行业投资策略 销售跟踪：自主品牌乘用车销售显著升温 全部汽车批发量11月同比增长8.2%，累计同比增长3.8%，增速较10月继续回升。
其中，狭义乘用车批发量在经历了9、10月两个月的较低增长后，11月回升至两位数增长（11.4%），接近4～8月的增速水平；中、轻卡销量增速连续上升至10%左右的较好水平，重卡销量同比降幅也出现了明显收窄；客车销量增速则仍在较低水平徘徊。
自主品牌乘用车销售显著升温：自主品牌在狭义乘用车中的市场分额自7月份以来明显超过去年同期，而此前为大幅低于去年同期。
我们认为这一回升并非源自自主对日系的替代：1）、自主品牌市场分额的回升早于钓鱼岛事件；2)、自主品牌在非日系狭义乘用车中的市场分额较去年同期的降幅，自6月份以来也出现了明显的收窄；3）、自主品牌与日系价格交叉较少且相差较大，理论上自主品牌对日系车的替代效应不显著。
我们推测，导致自主品牌销售显著升温的主要原因，可能在于发改委5月以来大规模批准新建项目。
由于这些项目主要位于非发达地区，因此，新建项目通过收入效应主要带动的是中低端乘用车销量的增长。
表
1、汽车行业分车型批发量数据（单位：万辆） 汽车类别 汽车行业乘用车 商用车货车 客车 微车 总销量 总销量轿车MPVSUV总销量 总销量重型中型轻型总销量大客中客轻客 总销量 微客微卡 2012年11月179.1 最新月度数据 YoY上月YOY12YTD 8.2% 5.2% 1,749.3 126.5 103.34.318.933.0 11.5% 11.3%-8.6%18.0%5.6% 5.9% 5.5%-7.1%12.4%0.5% 1,199.1 974.845.2179.1346.3 23.4 4.3%-0.4% 252.1 4.9 -12.6%-23.4% 58.4 2.8 11.4%3.5% 25.5 15.7 9.7% 7.8% 168.2 4.7 2.0%-4.9% 45.6 0.8 7.3%13.5% 6.8 0.8 -13.3%-17.4% 8.0 3.1 5.8%-4.8% 30.8 24.6 -2.2%10.0% 252.6 19.7 -5.9%9.5% 203.9 4.9 16.3%12.8% 48.6 数据来源：汽车工业协会兴业证券研究所 累增3.8% 8.3%6.2%-0.1%24.0%-6.8% -10.7% -29.2%-3.5%-3.0%2.8%8.5%-1.0%2.6% 0.8% -0.8%8.1% 敬请参阅最后一页特别声明 请阅读最后一页信息披露和重要声明 -3- 行业投资策略 乘用车行业：车购税反映的终端需求状况保持良好 财政部11月车辆购置税198亿元，环比上升12.5%，同比增长5.9%。
由于价值量较高的重卡销量同比仍是负增长、以及乘用车销售价格同比下降等不利于车购税增长的因素，我们推测乘用车终端销量同比增速仍较大高于车辆购置税增速，11月车辆购置税数据隐含着乘用车终端需求远高于5.9%的同比增长。
从批发量来看，狭义乘用车批发量增速在经历了9、10月两个月的较低增长后，11月回升至两位数增长（11.4%），接近4～8月的增速水平，也意味着近期乘用车的销售状况并不差。
总体而言，乘用车需求在2009、2010年由于政策刺激导致的透支性消费，经历2011年的调整后已经消化完毕，2012年需求增速已经恢复至长期均衡水平。
我们预计，在经济未见明显恶化的背景下，这一局面不会发生大的改变。
乘用车细分：自主品牌下半年以来显著升温 11月，日系批发量环比有较大回升，但同比降幅仍达36%，占狭义乘用车的市场分额为13.5%，仍远低于1～8月22.4%的累计占比与去年同期的23.5%。
值得注意的是，自主品牌在狭义乘用车中的比重，6月开始显著回升，7月份后超过了去年同期水平，且超越幅度近期明显放大。
理论上，这一现象只有两种解释：1）、自主对日系的替代效应；2)、自主品牌所在的中低端市场升温。
但对于前者，以下三个原因削弱了这一因素的解释力：1）、自主分额上升时间早于到钓鱼岛事件；2）、自主占非日系乘用车的比重相对2011年同期的降幅，自6月份以来也出现了明显收窄；3）、自主与日系价格区间几乎没有交叉且相隔较远，理论上其对日系的替代效应不应超过非日系合资品牌。
因此，我们更相信后一因素的作用。
我们推测自主品牌乘用车分额的回升，可能与发改委5月份开始大量批准新建项目有关。
由于这些项目主要位于非发达地区，项目的建设通过收入效应主要传导至中低端乘用车的需求，从而导致自主品牌乘用车市场分额的回升。
