TopbondInvestmentManagementLimited鼎资投资
短期融资券发行报告
B1-
1 鼎资公司研究部 分析师：马毅dzyj@ 联系人：王丽丽wanglili@(8621)61432566Http:// 本期短融券信用级别：联合资信：A-1鼎资研究：A-
3 公司信息 发行人 中铁五局（集团）有限公司 公司简称中铁五局成立日期 1999-12 公司性质国有控股是否上市 否 短期融资券要素（2007年第一期） 发行总额4.9亿元 发行方式 面值发行 发行收益率 3.95％ 起息日2007-4-
3 上市日 2007-4-
4 期限 1年 2007年4月2日 中铁五局短期融资券分析报告 分析观点 行业状况随着我国经济的高速增长，未来几年我国建筑行业的需求将持续高增长。
但同时，建筑行业也存在着产业层次和企业层次方方面面的问题。
现阶段，公司的工程承包项目主要集中于铁路和公路两大建设领域。
预计从2006年到2010年，每年都有1600亿左右的铁路固定资产投资，国内铁路建设市场巨大。
根据国务院审议通过的《国家高速公路网规划》，预计2010年前平均每年高速公路投资规模在1400-1600亿元左右。
我国公路还有较大发展空间，未来几年将仍是基础设施投资的重点。
财务状况中铁五局的债务负担较重，利息支付能力一般，短期偿债能力较弱。
经营能力比较稳定，整体经营状况良好，近期资产利用效率略有下降，但仍优于同行业水平。
中铁五局采取措施抑制了利润的下降，近期的盈利能力有所提高。
融资券状况中铁五局本次申请短期融资券额度为4.9亿元，主要用于满足本公司短期流动资金的需求。
短期融资券募集的资金到位后，将主要有两大投向，投向一：增加公司营运资金。
投向二：用于置换部分银行贷款，降低公司的财务费用。
结论中铁五局（集团）有限公司在铁路、公路、隧道和桥梁等工程承包领域具有多年的施工经验，竞争实力较强。
近几年公司整体经营状况良好，但债务负担较重，盈利能力一般。
由于公司间接融资渠道畅通，针对本期短期融资券，公司采取一定的偿还措施。
我们认为，公司整体信用风险较小，本期短期融资券不能偿付的风险较小。
上海鼎资研究 图1公司职工年龄构成 11.07%21.58% 27.37% 39.98% 30岁以下30至40岁40至50岁50岁以上 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 图2公司职工学历构成 51.50% 20.30%28.20% 本科及以上大专中专及以下 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 图3速动比率 1.20.90.60.3 02003 2004公司 2005行业 2006 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 行业&政策分析 建筑行业高速增长，行业问题不容回避，建筑业发展前景广阔 随着我国经济的高速增长，未来几年我国建筑行业的需求将持续高增长。
但同时，建筑行业也存在着产业层次和企业层次方方面面的问题。
现阶段，公司的工程承包项目主要集中于铁路和公路两大建设领域。
预计从2006年到2010年，每年都有1600亿左右的铁路固定资产投资，国内铁路建设市场巨大。
根据国务院审议通过的《国家高速公路网规划》，预计2010年前平均每年高速公路投资规模在1400-1600亿元左右。
我国公路还有较大发展空间，未来几年将仍是基础设施投资的重点。
¾近年来，我国经济增长一直呈高速增长态势，国家统计局公布的数据显示，2006年上半年我国经济增长为10.9%，全年增幅预计不低于10%。
据专家预测，截至2010年的未来几年，中国国内生产总值年均增长率有望超过官方制定的7.5%的目标。
根据我国未来固定资产投资的状况，对未来建筑行业需求总量做出的预测是：到2010年，建筑业总产值（营业额）预计将超过90000亿元，年均增长7％，建筑业增加值将达到15000亿元以上，年均增长8％，占国内生产总值的7％左右。
¾建筑行业在快速发展的同时也存在不少问题。
从产业层次看，建筑业产业结构不合理，市场规范程度较低，压级压价、垫资施工、拖欠工程款、索取回扣等问题严重，过度竞争现象较为明显，而市场信用体系尚未建立，建筑节能也迫在眉睫。
从企业层次看，建筑业管理水平低下，关键性人才匮乏，资金运作和融通能力亟待加强，风险控制能力相对薄弱，资源整合能力有待提高。
¾现阶段，公司的工程承包项目主要集中于铁路和公路两大建设领域。
根据《中国铁路中长期发展规划》，到2020年，全国铁路营业里程将达到10万公里，主要繁忙干线实现客货分线，复线率和电化率均达到50%。
2006年铁路计划开工的87个新项目全年计划投资预计将达到1600亿元。
预计从2006年到2010年，每年都有1600亿左右的铁路固定资产投资，国内铁路建设市场巨大。
¾根据交通部的规划，到2010年，全国公路总里程达210~230万公里，全国建成“五纵七横”国道主干线，基本建成西部开发8条省级间通道。
根据国务院审议通过的《国家高速公路网规划》，预计2010年前平均每年高速公路投资规模在1400~1600亿元左右。
我国公路还有较大发展空间，未来几年将仍是基础设施投资的重点。
公司主体分析 1999年12月，根据中国铁路工程总公司批复，原铁道部第五工程局改建为中铁五局（集团）有限公司。
2001年，中铁五局与铁道部正式脱钩，并实行公司制改制。
截至2005年底，公司注册资本为9.31亿元，其中，中国铁路工程总公司和中铁五局持股会分别持有公司65.28%和