图
1、自主品牌在全部狭义乘用车中的市场分额 39% 37% 35% 33% 31% 29% 27% 25%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2010年 2011年 2012年 数据来源：汽车工业协会，兴业证券研究所 图
2、自主品牌在全部非日系狭义乘用车中的市场分额 50%48%46%44%42%40%38%36%34%32%30% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2010年 2011年 2012年 请阅读最后一页信息披露和重要声明 -4- 敬请参阅最后一页特别声明 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 请阅读最后一页信息披露和重要声明 数据来源：汽车工业协会，兴业证券研究所 yoy(右轴) 市占率(%，左轴) 韩系(万辆) yoy(右轴) 市占率(%，左轴) 美系(万辆) 2010年1月
2010年3月2010年5月2010年7月2010年9月2010年11月2011年1月2011年3月2011年5月2011年7月2011年9月2011年11月2012年1月2012年3月2012年5月2012年7月2012年9月 2010年1月2010年3月2010年5月2010年7月2010年9月2010年11月2011年1月2011年3月2011年5月2011年7月2011年9月2011年11月2012年1月2012年3月2012年5月2012年7月2012年9月 -15%
0 -20%
0 60%0% 44-5%2-10%2-10% 5%
6 10%
8 10%
8 20% 10 15% 12 10 30% 20% 14 12 25% 40% 16 30% 14 50% 18 图
8、韩系品牌乘用车销量及其市场占有率 图
7、美系品牌乘用车销量及其市场占有率 数据来源：汽车工业协会，兴业证券研究所 yoy(右轴) 市占率(%，左轴) 自主（不含微客，万辆） yoy(右轴) 市占率(%，左轴) 德系(万辆) 30%
20%10%0%-10%-20%-30%-40% 图
5、德系品牌乘用车销量及其市场占有率 3025201510 50 2010年1月2010年3月2010年5月2010年7月2010年9月2010年11月2011年1月2011年3月2011年5月2011年7月2011年9月2011年11月2012年1月2012年3月2012年5月2012年7月2012年9月2012年11月 2010年1月2010年3月2010年5月2010年7月2010年9月2010年11月2011年1月2011年3月2011年5月2011年7月2011年9月2011年11月2012年1月2012年3月2012年5月2012年7月2012年9月2012年11月 图
6、自主品牌乘用车销量及其市场占有率 504540353025201510 50 60%50%40%30%20%10%0%-10%-20% yoy(右轴) 市占率(%，左轴) 日系(万辆) Jan-06May-06Sep-06Jan-07May-07Sep-07Jan-08May-08Sep-08Jan-09May-09Sep-09Jan-10May-10Sep-10Jan-11May-11Sep-11Jan-12May-12Sep-12 2010年1月2010年3月2010年5月2010年7月2010年9月2010年11月2011年1月2011年3月2011年5月2011年7月2011年9月2011年11月2012年1月2012年3月2012年5月2012年7月2012年9月2012年11月 轿车销量占狭义乘用车的比例MPV销量占狭义乘用车的比例（右轴）SUV销量占狭义乘用车的比例（右轴） 数据来源：汽车工业协会，兴业证券研究所 80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%
0 0% 72%
5 2% 74% 6%4%10 76% 78% 80% 15 8% 82% 12%10%20 84% 86% 88% 14%25 90% 18%16%30 92% 94% 各类乘用车市场占比 35 图
4、日系品牌乘用车销量及其市场占有率 图
3、SUV在狭义乘用车中的市占率创历史新高 行业投资策略 行业投资策略 商用车：卡车销量回升迹象明显，大中客销量仍未恢复 10月货车销量同比增长4.3%，为今年2月份以来首次正增长。
其中，重卡同比下降12.6%，降幅较此前大幅收窄；中卡同比增长11.4%，轻卡同比增长9.7%，增幅均显著高于此前。
季调趋势数据也显示，重、中、轻卡均显著的回升迹象。
11月，大中客销量环比均有较大回升，但同比增速仍未达到此前的正常水平。
此前的9、10月，大中客销量出现显著下滑，主要原因在于：1)、由于9月1日开始实施的新国标《机动车运行安全技术条件》，标准的提高导致大中客车行业此前的提前购买，9月后进入消化期；2）、延安事件后，各地为迎接18大对营运证发放进行了管控。
11月，大、中客车销量同比分比增长7.3%和下降13.3%，均低于1～8月的累计同比增速（分别为增长12.2%和6.2%）。
轻客销量则仍然维持在个位数增长状态。
图
9、卡车销量已现明显回升趋势各类货车季调趋势同比增速 100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60% 图10、大中客销量尚未见恢复 各类客车季调趋势同比增速100%80%60%40%20% 0%-20%-40%-60%-80% 重卡季调趋势 中卡季调趋势 数据来源：汽车工业协会，兴业证券研究所 轻卡季调趋势 大客季调趋势同比 中客季调趋势同比 轻客季调趋势同比 图11、重卡销量及季调趋势项 14000012000010000080000600004000020000
0 重卡 重卡(季调趋势) 数据来源：汽车工业协会，兴业证券研究所 图12、中卡销量及季调趋势项 400003500030000250002000015000100005000
0 中卡 中卡(季调趋势) Jan-02Jul-02Jan-03Jul-03Jan-04Jul-04Jan-05Jul-05Jan-06Jul-06Jan-07Jul-07Jan-08Jul-08Jan-09Jul-09Jan-10Jul-10Jan-11Jul-11Jan-12Jul-12Jan-02Jul-02Jan-03Jul-03Jan-04Jul-04Jan-05Jul-05Jan-06Jul-06Jan-07Jul-07Jan-08Jul-08Jan-09Jul-09Jan-10Jul-10Jan-11Jul-11Jan-12Jul-12 Jan-05May-05Sep-05Jan-06May-06Sep-06Jan-07May-07Sep-07Jan-08May-08Sep-08Jan-09May-09Sep-09Jan-10May-10Sep-10Jan-11May-11Sep-11Jan-12May-12Sep-12Jan-05May-05Sep-05Jan-06May-06Sep-06Jan-07May-07Sep-07Jan-08May-08Sep-08Jan-09May-09Sep-09Jan-10May-10Sep-10Jan-11May-11Sep-11Jan-12May-12Sep-12 敬请参阅最后一页特别声明 请阅读最后一页信息披露和重要声明 -6- 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 请阅读最后一页信息披露和重要声明 数据来源：汽车工业协会，兴业证券研究所 轻客(季调趋势) 轻客 中客季调趋势 中客 Jan-07Apr-07Jul-07Oct-07Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12Oct-12 Jan-05May-05Sep-05Jan-06May-06Sep-06Jan-07May-07Sep-07Jan-08May-08Sep-08Jan-09May-09Sep-09Jan-10May-10Sep-10Jan-11May-11Sep-11Jan-12May-12Sep-12 图16、轻客销量及季调趋势项 3500030000250002000015000100005000
0 图15、中客销量及季调趋势项 12000100008000600040002000