2 上海鼎资研究 图4资产负债率 100 75 50 25
0 2003 2004 2005 2006 公司 行业 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 图5利息保障倍数 24 18 12
6 02003 2004 公司 行业 2005 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 图6现金流动负债比 0.3 0.2 0.1
0 2003 2004 2005 2006 -0.1 公司 行业 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 34.72%的股份。
中铁五局主要经营铁路、公路、机场、水利、桥梁、市政工程、工 业与民用建筑等各类土木工程和铁道电气化、建筑装修、给排水、通信、信号、电力等建筑安装工程施工，同时进行房地产开发、高速公路经营、酒店、旅游、通信等相关项目，并且享有进出口和对外经济合作经营权。
截至2005年底，公司拥有职工24209人。
从图1与图2可以看出，公司职工年龄构成情况符合建筑行业特点。
公司自成立以来，参与了国家60多个公路重点项目建设，以及上海、广州地铁工程，武汉天河机场、桂林两江国际机场，上海引水、都江堰拦水大坝、洪家渡水电站等工程的设施建设，还参加过坦桑尼亚、赞比亚、伊拉克、尼泊尔、加纳等国的铁路、公路、房建工程建设。
2006年公司参建了中国第一条时速350公里的高速铁路客运专线——武广铁路专线。
在长期的施工建设中，公司多次荣获国家建筑行业最高奖—鲁班奖、国家建设工程金质奖、银质奖。
在全国建筑行业“百强企业”中，公司名列前茅，先后荣获“全国优秀施工企业”、“全国最佳施工企业”、“全国质量效益型施工企业”等称号。
2005年被评为“全国精神文明建设工作先进单位”。
公司建立了集团技术中心、子分公司技术开发部和项目经理部课题组的三级技术创新体系，“十五”期间，公司在路基、桥梁、隧道、工程机械、信息技术应用等工程施工领域都取得了显著的科技成果，公司在上述领域具有较强的技术优势，可以进行高难度的工程承包，为公司占领高端施工市场创造了先决条件，同时也为公司在相关领域开展业务提供了更为坚实的技术开发保障，提高了公司的核心竞争力。
财务分析 根据中铁五局的主营业务，我们用建筑施工上市公司的2003年到2006年三季度的财务数据指标，进而对中铁五局的财务状况进行分析，除利息保障倍数、存货周转率、总资产周转率和ROA选用03年到05年财务数据比较，其余指标均将2006三季度财务数据年化后进行比较。
对于严重异常的数据，在计算同行业该年度财务指标平均值时已剔除。
偿债能力分析 图3中表示了从03年到06年，中铁五局和上市公司行业平均的速动比率的变化曲线。
在整个期间内，中铁五局的速动比率低于行业均值，进三年来公司该指标一直下降，到2006年，其速动比率为0.68。
说明中铁五局的短期支付能力一般。
图4中表示了从03年到06年，中铁五局和上市公司行业平均的资产负债率的变化曲线，该指标反映中铁五局的相对负债水平。
在整个期间内，中铁五局的资产负债率高于行业均值，并从2003年的77.76%
3 上海鼎资研究 图7存货周转率 1512 9630 2003 2004 公司 行业 2005 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 图8总资产周转率 1.20.9 0.6 0.3 02003 2004 2005 2006 公司行业 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 图9应收账款周转率 12
9 6
3 0 2003 2004 2005 公司 行业 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 上升到2006年的84.71%。
说明中铁五局的债务负担较重。
图5中表示了从03年到05年，中铁五局和上市公司行业平均的利息保障倍数的变化曲线。
在整个期间内，公司的利息保障倍数均低于行业均值。
并从2003年的4.58下降到2005年的3.3。
说明中铁五局的利息支付能力一般。
图6中表示了从03年到06年，中铁五局的现金流动负债比率变化曲线。
在整个期间内，公司的现金流动负债比均低于行业均值，并且从03年到05年公司该比率分别为-0.05、0.02、0.006，06年三季度公司该比率为0.03。
说明中铁五局的经营性现金净流入相对于流动负债偏低。
综合以上分析，我们认为中铁五局的债务负担较重，利息支付能力一般，短期偿债能力较弱。
经营能力分析 图7列出了从2003年到2005年，中铁五局的存货周转率的变化。
可以看出，在2003年到2005年期间，公司的存货周转率低于行业该比率，行业的指标从03年的12.18下降到05年的4.05，而公司的存货周转率变化相对平稳。
说明中铁五局的经营能力比较稳定。
图8列出了从2003年到2006年，中铁五局的总资产周转率的变化。
在整个期间，公司的该指标均高于行业均值，但具有一定的波动性，从2003年的1.037下降到2004年的0.974,之后上升到2005年的1.106,至2006年该指标为1.02。
说明中铁五局的资产利用效率较同行业较高，但最近略有下降。
图9列出了从2003年到2005年，中铁五局的应收账款周转率的变化。
在整个期间，公司的该指标均高于行业均值，从2003年的9.72下降到2004年的8.91，之后上升到2005年的10.49。