0 数据来源：汽车工业协会，兴业证券研究所 大客季调趋势 大客 轻卡(季调趋势) 轻卡 Jan-05May-05Sep-05Jan-06May-06Sep-06Jan-07May-07Sep-07Jan-08May-08Sep-08Jan-09May-09Sep-09Jan-10May-10Sep-10Jan-11May-11Sep-11Jan-12May-12Sep-12 Jan-07Apr-07Jul-07Oct-07Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12Oct-12 图14、大客销量及季调趋势项 12000100008000600040002000
0 图13、轻卡销量及季调趋势项 25000020000015000010000050000
0 行业投资策略 行业投资策略 销量前瞻：乘用车预计维持稳定增长，商用车回升前景存疑 乘用车方面：终端销量稳步增长的整体格局不会改变 11月份车购税同比实现了5.9%的正增长，由于价值量较高的重卡销量同比仍在下降、乘用车销售价格低于去年，据此推测乘用车终端销量同比增速应远高于车购税的增速；同时，乘用车(狭义)批发量同比增速11月回升至11.5%，也表明乘用车需求状况仍然较好。
总体而言，乘用车批发量在2009、2010年的大幅增长后，2011年2～4季度累计同比仅增长7.3%，2012年4～11月累计同比增速回升至11.7%（厂商的主动调节导致这两年1季度同比增速不能反映真实情况，库存方面：2012年10月经销商整体库存系数与3月相当，意味着这一期间厂商批发量基本等同于终端销量），表明此前需求的透支已经在2011年消化完毕，2012年已经恢复至正常增长水平。
由于经济的企稳，我们认为这一格局仍将继续，预计2013年乘用车需求仍能维持在这一增速水平。
货车方面：固定资产投资温和回升带动货车销量上升，但持续性尚待观察 9月、10月固定资产投资出现连续回升，固定资产投资累计同比增速分别自8月的20.2%上升至20.5%和20.7%，相应带动了货车销量的回升。
2013年上半年，更新需求、国四标准实施、天燃气重卡的推广均有利于卡车特别是重卡销量的回升，不利之处在于，由于制造业投资增速预计明年将有所回落，我们对2013年固定资产投资增速持谨慎态度，预计固定资产投资增速的回升持续性与幅度偏弱，相应的可能将影响卡车销量回升的幅度与持续性。
客车方面：消化新国标实施导致的提前购买后，有望逐渐恢复 9月1日开始实施新国标《机动车运行安全技术条件》导致大中客车行业此前的提前购买，9、10月进入消化期，增速出现较大下降，11月销量略有恢复，但同比增速仍未回归到8月以前的水平。
预计随着新国标实施前提前购买因素的逐渐消化，大中客销量将恢复至温和增长状态。
微车方面：基数偏高不利短期增速，长期受益于农村汽车普及 9月以来，微车销量同比增速出现显著下滑，这与去年下半年厂商为完成全年销量目标压库增加、导致去年同期基数偏高有关。
由于这一因素贯穿整个四季度，预计微车后续月份批发量同比增速仍将偏低。
长期来看，目前农村人均纯收入名义上已经达到2001年城镇人均可支配收入的水平，再考虑到汽车名义价格近十年来的下降趋势，我们认为农村将类似于2001年后的城镇逐渐进入汽车快速普及期。
而从需求特征来看，农村家庭人口较多、且主要用途在于一般出行和客货运输而非上下班、经济条件局限较大，与之相应微客可能成为重要的普及车型。
因而，预计微车将受益于农村汽车的普及。
敬请参阅最后一页特别声明 请阅读最后一页信息披露和重要声明 -8- 敬请参阅最后一页特别声明 轻客销量季调趋势同比 -9- 请阅读最后一页信息披露和重要声明 数据来源：中国汽车工业协会、兴业证券研究所 M1季调趋势(%,左轴) 大中客销量季调趋势同比 M1季调趋势(%,左轴) 60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%
0 5 10 15 20 25 30 35 2002年1月2002年8月2003年3月2003年10月2004年5月2004年12月2005年7月2006年2月2006年9月2007年4月2007年11月2008年6月2009年1月2009年8月2010年3月2010年10月2011年5月2011年12月2012年7月 2002年1月2002年8月2003年3月2003年10月2004年5月2004年12月2005年7月2006年2月2006年9月2007年4月2007年11月2008年6月2009年1月2009年8月2010年3月2010年10月2011年5月2011年12月2012年7月
0 -20%