说明中铁五局的应收账款回收速度较行业较快。
综合以上分析，我们认为近期中铁五局经营能力比较稳定，整体经营状况良好，近期资产利用效率略有下降，但仍优于同行业水平。
盈利能力分析 图10中表示了从2003年到2006年，中铁五局和上市公司行业平均的主营业务利润率的变化曲线。
在整个期间，公司的主营业务利润率一直低于行业同期指标，并从2003年的11.85%下降到2006年的7.38%。
由于建筑行业特点决定公司施工项目比较分散，管理难度较大，管理较为粗放，导致管理费用高企（近3年管理费用在主营业务利润中占比均在75%以上），导致中铁五局的主营业务的竞争力有所
4 上海鼎资研究 图10主营业务利润率 201612 8 4 02003 2004 2005 2006 公司 行业 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 图11总资产报酬率
6 4
2 02003 2004 2005 公司行业 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 图12净资产收益率
8 6
4 2
0 2003 2004 2005 2006 公司 行业 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 降低。
图11中表示了从2003年到2005年，中铁五局和上市公司行业平均的总资产报酬率（ROA）的变化曲线。
在整个期间，公司的该指标均低于行业指标。
图12中表示了从2003年到2006年，中铁五局和上市公司行业平均的净资产收益率(ROE)的变化曲线。
中铁五局的ROE亦均低于行业指标，从2003年的3.17%上升到2004年的3.27%，之后下降到2005年的2.58%，中铁五局盈利指标下滑的原因除了受建材价格相对较高的影响外，还受铁路投资机制改革和竞争较为激烈的市场的影响。
而后公司采取相应措施应对利润空间缩小的问题，从而使ROE又上升到2006年的4.83%,说明中铁五局的近期的盈利能力有所提高。
综合以上分析，我们认为中铁五局采取措施抑制了利润的下降，近期的盈利能力有所提高。
短融券分析 中铁五局本次申请短期融资券额度为4.9亿元，主要用于满足本公司短期流动资金的需求。
短期融资券募集的资金到位后，将主要有两大投向，投向一：增加公司营运资金。
投向二：用于置换部分银行贷款，降低公司的财务费用。
公司与多家大型商业银行建立了稳固的战略合作关系，截止2006年5月底，公司在银行所获得的综合授信额度为127.15亿元（包括：20.65亿元的流动贷款、58.35亿元的保函和47.15亿元的无条件信贷），其中未使用的流动贷款和无条件信贷的授信额度为25.68亿元，间接融资渠道畅通。
综合上述分析判断，公司整体信用风险较小，对本期短期融资券的偿还能力强。
其他事项分析截止至2007年3月30日，中铁五局无重大诉讼或影响企业公众形象事件。
结论 中铁五局（集团）有限公司在铁路、公路、隧道和桥梁等工程承包领域具有多年的施工经验，竞争实力较强。
近几年公司整体经营状况良好，但债务负担较重，盈利能力一般。
由于公司间接融资渠道畅通，针对本期短期融资券，公司采取一定的偿还措施。
我们认为，公司整体信用风险较小，本期短期融资券不能偿付的风险较小。
5 上海鼎资研究 根据中铁五局的财务数据，运用鼎资信用分析评分模型进行计算，中铁五局的偿债能力评级为A-
3，经营能力评级也为A-
3，盈利能力评级仍为A-
3。
所以综合来看，我们给中铁五局的整体评级为A-
3。
根据鼎资研究的统计，在这一信用水平的新债收益率为3.74％；中铁五局为国有控股企业，鼎资统计的1年期左右国有控股企业短融券的成交收益率平均为3.58％。
结合中铁五局的实际情况，鼎资投资认为07铁五局CP01的收益率在3.70％-3.80％之间较为合理。
财务数据及指标： 单位：元 科 目 权所有者权益 益其中：实收资本 资 资本公积 本 盈余公积 未分配利润 资产总额 其中：流动资产 货币资金 短期投资 应收票据 应收账款净值 资其他应收款 产 预付账款 类 存货 其他流动资产 长期投资 固定资产净值 在建工程 其中：无形资产 及其他资产 负 负债总额 债其中：流动负债 类 短期借款 应付票据 预收账款 应付账款 其他应付款 预提费用 其中：长期借款 长期应付款 损主营业务收入 益主营业务成本 2003年 1019071387.55931100000.002169815.4822365504.8064306711.395977588530.804389393502.49900672097.475103822.952530000.00697592623.36950717671.85389892000.161378308332.7463349681.86338964713.941200521392.4219221848.04 27431163.17 4829545100.874411589944.251151160000.0027080000.00880815904.001142246440.07706102214.31 -416188506.62 -5709987184.744862293028.71 2004年 1215888413.73931100000.00240524135.0329492150.0832922700.326754373815.115200721895.06988984134.06 39359402550000726598502.241166625199.59708266041.011523874411.7077785687.72367609041.091147792928.0927034661.89 21805407.45 5324899716.144764942245.381178440000.0018000000.001217023649.541260136016.37830705710.16 -559957470.76 -6201864518.155334136079.88 2005年 1230920746.25931100000.00319800887.5631080457.54-26995010.598095184652.956505195970.28841753077.712384414.82 4550000839664880.71919832559.15713977419.812179823803.31 -366268630.211209163529.185749876.42 18985983.33 6618413820.975893636912.211225800000.00134366500.001202817210.001670946597.601131607433.87 -724776908.76 -8213020167.267174242699.77 2006年（三季度） 1267450000.00----- 9710170000.008111330000.00 ---------1195500000.00-- -- 8225320000.007330050000.00 --------6832880000.00--
6 上海鼎资研究 类主营业务利润 科 管理费用 目 财务费用 投资收益 利润总额 净利润 现净现金流量 金其中：经营活动 流产生现金流量 量 净额 投资活动产生 现金流量净额 筹资活动产生 现金流量净额 财 速动比率 务现金流动负债 比 比率 率资产负债率% 利息保障倍数 总资产周转率 存货周转率 应收账款周转 率 主营业务利润 率% 净资产收益率% 总资产报酬率% 销售增长率% 资本保值增值 率% 短
销售收入保障 券 倍数 分营运资本保障 析 倍数 676495706.39596966689.7533021818.152231506.5960045359.5137665718.2634106630.60 -224205498.22 -329166791.75 587478920.570.72 -0.05 77.764.58 1.037 3.999.72 11.853.173.24 1.099 102.5 677419734.92595697123.3360488605.13-1976953.9371601894.0339720505.8888312036.59 94990230.90 -206559374.50 199881180.190.77 0.02 78.844.45 0.974 3.708.91 10.923.273.15 1.086 119.3 783225016.84591355325.6693642198.19 375361.8572759215.0231766149.29-147231056.35 3571065.05 504330000.00--- 600000.0040340000.0045280000.00167690000.00 163660000.00 -457107156.55 306305035.150.73 0.0006 81.763.30 1.106 3.8710.49 9.542.583.77 1.324 101.2 -- -0.68 0.02 84.71 0.768 - 7.383.6 0.832 137.3 13.41 1.53 指标说明：速动比率：速动资产/流动负债现金流动负债比率：经营性现金净流入/流动负债资产负债率：负债总额/资产总额╳100%利息保障倍数：息税前利润/利息支出总资产周转次数：销售收入净额/平均总资产存货周转率次数：销售成本/平均存货余额应收账款周转次数：销售收入净额/平均应收账款余额主营业务利润率：主营业务利润/主营业务收入╳100%净资产收益率：净利润总额/股东权益平均余额╳100%
7 上海鼎资研究 总资产报酬率：（利润总额+利息支出）/平均资产总额╳100%营运资本对本期融资券的保障能力：（流动资产-流动负债）/本期融资券的本息总额销售收入对本期融资券的保障能力：年销售收入/本期融资券的本息总额短期融资券跟踪评级等级说明 A-1级A-2级A-3级B级C级D级 为最高级短期债券，其还本付息能力最强，安全性最高。
还本付息能力较强，安全性较高。
还本付息能力一般，安全性易受不良环境变化的影响。
还本付息能力较低，有一定的违约风险。
还本付息能力很低，违约风险较高。
不能按期还本付息。
公司性质说明： 国有独资：国家授权投资的机构或者国家授权的部门作为惟一股东单独投资设立的企业；或此类企业的全资下属子公司及此类子公司的全资孙公司等；可依此类推。
国有控股：国家授权投资的机构或者国家授权的部门作为股东之一参与设立，且单个国家授权投资机构或授权部门所持股份在50％以上、100％以下的企业；或此类企业的独资或控股子公司及此类子公司的全资或控股孙公司等；可依此类推。
国有企业：国家授权投资的机构或者国家授权的部门作为股东之一参与设立，且单个国家授权投资机构或授权部门所持股份在50％以下，但所有国家授权投资机构或国家授权部门合计股份超过50％的企业。
民营企业：个人或非政府性个人组织控股企业，及由此类企业控制的下属各层级企业。