5 -10% 0%10 15 10% 20 20% 25 30% 30 35 40% 40 50% 图22、轻客销量季调趋势同比与M1季调趋势 轻卡销量季调趋势同比 M1季调趋势(%,左轴) 重卡销量季调趋势同比 固定资产投资季调趋势（%，左轴） 2002年1月2002年8月2003年3月2003年10月2004年5月2004年12月2005年7月2006年2月2006年9月2007年4月2007年11月2008年6月2009年1月2009年8月2010年3月2010年10月2011年5月2011年12月2012年7月 2002年1月2002年8月2003年3月2003年10月2004年5月2004年12月2005年7月2006年2月2006年9月2007年4月2007年11月2008年6月2009年1月2009年8月2010年3月2010年10月2011年5月2011年12月2012年7月 40 图21、大中客销量季调趋势同比与M1季调趋势 数据来源：中国汽车工业协会、兴业证券研究所 -20%
0 -10%
5 10%10 0% 20% 15 30% 20 200%150%100%50%0%-50%-100% 40% 图19、重卡销量周期与固定资产投资周期 5045403530252015 25 60%30 50% 70% 35 80% 40 图20、轻卡销量季调趋势同比与M1季调趋势高度一致 数据来源：中国汽车工业协会、兴业证券研究所 住宅销售面积季调趋势同比 狭义乘用车销量季调趋势同比 CPI的相反数（左轴） 狭义乘用车销量季调趋势同比 2002年1月
2002年8月2003年3月2003年10月2004年5月2004年12月2005年7月2006年2月2006年9月2007年4月2007年11月2008年6月2009年1月2009年8月2010年3月2010年10月2011年5月2011年12月2012年7月 2002年1月2002年8月2003年3月2003年10月2004年5月2004年12月2005年7月2006年2月2006年9月2007年4月2007年11月2008年6月2009年1月2009年8月2010年3月2010年10月2011年5月2011年12月2012年7月 -40% (10) -20%
(8) 0%
(6) (4)20% 60%
(2) 40%
0 80% 行业投资策略 图17、CPI与乘用车销量增速 120%100% 80%60%40%20%0%-20% 100%
2 120%
4 图18、狭义乘用车与住宅销售面积增速变化高度吻合 行业投资策略 盈利前瞻：非日系合资车企与自主乘用车企盈利或均将改善 对于全部合资品牌车企而言，新建或扩建项目的竣工高峰期已告结束，目前至
2013年上半年新建成项目将非常少，主要压力在于2012年上半年建成投产工厂的产能爬坡。
但随着时间的迁移与销量的增长，产能释放压力将逐渐减弱： 2011年9月至2012年8月期间，是合资品牌乘用车新建或扩建工厂竣工的密集区，期间共完成超过255万辆新增产能的建设，占此前总产能的40%。
由于这一期间的销量增速并不高，因而产能利用率出现较大下滑。
考虑到新竣工工厂的产能爬坡时间，我们判断这一阶段的产能释放压力会延续到2013年年初。
2012年4季度到2013年上半年期间，新竣工产能仅有郑州日产中牟工厂的扩产、沃尔沃成都工厂、大庆工厂、一汽大众成都工厂的扩建工程，合计增加产能仅约43万辆，仅占目前产能的约5%。
由于销量增速预计将维持在目前水平(14.5%)的概率较高，同时考虑到新工厂的产能爬坡时间，预计从2013年1季度至年末期间，合资品牌乘用车的产能压力将环比持平甚至略有下降。
因此，整体来看，随着此前新建成产能的生产爬坡，短期内市场竞争压力仍将较大，全行业盈利能力仍将下行，但随着生产爬坡的逐渐完成与销量的增长，产能释放的压力将逐渐减缓，预计合资车企盈利能力到2013年1季度后将逐渐趋于稳定。
分别来看，由于钓鱼岛事件的不利影响短期内很难消除，预计日系分额的下降仍将维持较长一段时间，这一因素将有利于非日系品牌乘用车销量的增长，从而减轻其产能压力。
因此，4季度非日系合资品牌乘用车企的盈利能力将存在超预期的可能。
自主品牌乘用车企业则由于销量的显著上升，其盈利能力预计也将出现一定改善。
图23、合资品牌总体产能及增速情况 1600140012001000 800600400200
0 图24、合资品牌乘用车销量及调整产能利用率 50% 1400 140% 45%1200 115%121% 120% 40% 35% 1000 105%99% 100% 95% 105% 92% 30% 80074% 77%81% 80% 25%60064%73%60%20% 15% 400 40% 10% 200 20% 5%