外资企业：海外资本控股企业，及由此类企业控制的下属各层级企业。
8
1 鼎资公司研究部 分析师：马毅dzyj@ 联系人：王丽丽wanglili@(8621)61432566Http:// 本期短融券信用级别：联合资信：A-1鼎资研究：A-
3 公司信息 发行人 中铁五局（集团）有限公司 公司简称中铁五局成立日期 1999-12 公司性质国有控股是否上市 否 短期融资券要素（2007年第一期） 发行总额4.9亿元 发行方式 面值发行 发行收益率 3.95％ 起息日2007-4-
3 上市日 2007-4-
4 期限 1年 2007年4月2日 中铁五局短期融资券分析报告 分析观点 行业状况随着我国经济的高速增长，未来几年我国建筑行业的需求将持续高增长。
但同时，建筑行业也存在着产业层次和企业层次方方面面的问题。
现阶段，公司的工程承包项目主要集中于铁路和公路两大建设领域。
预计从2006年到2010年，每年都有1600亿左右的铁路固定资产投资，国内铁路建设市场巨大。
根据国务院审议通过的《国家高速公路网规划》，预计2010年前平均每年高速公路投资规模在1400-1600亿元左右。
我国公路还有较大发展空间，未来几年将仍是基础设施投资的重点。
财务状况中铁五局的债务负担较重，利息支付能力一般，短期偿债能力较弱。
经营能力比较稳定，整体经营状况良好，近期资产利用效率略有下降，但仍优于同行业水平。
中铁五局采取措施抑制了利润的下降，近期的盈利能力有所提高。
融资券状况中铁五局本次申请短期融资券额度为4.9亿元，主要用于满足本公司短期流动资金的需求。
短期融资券募集的资金到位后，将主要有两大投向，投向一：增加公司营运资金。
投向二：用于置换部分银行贷款，降低公司的财务费用。
结论中铁五局（集团）有限公司在铁路、公路、隧道和桥梁等工程承包领域具有多年的施工经验，竞争实力较强。
近几年公司整体经营状况良好，但债务负担较重，盈利能力一般。
由于公司间接融资渠道畅通，针对本期短期融资券，公司采取一定的偿还措施。
我们认为，公司整体信用风险较小，本期短期融资券不能偿付的风险较小。
上海鼎资研究 图1公司职工年龄构成 11.07%21.58% 27.37% 39.98% 30岁以下30至40岁40至50岁50岁以上 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 图2公司职工学历构成 51.50% 20.30%28.20% 本科及以上大专中专及以下 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 图3速动比率 1.20.90.60.3 02003 2004公司 2005行业 2006 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 行业&政策分析 建筑行业高速增长，行业问题不容回避，建筑业发展前景广阔 随着我国经济的高速增长，未来几年我国建筑行业的需求将持续高增长。
但同时，建筑行业也存在着产业层次和企业层次方方面面的问题。
现阶段，公司的工程承包项目主要集中于铁路和公路两大建设领域。
预计从2006年到2010年，每年都有1600亿左右的铁路固定资产投资，国内铁路建设市场巨大。
根据国务院审议通过的《国家高速公路网规划》，预计2010年前平均每年高速公路投资规模在1400-1600亿元左右。
我国公路还有较大发展空间，未来几年将仍是基础设施投资的重点。
¾近年来，我国经济增长一直呈高速增长态势，国家统计局公布的数据显示，2006年上半年我国经济增长为10.9%，全年增幅预计不低于10%。
据专家预测，截至2010年的未来几年，中国国内生产总值年均增长率有望超过官方制定的7.5%的目标。
根据我国未来固定资产投资的状况，对未来建筑行业需求总量做出的预测是：到2010年，建筑业总产值（营业额）预计将超过90000亿元，年均增长7％，建筑业增加值将达到15000亿元以上，年均增长8％，占国内生产总值的7％左右。
¾建筑行业在快速发展的同时也存在不少问题。
从产业层次看，建筑业产业结构不合理，市场规范程度较低，压级压价、垫资施工、拖欠工程款、索取回扣等问题严重，过度竞争现象较为明显，而市场信用体系尚未建立，建筑节能也迫在眉睫。
从企业层次看，建筑业管理水平低下，关键性人才匮乏，资金运作和融通能力亟待加强，风险控制能力相对薄弱，资源整合能力有待提高。
¾现阶段，公司的工程承包项目主要集中于铁路和公路两大建设领域。
根据《中国铁路中长期发展规划》，到2020年，全国铁路营业里程将达到10万公里，主要繁忙干线实现客货分线，复线率和电化率均达到50%。
2006年铁路计划开工的87个新项目全年计划投资预计将达到1600亿元。
预计从2006年到2010年，每年都有1600亿左右的铁路固定资产投资，国内铁路建设市场巨大。
¾根据交通部的规划，到2010年，全国公路总里程达210~230万公里，全国建成“五纵七横”国道主干线，基本建成西部开发8条省级间通道。
根据国务院审议通过的《国家高速公路网规划》，预计2010年前平均每年高速公路投资规模在1400~1600亿元左右。
我国公路还有较大发展空间，未来几年将仍是基础设施投资的重点。
公司主体分析 1999年12月，根据中国铁路工程总公司批复，原铁道部第五工程局改建为中铁五局（集团）有限公司。
2001年，中铁五局与铁道部正式脱钩，并实行公司制改制。
截至2005年底，公司注册资本为9.31亿元，其中，中国铁路工程总公司和中铁五局持股会分别持有公司65.28%和
2 上海鼎资研究 图4资产负债率 100 75 50 25
0 2003 2004 2005 2006 公司 行业 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 图5利息保障倍数 24 18 12
6 02003 2004 公司 行业 2005 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 图6现金流动负债比 0.3 0.2 0.1
0 2003 2004 2005 2006 -0.1 公司 行业 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 34.72%的股份。
中铁五局主要经营铁路、公路、机场、水利、桥梁、市政工程、工 业与民用建筑等各类土木工程和铁道电气化、建筑装修、给排水、通信、信号、电力等建筑安装工程施工，同时进行房地产开发、高速公路经营、酒店、旅游、通信等相关项目，并且享有进出口和对外经济合作经营权。
截至2005年底，公司拥有职工24209人。
从图1与图2可以看出，公司职工年龄构成情况符合建筑行业特点。
公司自成立以来，参与了国家60多个公路重点项目建设，以及上海、广州地铁工程，武汉天河机场、桂林两江国际机场，上海引水、都江堰拦水大坝、洪家渡水电站等工程的设施建设，还参加过坦桑尼亚、赞比亚、伊拉克、尼泊尔、加纳等国的铁路、公路、房建工程建设。
2006年公司参建了中国第一条时速350公里的高速铁路客运专线——武广铁路专线。
在长期的施工建设中，公司多次荣获国家建筑行业最高奖—鲁班奖、国家建设工程金质奖、银质奖。
在全国建筑行业“百强企业”中，公司名列前茅，先后荣获“全国优秀施工企业”、“全国最佳施工企业”、“全国质量效益型施工企业”等称号。
2005年被评为“全国精神文明建设工作先进单位”。
公司建立了集团技术中心、子分公司技术开发部和项目经理部课题组的三级技术创新体系，“十五”期间，公司在路基、桥梁、隧道、工程机械、信息技术应用等工程施工领域都取得了显著的科技成果，公司在上述领域具有较强的技术优势，可以进行高难度的工程承包，为公司占领高端施工市场创造了先决条件，同时也为公司在相关领域开展业务提供了更为坚实的技术开发保障，提高了公司的核心竞争力。
财务分析 根据中铁五局的主营业务，我们用建筑施工上市公司的2003年到2006年三季度的财务数据指标，进而对中铁五局的财务状况进行分析，除利息保障倍数、存货周转率、总资产周转率和ROA选用03年到05年财务数据比较，其余指标均将2006三季度财务数据年化后进行比较。
对于严重异常的数据，在计算同行业该年度财务指标平均值时已剔除。
偿债能力分析 图3中表示了从03年到06年，中铁五局和上市公司行业平均的速动比率的变化曲线。
在整个期间内，中铁五局的速动比率低于行业均值，进三年来公司该指标一直下降，到2006年，其速动比率为0.68。
说明中铁五局的短期支付能力一般。
图4中表示了从03年到06年，中铁五局和上市公司行业平均的资产负债率的变化曲线，该指标反映中铁五局的相对负债水平。
在整个期间内，中铁五局的资产负债率高于行业均值，并从2003年的77.76%
3 上海鼎资研究 图7存货周转率 1512 9630 2003 2004 公司 行业 2005 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 图8总资产周转率 1.20.9 0.6 0.3 02003 2004 2005 2006 公司行业 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 图9应收账款周转率 12
9 6
3 0 2003 2004 2005 公司 行业 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 上升到2006年的84.71%。
说明中铁五局的债务负担较重。
图5中表示了从03年到05年，中铁五局和上市公司行业平均的利息保障倍数的变化曲线。
在整个期间内，公司的利息保障倍数均低于行业均值。
并从2003年的4.58下降到2005年的3.3。
说明中铁五局的利息支付能力一般。
图6中表示了从03年到06年，中铁五局的现金流动负债比率变化曲线。
在整个期间内，公司的现金流动负债比均低于行业均值，并且从03年到05年公司该比率分别为-0.05、0.02、0.006，06年三季度公司该比率为0.03。
说明中铁五局的经营性现金净流入相对于流动负债偏低。
综合以上分析，我们认为中铁五局的债务负担较重，利息支付能力一般，短期偿债能力较弱。
经营能力分析 图7列出了从2003年到2005年，中铁五局的存货周转率的变化。
可以看出，在2003年到2005年期间，公司的存货周转率低于行业该比率，行业的指标从03年的12.18下降到05年的4.05，而公司的存货周转率变化相对平稳。
说明中铁五局的经营能力比较稳定。
图8列出了从2003年到2006年，中铁五局的总资产周转率的变化。
在整个期间，公司的该指标均高于行业均值，但具有一定的波动性，从2003年的1.037下降到2004年的0.974,之后上升到2005年的1.106,至2006年该指标为1.02。
说明中铁五局的资产利用效率较同行业较高，但最近略有下降。
图9列出了从2003年到2005年，中铁五局的应收账款周转率的变化。
在整个期间，公司的该指标均高于行业均值，从2003年的9.72下降到2004年的8.91，之后上升到2005年的10.49。
说明中铁五局的应收账款回收速度较行业较快。