0 0% 0% 199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012E2013E2014E2015E 合资品牌乘用车设计产能 产能增速 合资品牌乘用车销量 产能利用率 数据来源：中国汽车工业协会、兴业证券研究所整理注意：产能利用率为按照各工厂投产月数/12为系数对其设计产能进行调整后计算的总产量计算，2012～2015合资品牌乘用车销量增速分别假设为14.5%（上半年实际增速）、15%、10%、10%。
敬请参阅最后一页特别声明 请阅读最后一页信息披露和重要声明 -10- 行业投资策略 表
2、近期合资品牌新建或扩建产能情况 车企 工厂 类别 广州本田上海大众一汽大众华晨宝马东风日产长安福特马自达华晨宝马一汽丰田上海大众上海通用广汽菲亚特北京现代东风本田东风日产北京奔驰郑州日产沃尔沃一汽大众沃尔沃一汽大众长安标志雪铁龙神龙汽车长安铃木华晨宝马长安福特马自达上海通用上海通用上海大众上海大众东风悦达起亚东风日产长安福特马自达广州本田东风日产北京现代 增城工厂第4工厂（江宁）成都工厂铁西工厂花都2工厂重庆第二工厂大东工厂长春2工厂第5工厂（仪征）东岳工厂长沙工厂第3工厂东本2工厂襄樊工厂亦庄工厂中牟工厂成都工厂成都工厂大庆工厂南海工厂(佛山)深圳工厂神龙3工厂重庆第2工厂铁西工厂重庆第三工厂北盛3工厂武汉工厂第6工厂（宁波）第7工厂（新疆）盐城3工厂大连工厂杭州工厂广本3工厂花都3工厂第4工厂 扩建扩建新建新建新建新建扩建新建新建扩建新建新建新建扩建扩建扩建新建扩建新建新建新建新建新建扩建新建新建新建新建新建新建新建新建新建新建新建 增加产能（万辆）12203010241561030241440128 10101583020152510353030305301225243020 投产时间 2011年8月2011年8月2011年10月2011年11月2011年12月2012年初2012年初2012年5月2012年5月2012年6月2012年6月2012年6月2012年7月2012年8月2012年9月2012年底(预计)2012年底(预计)2013年3月（预计）2013年上半年（预计）2013年6月（预计）2013年下半年（预计）2013年9月（预计）2013年底（预计）2013年底（预计）2014年(预计)2014年(预计)2014年(预计)2014年(预计)2014年(预计)2014年(预计)2014年(预计)2015年(预计)未知未知未知 数据来源：兴业证券研究所 生产车型 雅阁、奥德赛、哥诗图志俊、新帕萨特NCS新速腾、捷达NFX1/X3骐达、玛驰新福克斯、翼虎等宝马5系与3系卡罗拉等大众/YETI景程、乐风、乐驰、新赛欧菲翔等“朗动”，C级车、D级车及SUV车型思域、CRV、思铂睿蓝鸟、天籁、轩逸、楼兰新A级车、B级车、小型SUV车型BLK皮卡、帕拉丁、NV200S60L、XC60等NCS新速腾、捷达NFXC60、MPV大众F-11，奥迪W-66,新能源车雪铁龙DS系列A0级未知X1/X3未知克鲁兹、别克GL8未知斯柯达品牌A级新能源和合资自主车型英菲尼迪SUV（EX\FX)林肯品牌未知未知未知 盈利能力现状：2012年以来，重点企业利润率出现连续下滑。
10月，17家重点企业实现利润总额66亿元，同比下降64%，累计同比下降39%。
销售净利润率自4月大幅滑落后，10月跌至2010年年初以来的新低。
图25、重点汽车企业利润率变化情况 重点企业利润率情况 24%22%20%18%16%14%12%10% 图26、重点汽车企业利润总额情况 300 16%14%250 12%20010% 8% 150 6% 4% 100 2% 50 0% -2%
0 重点企业利润总额情况 600%500%400%300%200%100%0%-100% Jan-05Jul-05Jan-06Jul-06Jan-07Jul-07Jan-08Jul-08Jan-09Jul-09Jan-10Jul-10Jan-11Jul-11Jan-12Jul-12Jan-05Jul-05Jan-06Jul-06Jan-07Jul-07Jan-08Jul-08Jan-09Jul-09Jan-10Jul-10Jan-11Jul-11Jan-12Jul-12 月毛利率 当月销售利润率（右轴） 数据来源：中国汽车工业协会、兴业证券研究所 利润总额(亿元) yoy 累计yoy 请阅读最后一页信息披露和重要声明 -