综合以上分析，我们认为近期中铁五局经营能力比较稳定，整体经营状况良好，近期资产利用效率略有下降，但仍优于同行业水平。
盈利能力分析 图10中表示了从2003年到2006年，中铁五局和上市公司行业平均的主营业务利润率的变化曲线。
在整个期间，公司的主营业务利润率一直低于行业同期指标，并从2003年的11.85%下降到2006年的7.38%。
由于建筑行业特点决定公司施工项目比较分散，管理难度较大，管理较为粗放，导致管理费用高企（近3年管理费用在主营业务利润中占比均在75%以上），导致中铁五局的主营业务的竞争力有所
4 上海鼎资研究 图10主营业务利润率 201612 8 4 02003 2004 2005 2006 公司 行业 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 图11总资产报酬率
6 4
2 02003 2004 2005 公司行业 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 图12净资产收益率
8 6
4 2
0 2003 2004 2005 2006 公司 行业 数据来源：募集说明书鼎资研究整理 降低。
图11中表示了从2003年到2005年，中铁五局和上市公司行业平均的总资产报酬率（ROA）的变化曲线。
在整个期间，公司的该指标均低于行业指标。
图12中表示了从2003年到2006年，中铁五局和上市公司行业平均的净资产收益率(ROE)的变化曲线。
中铁五局的ROE亦均低于行业指标，从2003年的3.17%上升到2004年的3.27%，之后下降到2005年的2.58%，中铁五局盈利指标下滑的原因除了受建材价格相对较高的影响外，还受铁路投资机制改革和竞争较为激烈的市场的影响。
而后公司采取相应措施应对利润空间缩小的问题，从而使ROE又上升到2006年的4.83%,说明中铁五局的近期的盈利能力有所提高。
综合以上分析，我们认为中铁五局采取措施抑制了利润的下降，近期的盈利能力有所提高。
短融券分析 中铁五局本次申请短期融资券额度为4.9亿元，主要用于满足本公司短期流动资金的需求。
短期融资券募集的资金到位后，将主要有两大投向，投向一：增加公司营运资金。
投向二：用于置换部分银行贷款，降低公司的财务费用。
公司与多家大型商业银行建立了稳固的战略合作关系，截止2006年5月底，公司在银行所获得的综合授信额度为127.15亿元（包括：20.65亿元的流动贷款、58.35亿元的保函和47.15亿元的无条件信贷），其中未使用的流动贷款和无条件信贷的授信额度为25.68亿元，间接融资渠道畅通。
综合上述分析判断，公司整体信用风险较小，对本期短期融资券的偿还能力强。
其他事项分析截止至2007年3月30日，中铁五局无重大诉讼或影响企业公众形象事件。
结论 中铁五局（集团）有限公司在铁路、公路、隧道和桥梁等工程承包领域具有多年的施工经验，竞争实力较强。
近几年公司整体经营状况良好，但债务负担较重，盈利能力一般。
由于公司间接融资渠道畅通，针对本期短期融资券，公司采取一定的偿还措施。
我们认为，公司整体信用风险较小，本期短期融资券不能偿付的风险较小。
5 上海鼎资研究 根据中铁五局的财务数据，运用鼎资信用分析评分模型进行计算，中铁五局的偿债能力评级为A-
3，经营能力评级也为A-
3，盈利能力评级仍为A-
3。
所以综合来看，我们给中铁五局的整体评级为A-
3。
根据鼎资研究的统计，在这一信用水平的新债收益率为3.74％；中铁五局为国有控股企业，鼎资统计的1年期左右国有控股企业短融券的成交收益率平均为3.58％。
结合中铁五局的实际情况，鼎资投资认为07铁五局CP01的收益率在3.70％-3.80％之间较为合理。
财务数据及指标： 单位：元 科 目 权所有者权益 益其中：实收资本 资 资本公积 本 盈余公积 未分配利润 资产总额 其中：流动资产 货币资金 短期投资 应收票据 应收账款净值 资其他应收款 产 预付账款 类 存货 其他流动资产 长期投资 固定资产净值 在建工程 其中：无形资产 及其他资产 负 负债总额 债其中：流动负债 类 短期借款 应付票据 预收账款 应付账款 其他应付款 预提费用 其中：长期借款 长期应付款 损主营业务收入 益主营业务成本 2003年 1019071387.55931100000.002169815.4822365504.8064306711.395977588530.804389393502.49900672097.475103822.952530000.00697592623.36950717671.85389892000.161378308332.7463349681.86338964713.941200521392.4219221848.04 27431163.17 4829545100.874411589944.251151160000.0027080000.00880815904.001142246440.07706102214.31 -416188506.62 -5709987184.744862293028.71 2004年 1215888413.73931100000.00240524135.0329492150.0832922700.326754373815.115200721895.06988984134.06 39359402550000726598502.241166625199.59708266041.011523874411.7077785687.72367609041.091147792928.0927034661.89 