11- 敬请参阅最后一页特别声明 行业投资策略 上市公司比较：自主品牌销量普遍同比高速增长 11月，自主品牌乘用车企业，包括比亚迪、江淮、长城汽车销量同比增速位居各整车企业增速最前列，与自主品牌乘用车行业销量的回暖相一致。
其中，比亚迪销售增量主要来自新上市车型速锐（8月21日上市，11月销量为10126台）和L3（11月销量10044台，同比增加5056台）；江淮汽车销量增量主要来自和悦（8月推出sports版，当月总计销量11842台，同比增加5433台）和悦悦（8月推出Cross版，当月总计销量1744台，同比增加1593台)；长城汽车销量增量主要来自哈弗SUV（当月销量29374台，同比增长8269台，主要来自H6和M4）和腾翼C50。
金龙汽车11月销量同比增速为所有上市整车企业中最高者，主要为受益于轻客销量的大幅增长（11月轻客销量4426台，同比增长2317台）。
表
3、主要上市车企汽车总销量情况（单位：万辆） 车企 主要上市公司最新月度数据比较 2012年11月 YoY 上月YOY 12YTD 金龙汽车 8106 34% -20% 68132 比亚迪 50584 33% 6% 395004 江淮汽车 42273 28% 8% 410975 长城汽车 64047 23% 37% 555496 长安汽车 176813 23% 25% 1536282 江铃汽车 16534 21% 14% 180698 上汽集团 420022 17% 21% 4139831 东风悦达起亚 52099 14% 10% 430634 福田汽车 53516 13% 3% 568030 宇通客车 5310 4% 6% 44328 一汽集团 185079 -7% -6% 2010552 中国重汽 4445 -28% -17% 65757 广汽集团 42274 -32% -63% 534368 东风汽车 17259 -37% -19% 244179 累增
8%-1%-7% 29%1%2% 12%11%-5%11% 7%-28% -9%-16% 累增排序5911187231046141213 注：一汽集团销量为一汽大众、一汽丰田、一汽夏利、一汽轿车的加总，广汽集团销量为广汽长丰、广汽本田、广汽丰田的加总 敬请参阅最后一页特别声明 请阅读最后一页信息披露和重要声明 -12- 行业投资策略 投资策略与行业评级 乘用车行业：合资品牌机会来自于供需关系的边际改善；自主品牌2013年值得期待 我们判断终端销量增速仍处于温和增长状态。
整体而言，乘用车2009、2010的透支性需求已经在2011年基本消化完毕，2012年已经进入恢复期。
在经济不严重恶化的前提下，我们预计2013年乘用车需求仍能维持在10%～15%的中期增长中枢水平。
其中，对于合资品牌而言，供给端压力则随着新增产能投产高峰期的过去而趋于平缓，供需关系的边际改善将给乘用车行业带来阶段性的投资机会。
特别是，日系分额的下滑，将大幅减轻非日系厂商的经营压力。
对于自主品牌而言，2011年下半年至2012年上半年，自主品牌市场分额同比始终为大幅下降，2012年下半年开始回升并超过2010年同期水平，意味着中低端乘用车需求增速出现了回暖的势头。
由于2012年上半年基数较低，我们预计自主品牌乘用车2013年有望继续实现较高的同比增长。
基于上述判断，我们继续看好非日系合资乘用车企业经营压力环比改善所致的阶段性机会，同时看好自主品牌乘用车销量快速增长所致的投资机会，维持乘用车行业“推荐”的投资评级。
继续重点推荐长安汽车(000625)和上汽集团（600104），同时建议关注江淮汽车（600418）和比亚迪（002594）的投资机会。
行业主要风险点在于：1）、经济持续疲软导致企业降薪裁员风险增大，进而影响消费者信心；2）、地方政府限购政策的风险；3)、日系车为夺回市场分额而可能采取降价或其他竞争手段、进而影响韩系等非日系车分额的风险。
商用车行业：看好销量温和回升背景下的投资机会 商用车方面，由于9、10月份固定资产投资增速的回升，各类货车销量均出现了明显回暖，中、轻卡11月销量同比增速已回升至10%左右，重卡销量同比降幅也出现较大收窄。
2013年，更新需求、国四标准实施、天燃气重卡的推广都将有利于重卡销量的持续回升，不利之处在于：由于制造业投资增速的回落，政府对经济增速容忍度提高背景下大规模刺激政策可能性较低，预计2013年固定资产投资增速相较2012年可能继续下滑，这一大背景将不利于货车特别是重卡销量的大幅回升。
综合上述判断，我们看好重卡行业销量温和回升背景下的投资机会。
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13- 行业投资策略 重点公司盈利预测与估值 表
4、兴业证券汽车行业重点跟踪公司 兴业证券汽车行业重点跟踪公司估值与盈利预测简表 最新财报2012/9/30 分析日期2012/12/17 细分序简称 行业号 代码 股价 市值 EPS(元） PE(X） 总股本 BVPS （元）（亿元） 2011A2012E2013E2011A2012E2013E P/B（MRQ) 公司评级 评级变化 乘用车1上汽集团60010415.411699110261.831.952.18
8 8 710.41.48买入维持 乘用车2长安汽车0006255.39 251 46630.210.230.5526 23 103.21.69买入维持 零部件3福耀玻璃6006607.58 152 20030.760.770.9410 10
8 3.32.30买入维持 货车4东风汽车6000062.86 57 20000.230.010.1112286263.00.95买入上调 零部件5潍柴动力00033825.15 503 19992.801.532.23
9 16 1112.42.02买入上调 客车6宇通客车60006621.64 153 7051.752.052.2612 11 109.72.23增持维持 乘用车7江淮汽车6004185.99 77 12890.480.400.4912 15 124.61.30增持维持 新能源8比亚迪00259416.99 400 23540.600.501.1228 34 159.01.89增持维持 货车9江铃汽车00055016.65 144 汽车服务10庞大集团6012584.79 126 乘用车11长城汽车60163320.65 628 汽车服务12亚夏汽车0026077.41 13 8632.171.861.84
8 26220.25-0.15-0.1019 30421.131.762.0018 1760.510.460.5414
9 9 9.0 -31-483.6 12 106.5 16 144.8 1.861.343.201.55 中性中性中性中性 维持维持维持维持 注明：前日收盘价；每股净资产（BVPS）为公司最新公告日净资产、净利润为归属于母公司所有者 敬请参阅最后一页特别声明 请阅读最后一页信息披露和重要声明 -14- 行业投资策略 投资评级说明 行业评级报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为：推荐：相对表现优于市场中性：相对表现与市场持平回避：相对表现弱于市场 公司评级报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为：买入：相对大盘涨幅大于15%增持：相对大盘涨幅在5%～15%之间中性：相对大盘涨幅在-5%～5%之间减持：相对大盘涨幅小于-5% 机构客户部联系方式上海市浦东新区民生路1199弄证大五道口广场1号楼21层邮编：200135传真：021-38565955 北京市西城区武定侯街2号泰康国际大厦6层邮编：100140传真：010-66290200 深圳市福田区益田路4068号卓越时代广场15楼1502-1503邮编：518048传真：0755-82562090 敬请参阅最后一页特别声明 请阅读最后一页信息披露和重要声明 -15- 行业投资策略 【信息披露】 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。
客户可登录内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。
【分析师声明】 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。
本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。
本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。
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