21805407.45 5324899716.144764942245.381178440000.0018000000.001217023649.541260136016.37830705710.16 -559957470.76 -6201864518.155334136079.88 2005年 1230920746.25931100000.00319800887.5631080457.54-26995010.598095184652.956505195970.28841753077.712384414.82 4550000839664880.71919832559.15713977419.812179823803.31 -366268630.211209163529.185749876.42 18985983.33 6618413820.975893636912.211225800000.00134366500.001202817210.001670946597.601131607433.87 -724776908.76 -8213020167.267174242699.77 2006年（三季度） 1267450000.00----- 9710170000.008111330000.00 ---------1195500000.00-- -- 8225320000.007330050000.00 --------6832880000.00--
6 上海鼎资研究 类主营业务利润 科 管理费用 目 财务费用 投资收益 利润总额 净利润 现净现金流量 金其中：经营活动 流产生现金流量 量 净额 投资活动产生 现金流量净额 筹资活动产生 现金流量净额 财 速动比率 务现金流动负债 比 比率 率资产负债率% 利息保障倍数 总资产周转率 存货周转率 应收账款周转 率 主营业务利润 率% 净资产收益率% 总资产报酬率% 销售增长率% 资本保值增值 率% 短
销售收入保障 券 倍数 分营运资本保障 析 倍数 676495706.39596966689.7533021818.152231506.5960045359.5137665718.2634106630.60 -224205498.22 -329166791.75 587478920.570.72 -0.05 77.764.58 1.037 3.999.72 11.853.173.24 1.099 102.5 677419734.92595697123.3360488605.13-1976953.9371601894.0339720505.8888312036.59 94990230.90 -206559374.50 199881180.190.77 0.02 78.844.45 0.974 3.708.91 10.923.273.15 1.086 119.3 783225016.84591355325.6693642198.19 375361.8572759215.0231766149.29-147231056.35 3571065.05 504330000.00--- 600000.0040340000.0045280000.00167690000.00 163660000.00 -457107156.55 306305035.150.73 0.0006 81.763.30 1.106 3.8710.49 9.542.583.77 1.324 101.2 -- -0.68 0.02 84.71 0.768 - 7.383.6 0.832 137.3 13.41 1.53 指标说明：速动比率：速动资产/流动负债现金流动负债比率：经营性现金净流入/流动负债资产负债率：负债总额/资产总额╳100%利息保障倍数：息税前利润/利息支出总资产周转次数：销售收入净额/平均总资产存货周转率次数：销售成本/平均存货余额应收账款周转次数：销售收入净额/平均应收账款余额主营业务利润率：主营业务利润/主营业务收入╳100%净资产收益率：净利润总额/股东权益平均余额╳100%
7 上海鼎资研究 总资产报酬率：（利润总额+利息支出）/平均资产总额╳100%营运资本对本期融资券的保障能力：（流动资产-流动负债）/本期融资券的本息总额销售收入对本期融资券的保障能力：年销售收入/本期融资券的本息总额短期融资券跟踪评级等级说明 A-1级A-2级A-3级B级C级D级 为最高级短期债券，其还本付息能力最强，安全性最高。
还本付息能力较强，安全性较高。
还本付息能力一般，安全性易受不良环境变化的影响。
还本付息能力较低，有一定的违约风险。
还本付息能力很低，违约风险较高。
不能按期还本付息。
公司性质说明： 国有独资：国家授权投资的机构或者国家授权的部门作为惟一股东单独投资设立的企业；或此类企业的全资下属子公司及此类子公司的全资孙公司等；可依此类推。
国有控股：国家授权投资的机构或者国家授权的部门作为股东之一参与设立，且单个国家授权投资机构或授权部门所持股份在50％以上、100％以下的企业；或此类企业的独资或控股子公司及此类子公司的全资或控股孙公司等；可依此类推。
国有企业：国家授权投资的机构或者国家授权的部门作为股东之一参与设立，且单个国家授权投资机构或授权部门所持股份在50％以下，但所有国家授权投资机构或国家授权部门合计股份超过50％的企业。
民营企业：个人或非政府性个人组织控股企业，及由此类企业控制的下属各层级企业。
外资企业：海外资本控股企业，及由此类企业控制的下属各层级企业。
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